原标题：瑞银中国经济评论：节前央行TLF操作和MLF利率上调意味着什么？

节前央行TLF操作和MLF利率上调意味着什么？

临近春节，中国央行近期在银行间市场的两项举动引发了市场关注：

第一项是央行通过TLF这一创新工具向市场注入流动性。1月20日，央行微播公告，“为保障春节前现金投放的集中性需求，促进银行体系流动性和货币市场平稳运行，人民银行通过临时流动性便利操作为现金投放占比高的几家大型商业银行提供了临时流动性支持，操作期限28天，资金成本与同期限公开市场操作利率大致相同，这一操作可通过市场机制更有效的实现流动性的传导。”

第二项是央行上调了6个月和1年期的MLF利率10bps至2.95%和3.0%。1月24日，央行微播公告，“为维护银行体系流动性基本稳定，结合近期MLF到期情况，于当日对22家金融机构开展MLF操作共2455亿元，其中6个月1385亿、1年期1070亿，中标利率分别为2.95%、3.1%，较上期上升10个BP。”

对于前一项举动，我们认为主要是应对临近春节提现的临时性流动性安排。我们估计此次流动性安排释放的流动性总量在7000亿左右，主要是为了应对临近春节提现要求。央行在公告中也提到此次的流动性释放主要是针对“现金投放占比高的几家大型商业银行”，且明确了“操作期限28天”，表明主要是为了应对春节期间提现需求的临时性安排。从以往经验看，春节期间银行体系的现金提取规模将增加1-2万亿左右，叠加1月份集中缴税、信贷投放增多带来的派生存款也增加了上缴准备金的压力、再加上资本外流影响，均加剧了银行体系的流动性紧张。而随着MLF等流动性工具开展的增加，商业银行体系的质押券数量可能会面临不足的情况，相比MLF等流动性工具，TLF很可能并不需要质押券，因此，央行创设了TLF这一新型的流动性工具来解决银行体系短期的流动性压力。

货币闸门仍然偏紧。但此举也表明，央行目前还是不希望通过降准等措施来提供长时间大规模的流动性，以免释放过于宽松的信号，符合央行年初提出的“调节好货币闸门”的措辞，表面目前在流动性释放方面还是保持相对偏紧的基调。

而对于第二项举动，我们认为仍然表明了金融去杠杆、防风险的目标。在金融去杠杆、在目前国内宏观政策方面强调防范金融风险和金融去杠杆、经济企稳、通胀特别是PPI上行较快，国际环境方面美元走强和资本流出的压力仍存的情况下，MLF利率的上调，应会逐步增加银行间融资的成本，逐步推升国内市场的利率，从而引导金融机构去杠杆，并有助于缓解国内资产价格泡沫和人民币贬值压力。

价格工具和市场化利率的重要性上升。我们认为，目前央行的货币政策正逐步由控制数量向控制和观测利率过渡。央行在三季度货币政策报告中指出的，“银行间市场存款类机构以利率债为质押的7天期回购利率……能够更好地反映银行体系流动性松紧状况，对于培育市场基准利率有积极作用。”而随着各类短期流动性工具的推出，使得央行有条件通过各种流动性工具逐步形成利率走廊，并通过调节各类流动性工具量和价来影响银行间基础货币和7天回购利率等银行间货币市场利率，进而影响债券利率、理财利率，甚至实体经济融资利率，从而实现对宏观流动性和信贷总量的调控。

短期内我们依然维持1年期基准存贷款利率不变的基准预测，但利率上行风险增加。由于MLF具有一定的政策信号作用，增加了市场对央行货币政策进一步紧缩乃至加息的担忧。但1月25日央行开展的14天和28天回购利率分别保持在此前的2.4%和2.55%不变，鉴于公开市场利率具有更加明显的信号作用，公开市场利率并未跟随MLF利率的上调而上调，表明央行很可能仍然会保持传统的政策基准利率——1年期存贷款利率不变。展望未来，我们认为监管政策收紧的步伐会循序渐进，以避免引发流动性突然收紧，但市场化的银行间货币市场利率、债券利率、理财利率等已经上升，在国内金融去杠杆继续、通胀压力上升、资本外流压力仍存的情况下，市场化的利率可能仍将保持在相对较高的水平。

利率上行对经济影响有限。首先，目前基准贷款利率并未上调，使得存量贷款的成本仍然保持稳定；其次，实际利率下降有助于降低企业债务负担；再次，虽然利率走高将使得债券融资受到一定的影响，但银行体系的贷款增加应会部分抵消债券融资下降的负面影响。我们预计今年信贷和广义货币增速都仅温和放缓。