原标题：逸舒制药4.5亿被并购，参与定增的机构哭了，浮亏32%

10月24日，逸舒制药(832796.OC)五名股东黄庆文、黄庆雄、黄苏苹、欧俊华、刘凌梅与上市公司众生药业(002317)签署了《股份转让协议》。

决定将所持有的80.5260%的股份卖给众生药业，作价3.62亿元，每股5.13元。算下来，100%股权估值为4.5亿元。

这个价格不仅低于目前的二级市场价格，而且低于上一轮定增估值。最近半年来公司二级市场均价在7元左右，今天收盘市值为6亿元；而上一轮定增完成后估值达到6.58亿元。

也许正是因为这样，昨天公告发出后，今天市场报以大跌，收盘跌幅达到8.41%。

1、挂牌两年多，估值不超过5.25亿元卖身上市公司

在这次并购中，众生药业给逸舒制药100%股权的最高估值为5.25亿元。当然只有在超额完成业绩承诺的前提下，五名股东才能拿到“奖励款”。在此之前，还是按照4.5亿元的估值进行转让。

但不管是4.5亿，还是5.25亿，都不算是高价。

读懂君注意到，逸舒制药之前一直采用做市转让，今年7月才转协议。所以它的二级市场交易是比较活跃的。

按照今天收盘6.86元的股价算下来，市值为6.02亿元。就算不看股价看定增估值，依然高过并购估值。

公司挂牌以来有过两轮定增，一次是2015年11月，一次是2016年5月。

在2016年5月这次定增中，公司以15元的价格，募资4500万元，发行对象是三家做市商：广发证券、安信证券与民生证券，一家投资机构广州科技金融创新投资控股有限公司，一家基金红土创新。完成后估值达到6.58亿元。

要知道，这轮定增后，公司的业绩又增长了不少。去年营收和净利润分别增长47.25%和8.13%，今年半年报中营收和净利润分别增长8.88%和42.55%，三季度净利润再度爆发，达到惊人的268.46%。

三季度净利润已经达到6800.29万元，相比2016年中报的1373.33万元，增长了近5倍。但是估值反而缩水了，不能不令人感到奇怪。读懂君为此致电公司，未得到回应。

那么这次并购是按照什么定的价呢？

在收购报告书中是这样解释的，“参考乙方(逸舒制药股东)依本协议就标的公司2017～2019三个年度业绩所做承诺的基础上，甲方、乙方经协商，确定标的公司100%股份的基础交易价格为4.5亿元人民币，标的公司每1股股份的转让价格约为人民币5.13元。”

因为收购价格远低于二级市场价，所以今天市场的反应是，大跌。截至收盘，逸舒制药股价大跌8.41%，收在6.86元，依然高于收购价。

值得注意的是，截至9月29日，广州科技金融创新投资控股有限公司、合盈投资、红土创新基金，还有广发证券四家机构仍在公司前十大股东之列。

除合盈投资之外，其他三家机构都参与了上一轮定增。这三家机构中，广州科技金融创新投资控股有限公司持股比例未变，仍是3.42%；广发证券略持股比例增加，达到1.9%；红土创新基金当初五只参与定增的基金中只剩最后一只，但也是持有比例最多的一只，仍持有0.63%。

按照并购价格算下来，这三家机构已经被套32%。

2、黄庆文家族签对赌协议，三年净利润合计不得低于1.08亿元

这次并购，其实是黄庆文家族整体的一次股权转让行为。

根据公开转让说明书，黄庆文与黄庆雄是兄弟，黄苏苹是他们的姐姐，欧俊华是黄庆文的配偶，而刘凌梅是黄庆雄的配偶。

目前逸舒制药转让股权的五名股东中，黄庆文、黄庆雄、欧俊华均有限售股，数量分别为4202.4万股、1050万股、4000股。因此股权转让将分四个批次进行。

第一批次转让是协议生效后15个工作日内，转让五位股东手上的流通股；第二批次是从2018年1月1日开始，转让黄庆雄部分和欧俊华全部剩余股份；第三批次是从2018年1月1日开始，转让黄庆文全部剩余股份；第四批次是在第三批次转让完成后转让黄庆雄全部剩余股份。

全部完成后，众生药业将完成对黄庆文家族所持有的全部股份的收购，持有逸舒制药80.5260%的股份。

当然，对赌是免不了的。

黄庆文和黄庆雄承诺2017年度、2018年度、2019年度净利润合计不得低于1.08亿元人民币（扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润）。

分配到各个年份，2017年度、2018年度、2019年度净利润分别不得低于3000万、3600万、4200万元。

我们来看下，逸舒制药这两年的净利润情况。根据今年三季报，逸舒制药已经实现净利润6800.29万元，扣非后这个数字变为2217.4万元。而2016年、2015年扣非净利润分别为2761.88万元、2189.98万元。按照公司目前的增长速度，完成业绩承诺应该不难。

如果任一年度未完成业绩承诺，则业绩承诺方要做出现金补偿。同时为了保障上市公司的权益，黄庆文和黄庆雄还要拿出不低于1亿元在二级市场购买众生药业的流通股。

3、基础用药市场空间大，逸舒制药毛利稳定在49%

根据读懂新三板研究中心数据，逸舒制药是一家从事化学药制剂、化学原料药和中成药研发、生产和销售的公司，在细分领域具有一定的竞争力，这从它的毛利率就可以看出来，2014年以来一直稳定在49%左右。

公司核心产品包括氯雷他定片、化痰消咳片、克拉霉素片、盐酸左氧氟沙 星胶囊、奥美拉唑肠溶胶囊和氨糖美辛肠溶片等。

从2014年以来，公司利用盐酸左氧氟沙星胶囊、氯雷他定、奥美拉唑肠溶胶囊等主打产品拓展渠道，营业收入实现了比较快的增长。2014年营收8073.57万元，2016年增长到1.45亿元。

上半年逸舒制药职工薪酬增加304.25 万元，销售费用也增加了534.72万元，达到1373.12万元。很显然， 扩张还在继续。

由于整个医药行业集中度比较低，制药企业规模普遍较小，所以竞争激烈，并购是未来的主流。

众生药业正是看上了逸舒制药的竞争力和市场前景。

逸舒制药的产品大多是基础用药，市场空间大，销售终端主要是乡村诊所、连锁药店，公立医院占比很小。而众生药业的产品覆盖了8000余家二级以上公立医院和30000余家社区卫生服务中心（站）和乡镇卫生院。正好可以优势互补。

未来借助上市公司的融资能力和管理能力，逸舒制药可以实现更快的业务成长，上市公司也借此提高了自己的盈利能力。