网易研究局NO.234

作者|颜色

一、一季度GDP较为平稳，总体经济形势面临压力

根据国家统计局数据，2018年一季度国内生产总值198783亿元，同比增长6.8%。与去年同期相比，增速略有下降，但高于今年6.5%的增长目标，总体增长趋势较为平稳。从月度数据看，一季度的增长主要由1、2月份带动，这一部分得益于春节效应，另一原因则是极端天气拉动传统能源行业工业产值的增长。3月份月度数据较为疲软，一方面原因来自与贸易战对我国外贸的不利影响，另一方面则由于我国去杠杆造成货币收紧，对经济增长形成阻力。总体来看，一季度经济增长依靠民间投资和消费带动，但由于我国消费处于转型升级中，后续持续带动经济增长能力有限。另外房地产投资虽有回暖，但地产消费低迷使房地产开发恐难持续增长。综上，我国经济发展趋势短期内面临下行压力。

二、消费需求持续活跃，投资增速有所回落

从三大需求上看，一季度固定资产投资有所回落，同比增长7.5%，相较上年同期回落1.7个百分点。工业增长较为平稳。一季度全国规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，与上年同期持平。消费水平持续提高，社会消费品零售总额29194亿元，同比增长10.1%。我们认为拉动消费增长的主要原因为线上消费和乡村消费的增加，物价因素也是零售总额增速较快的因素之一。从月度增速分析，受季节因素影响，3月份月度数据较为疲软，固定资产投资和工业增加值当月同比增速均出现回落，分别为7.1%和6%，但社会零售消费仍保持10.1%的较高增速。一季度经济增长得到消费强有力的支持。而对于外需而言，受贸易战影响，虽然2月份出口强劲，但3月份出现迅速回落，当月同比增速为-2.7%，累计同比增速也由12月的24.4%下降至14.1%。

三、基建投资投资回落，房地产开发投资创新高

一季度，基础设施建设投资和制造业投资均较去年有所放缓落，其中基础设施建设投资回落超出预期，一季度增长13.0%，增速较1-2月份回落3.1个百分点，较去年同期回落10.5个百分点，政府财政收紧、叫停部分PPP项目对基建投资的影响已非常明显。制造业投资增长3.8%，增速回落0.5个百分点，但我们认为这仅仅是去杠杆和产业升级带来的阵痛。另一方面，房地产开发投资增速显著回升，一季度全国房地产开发投资21291亿元，同比名义增长10.4%，创三年新高。房地产开发投资加快体现开发产补库存需求，也与土地购置费的滞后缴纳等因素有关。同时三、四线城市积极供地也持续助力房地产投资。

四、去杠杆仍在继续，民间投资带动增长

一季度，民间投资62386亿元，增长8.9%，比1-2月份加快0.8个百分点，比上年同期加快1.2个百分点，3月同比增速更是达到9.47%，创历史新高。另一方面，去杠杆过程仍在继续。结合货币数据和信贷数据来看，一季度货币供给一直保持在低位，3月份M2增速仅为8.2%，低于名义GDP增速2个百分点。贷款余额增速也由1月份的13.2%下降至12.8%。受去杠杆和地方信贷约束收紧的影响，国有及国有控股投资相较去年同期显著回落6.5个百分点，3月份同比增速首次为负值。国有及国有控股投资向民间投资的重心转移符合供给结构优化的发展趋势，也与政府向“依赖民间资本”引导的方向相一致。

作者颜色系北京大学经济政策研究所副所长。

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