原标题：167亿整合中投证券 中金能否王者归来？

汇金系旗下证券平台的整合再掀波澜。中金公司(03908.HK)日前公告称，将以9.95元的发行价格，向股东中央汇金发行16.78亿股，以收购中投证券100%股权，标的资产对价167亿元。交易完成后，中央汇金持有中金公司58.58%股权，而中投证券将成为中金公司的全资子公司。

从中金方面整体规划来看，合并后中金公司仍将侧重经营以机构为导向的业务，而中投证券将侧重经营以个人为导向的财富管理及零售经纪业务。

中金公司作为境内第一家真正意义上的投资银行成立，一直以“高冷”“巨单”形象出现，承销份额冠居第一，但在2010年后，其投行份额占比逐步下滑，逐步被中信证券超越。到了2015年，其投行业务净收入仅为中信证券一半左右，中小企业板及创业板的投行业务和经纪业务方面，业务表现也逐步落后于同业。这意味着，整合投行还有着提振投行的潜在要求，转型升级也并非财富管理条线所特有。

曾经的王者将以何种形式再度归来？在一切尚未落地之前，暂给市场留个充满悬念的开篇。

投行入中金，财管进中投

受制于“一参一控”，汇金系下券商上市计划推动相对较慢。中金公司作为业内“桥头堡”，截至去年方港股上市，而中投证券更是几乎每年都会传出与系内券商合并传闻。在此背景下，双方的整合备受关注。

此次交易完成后，中央汇金持股集中度提高。对此，老牌评级机构穆迪认为，“收购完成后，中央汇金持股比例大幅提升，以及以1.1倍2016年中市净率将中投证券注入中金公司体现了中央汇金对中金公司发展的支持。”

更为重要的是，中金公司自成立以来，品牌力惊人，被誉为“贵族投行”。此次把中投证券纳入麾下，两者在管理层、业务、品牌上将如何合并成为更大的话题。

中金公司方面表示，管理层方面，“预期将保持稳定。经扩大集团将会由董事会及本公司首席执行官领导，而两家实体的管理层将会在彼此进行充分深入的沟通与合作的基础上各司其职。为促进业务整合及发展平稳有效进行，预期将成立整合委员会以统一协调及推进整合。”

而品牌方面，中金公司直接提出，“于适当的过渡期后，两家实体将一致使用中金品牌。”在这一战略下，具体业务的合并又将如何进行？

中金公司“头牌”两大业务分别是财富管理和投行。而这两大业务中金公司给出了完全不同的合并方案。

其中，财富管理拟将透过适当的过渡安排，并入中投证券。中金公司称，整合将“凭藉本公司产品及服务专长以及提供本公司的全球财富管理信息技术平台等方式，围绕中投证券经纪业务的升级及转型而进行。”在其规划下，整合服务将透过涉及数个选定营业部业务的试点项目分阶段进行。

投行方面则刚好相反，中投证券的投资银行业务（包括债券承销）拟并入中金公司，不过中投证券仍将侧重面向中小企业及成长型公司开展业务。同时，中金公司方面计划改变中投证券目前的评估及激励制度等。

整合存不确定性

券商整合并不是稀罕事，同在汇金系的申万宏源整合就是一段佳话。只不过，任何并购都有着风险，业内来看仍有品牌力更好的券商购入小型券商后，反而出现人均产值下降的情况。穆迪也就此并购发布评级报告称，两个公司的运营存在明显差异，能否成功对业务，风控和企业文化进行整合存在不确定性。

对于中金公司而言，抵御并购风险的利好将释放在哪些方面？

中金公司方面提及，公司经过二十多年的发展，在机构业务、跨境服务和针对高端客户的财富管理业务领域积累了显著优势。中投证券前身是中国首批证券经纪商之一，在零售经纪业务领域建立了较强的市场地位，“双方整合后，整体规模将显著扩大，主要指标跃升至行业第一梯队。本次交易将帮助公司进一步夯实客户基础，实现对大、中、小型企业及机构、个人客户更为深度的覆盖，构建更为均衡的一、二级市场业务结构，显著增强抵御风险及应对资本市场波动的能力，大幅提升公司的综合竞争实力。”

对此，债券评级机构和券商分析人士都给予了认可，“2015年，按股票交易额来衡量，中投的市占率为1.64%，比中金高0.48个百分点。我们认为中投广阔的营业网点将会很好地支持中金在二级市场上的业务。”招银国际研究部在其报告中对此合并分析认为。实际上，由于中金公司目前在国内的零售经纪业务相对较弱，截至2016年6月底，中金公司仅在18个城市有20家分支机构，并侧重于大型企业和机构客户。与之相比，中投证券在中国28个省有192家分支机构，并在散户和中小企业客户业务方面有较强实力。

而从体量上看，据中国证券业协会数据，截至今年6月30日，中金公司总资产736.16亿元，中投公司总资产771.5亿元，合并后总资产将超过1500亿元，将超过光大证券1333.25亿元的总资产规模，比肩中信建投1531亿元的资产体量。不过，值得注意的是，这较中信证券5700亿元的总资产规模还有一段距离。

在杠杆、财务方面，向来悲观的穆迪虽然认为整合风险会抵消整合利好，但其仍然提及中投证券的杠杆率显著低于中金公司的杠杆水平，年化平均资产回报则高于中金公司，其并入将对中金公司合并口径的资金、流动性和盈利能力指标产生正面影响。

作者：罗辑