原标题：“这波牛市措手不及”： 10年期国债收益率创18年新低

事实上，中美利差的扩大，意味着中国的货币条件在利率层面是偏紧的，已引发全球资金流入中国，从而推动人民币汇率走强。

“春节后还感觉方向不太清晰，上周美联储降息后，债券市场收益率创出新低，这波牛市真是措手不及。”某外资行高管3月9日如是感叹。在债券市场上，债券收益率与债券市值成反比：当收益率走低时，债券市值上升，债市走牛；反之则是熊市。

Wind数据显示，3月9日,中国10年期国债活跃券收益率下跌10个BP报2.52%，突破2016年的低点，创2002年以来的新低；30年期国债活跃券收益率降15个BP报3.13%。期货方面，国债期货大幅收涨，盘中三大主力合约均创上市以来新高。

“新冠肺炎疫情在全球蔓延，避险情绪愈演愈烈，全球股市、商品等风险资产大跌，美债收益率连续刷新纪录新低，国内债市大涨。”北京某大型券商债券交易员称。

21世纪经济报道记者采访了解到，本次中国债收益率大幅下行，主要因为海外疫情蔓延，避险情绪浓烈，资金涌入债市。同时市场预期，随着海外货币政策宽松力度的加码，中国也将加大货币政策和财政政策力度，因此债券收益率的下行空间打开。此外，美国国债收益率大幅下行后中美国债利差加大，海外机构增持中国国债，进一步推动收益率下行。

“保守一点估计，在全球降息潮和利率下降趋势不逆转的情况下，中国国债收益率继续下行的空间还是有的，即使按照2.2%-2.3%这个不算激进的目标看，10年国债收益率在目前的水平上还有30-40bp的下行空间。” 中金公司固定收益部董事总经理陈健恒表示，“如果激进一些，想象力更大一些，那么这个下行空间就更大了。”陈健恒称。

虽然债市大涨，但交易员继2016年后再度“担心起自己的职业生涯”。2016年8月，10年期国债收益率跌破2.7%，当时某券商发布报告称，底部收益率在1.7%-2.1%的区间，被市场人士调侃为“职业生涯还剩100BP”。如今，中国10年期国债收益率再次落至2.7%以下（目前为2.5%），机构和交易员也在关注其还有多少下行空间。

为何下行？

10年期国债收益率变化与宏观经济表现、宏观政策调整最为密切，市场上10年期国债的交易也最为活跃，因此10年期国债收益率也成为债券市场的标杆利率，其变化反映了债券市场的走势。当然，10年期国债收益率的走势一定程度上与股市有联系，但这个联系是负向的。

Wind数据显示，2020年以来,10年期国债收益率整体呈下行趋势：由年初的3.15%降至春节后的2.8%左右，此后在2.7%-2.9%之间徘徊。但3月3日后，10年期国债收益率快速下行，五个交易日下行了22BP，其中3月9日单日就下行了10BP。

“我们一直仓位比较高，所以没有错过这一波行情。上周还加仓了一些利率债，今天看来收益还是不错的。”前述北京大型券商债券交易员3月9日表示，“毕竟美债是全球标杆，具有指引的作用。”

美债收益率从3月3日快速下行。当日美联储超预期降息50BP，带动10年期美债收益率大幅下行，盘中一度历史性跌破“1%”。此后，经历了一天的横盘后重拾下行趋势，在3月6日下触至0.74%。北京时间3月9日上午，美债10年期收益率再度跳水至0.53%附近，又一次刷新历史新低。

“新冠疫情海外发酵后，全球经济面临下行压力，美联储降息预期再起，全球再次进入降息和货币宽松通道，美债乃至全球债券利率都出现明显下行。” 中信证券首席固收分析师明明称，“短期内，国内债市受到全球疫情和风险偏好下降的影响，收益率也出现快速下行。”

随着美联储的快速降息和美国国债收益率的快速下降，中美利差在最近一段时间出现上升。比如今年1月，美国10年国债收益率在1.8%附近，而中国则在3%-3.1%，两者相差120-130BP，但目前利差已经扩大到200BP左右。

在此背景下，海外投资机构持续加仓中国国债，进一步推动10年期国债收益率下行。中央结算公司3月3日公布的数据显示，截至2月末，该机构为境外机构托管债券面额达19516.02亿元，同比增29.03%。从券种看，国债、政策性银行债是境外机构重仓债券。

值得注意的是，近期原油价格的大幅下跌加剧了通缩风险，对美债乃至全球利率水平都形成了压制。Wind数据显示，截至3月9日20时，布伦特原油价格徘徊在35.45美元/桶左右，相比上日暴跌21.6%。

后续走势几何？

事实上，中美利差的扩大，意味着中国的货币条件在利率层面是偏紧的，已引发全球资金流入中国，从而推动人民币汇率走强。Wind数据显示，人民币兑美元汇率由2月下旬的7.02左右升值至目前6.95左右。

“如果不希望中国的货币条件偏紧或者人民币被动升值过于明显，在海外利率下降幅度较大的情况下，有必要进一步引导国内政策利率下降。”陈健恒称。在此之前的2月17日，一年期MLF利率下调10bp至3.15%，带动了债券收益率下行。未来政策利率调降后，仍将利好债市。

陈健恒测算称，假设美国10年国债收益率不再下行，而中美10年期国债利差从现在的190-200BP回落到去年130-150BP的水平，那么中国10年国债收益率应下降到2.0%-2.3%。换言之，目前还有30BP左右的下行空间。

明明认为，在政策空间狭窄，金融市场脆弱的环境下，疫情继续扩散可能会成为全球利率进一步下行的催化剂。综合来看，3月份长端利率仍有下行空间，10年期国债到期收益率目标区间为2.4%-2.6%。

江海证券首席经济学家屈庆称，从趋势看，在海外疫情没有缓和之前、国内外货币政策依然有放松空间的背景下，目前债券利率下行空间仍存。但是也需要关注的是，短期内利率下行太快，可能存在反弹风险。

在2016年利率创下新低后曾实现V型反转：10年期国债收益率从2016年8月的2.64%反弹至2016年12月的3.4%，仅用了不到半年时间。当时V型反转主要因为供给侧改革和居民加杠杆，使得通缩转为通胀。但此次出现V型反转的概率较低，核心原因在于企业、居民都面临杠杆较高的制约，短期内难以通过加杠杆提振投资、消费需求。

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