出品|网易研究局
作者|杜豪
12月5日，保监会发布公告，停止前海人寿开展万能险新业务，同时叫停了6家保险公司的互联网渠道保险业务。由万能险引发的旷日持久的险资恶意收购举牌潮似乎也要暂告一段落。但是，在这场资本与监管的角力中，监管层一心想要保护的投资人真的了解“万能险”及其背后的风险吗？
收益高
退保方便 万能险似乎“无懈可击”
对于普通投保人而言，万能险的第一印象恐怕就是高收益。的确，目前市场上的万能险产品结算利率普遍高于存款利率和银行理财利率。部分中小保险公司提供的万能险产品结算利率甚至能达到8%。同时，万能险产品还提供3%的最低保证利率。单从收益率看来，万能险产品的确是风险承受能力不强的投资者理财的首选。
翻阅部分保险公司的万能险合同，我们发现，在退保方面，万能险产品也显得尤为“慷慨”。部分万能险产品的保险期限虽然很长，但12个月后退保时便不再收取退保费，同时还能获得一年的保险收益。万能险相较于同为理财产品的分红险还具有缴费灵活、保额可调整等优点。如此看来，万能险简直“无懈可击”。但事实真的如此吗？
高收益率催生
中小险企如今借此“攻城掠地”
万能险产生于1979年的美国加州，此时美国经济正处于高通胀、高利率时期。高利率背景下，投资者更倾向于购买定期人寿保险而非终身人寿保险，保险公司收入下滑。这时，保险公司开发出了万能险产品。
2000年万能险产品进入中国，并于近几年进入大众视野。凭借高收益的优势，万能险成为中小保险公司攻城掠地的工具。据保监会数据，2016年前10月，保护投资贷款新增交费（多为万能险）为10464亿，同比增74%。以具有代表性的前海人寿为例，其2015年万能险保费收入相较于2013年翻了两番。
万能险的迅猛增长的背后是中小险企数量的增加，据保监会数据，2015年人身保险公司的数量为75家，这一数字相较于2010年增长了25%。高收益率的万能险成为中小保险公司迅速推高市场份额的有力武器。而伴随着互联网这一工具的大规模运用，万能险呈现爆炸式增长也就不足为奇。保费大规模增长，如何投资成为这些中小险企面临的下一个难题。
投资非标
激进举牌 险企进军A股赚大钱？
目前市场上高现价万能险利率一般在4%-8%左右，加上1.5%-2%的银保渠道成本，险企负债端的成本在6%-9%左右，资金成本不可谓不高。在当前资产荒的情况下，为了保证高收益水平覆盖成本，保险公司投资非标资产，积极配置股票举牌上市公司也就不难理解。在A股市场上，“羊群效应”尤为显著，散户对于险资举牌概念股的青睐引发的股价上涨为险企带来了额外收益。如果险企利用投资者的这种心理，在二级市场上进行操作，短买短卖，额外收益的比例便可再次扩大。
从会计的角度，我们也能找到险企举牌的原因。当险企通过举牌至一定的比例，被投资公司即可以以权益法进行会计处理。险企的账面投资收益率就是被举牌企业的净资产收益率。同时，举牌至权益法核算比例时，被投资股票对保险公司偿付能力资本消耗也会减少，无形中加大了保险公司的杠杆。
如此看来，万能险的收益率在很大程度上取决于险资投资股票的分红和股票价格的波动。虽然万能险拥有最低收益保障利率，但当股票市场不景气时，投资收益仍存在着低于其他理财方式的可能。而一旦股票被套牢，投资者便只能收获3%的最低收益。
短线长投
期限错配 险企存流动性风险隐患
从保险公司资产负债的期限来看，当前市场的高收益万能险产品是期限错配的重要领地，通过互联网销售的万能险产品尤其如此。其产品期限大都在一年以内，但其投资的资产却往往是长期的。这些长期资产实际发生的投资现金流入仅为被投资公司的现金分红，短线长投给保险公司带来了流动性压力。而为了保证保险公司的现金流，举牌公司必须售出更多产品，以保费收入进行兑付。而一旦出现大面积退保，保险公司很容易出现流动性危机。
以前海人寿为例，公开资料显示，今年前9个月，前海人寿退保金共达62.9亿，其万能险保费收入却在下降。同时根据保监会的监管函，前海人寿在三个月内禁止申报新的产品，保费收入的进一步降低可期，其面临的资金压力可想而知。
当前市场上销售的理财型万能险产品多为高现价万能险，即万能账户在保费进入账户后的第二年即已高于已交保费，保单持有人即使退保也有收益。投保人退保的机会成本较小，退保的概率自然较高。而国外成熟市场的万能险，在保单设计时通常伴随着提早赎回费，或者现金价值低于累计保费。如此，退保率降低，保单的存续期延长，资产负债期限匹配度高，流动性风险也较小。
中短存续期产品待规范
万能险仍值得购买
今年3月，保监会下发规范中短存续期人身保险产品的通知，其主要的监管目标就是高现价万能险产品。保监会将“高现金价值产品”的提法改为“中短存续期产品”，将监管的角度从保险产品现金流转向保险产品的实际存续期限，抓住了险企资产负债期限错配这一产生流动性风险的根本问题。今年5-8月，保监会就此问题向相关保险公司下发了监管函，而目前除了前海人寿整改不到位被暂停新业务外，其余8家被检查险企尚未上报万能险整改报告。监管的进度似乎慢了些。
中短存续期和高现金价值的万能险产品存在着流动性风险，但这并不意味着万能险产品不值得购买。与中小险企借以攻城掠地的高现价万能险不同，各大保险公司提供的非高现价万能险收益率偏低，实际存续期较长，投保人提前退保可能面临损失。但从保险公司资产负债配置周期而言，其面临的流动性风险却大大减少。高现价和低现价万能险产品本身不存在优劣之分，关键在于投资者对于保险产品保障性和收益率的取舍，对重视收益的投资者而言，高现价万能险也可以是一个好选择。
理财型保险产品的选择取决于消费者的风险承受能力，追求高收益率的同时，消费者同样应该关注其面临的风险。而对于监管层来说，强化对保险产品监管的同时，也应积极做好投资者教育，尤其是投资者风险管理教育。
（联系邮箱：bjduhao@corp.netease.com）
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