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作者|刘明彦（国家金融与发展实验室特聘高级研究员、对外经贸大学研究员、网易研究局专栏作家）

6月22日央行公布了万众注目的最新LPR(贷款市场报价利率),1年期与5年期LPR报价维持不变，即连续两个月按兵不动，在国常会提出金融系统让利实体经济的背景下，市场的降息预期落空。LPR报价两个月维持不变的原因是什么？未来走势如何？

LPR报价连续两月按兵不动的原因

刚公布的6月份1年期LPR为3.85%，5年期为4.65%，与5月份持平，即自4月份LPR大幅下调（1年期下调20基点至3.85%，5年期下调10个基点至4.65%）以来，LPR已连续两个维持不变，在海外疫情对经济影响依旧，国常会要求金融系统让利实体经济的背景下，众多投资者预期6月份LPR将下调实现降息和让利的目标，然而现实很骨感，LPR岿然不动，我们认为原因如下。

LPR所锚定的MLF连续两个月保持稳定是其按兵不动的直接原因。LPR尽管是18家商业银行向全国银行同业拆借中心上报LPR数值，全国同业拆借中心将最高值和最低值去掉，剩余的取算术平均值得到的，但自2019年11月以来，1年期LPR=1年期MLF利率+90个基点，而5年期LPR=1年期LPR+特定基点（不定），因此，当6月15日央行开展为期一年的2000亿元MLF操作，操作利率维持2.95%不变时，就意味着当月1年期LPR基本上不会下调，这样主要适用于住房贷款的5年期LPR将维持不变。商业银行的贷款基准利率LPR变动与央行的货币政策工具MLF利率直接锚定，在央行没有降息的情况下商业银行没有下调LPR利率属于正常之举。

央行维持MLF利率不变，有防止资金空转和维持人民币汇率稳定的考量。资料显示，由于出于抗击疫情需要今年以来银行对一些企业发放优惠贷款，利率水平约3%，其中存在少数企业将贷款以协议存款或结构性存款再存入银行，造成资金空转。尽管此类现象并不普遍，但维持利率稳定有利于银行业压降结构性存款规模。维持MLF利率不变的另一个原因在于保持人民币汇率的稳定。目前中国实施的是人民币盯住一篮子货币的有管理的浮动汇率制，由于美元是当前最主要的国际储备货币，因而维持人民币汇率稳定主要表现在兑美元汇率的稳定。数据显示，自今年1月20日至5月27日，美元兑人民币汇率从6.84升至7.18，人民币贬值约5%，如果继续降息则不利于实现政府“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”的目标。

LPR趋势展望及影响

1年期MLF利率下半年将下调10-20个基点，推动1年期LPR下调10-20个基点，5年期LPR则下调5-10个基点，具体幅度主要取决于调查失业率和人民币汇率的变化。当前影响中国和世界经济的最大因素无疑是新冠疫情，疫情对经济供给与需求侧均造成冲击，使传统的货币与财政政策有效性受到挑战。出于防范疫情扩散需要而进行的隔离和保持社交距离，对生产和消费均构成负面影响，因而世界经济全年负增长已成定局，尽管IMF预期中国经济将实现2%左右的增长，但现实仍面临诸多挑战。中国政府有史以来首次放弃经济增长目标，并转向稳就业（即调查失业率6%左右），5月份调查失业率为5.9%，环比下降0.1个百分点，如果下半年调查失业率超过6%，MLF利率将下调10-20个基点，次数预计为两次。另外，如果下半年人民币兑美元汇率在7左右保持稳定，则1年期MLF利率的下调将不受影响，考虑到前5个月中国贸易项保持顺差，且经济正恢复正常，加之资本项并没有开放，因此，人民币保持稳定是大概率事件，央行下调MLF利率将不受汇率的影响。

LPR下调和经济下行双重影响使商业银行平均贷款利率下降，降幅受LPR调幅和银行定价能力等多种因素影响。数据显示，目前制造业平均贷款利率为4.32%，比年初下降46个基点，小微企业平均贷款利率为6.06%，同比降低56个基点，平均贷款利率降幅超过1年期LPR的幅度，表明银行平均贷款利率同时受到LPR下调和经济下行的双重影响。目前中国经济受疫情影响相对可控，但出于防疫的需要餐饮、旅游、教育、娱乐、交通等依赖线下活动的行业仍受到较大的影响，银行资产质量面临下行压力，出于争夺优质客户需要，下半年银行贷款利率将进一步下降，降幅可能超过1年期LPR的幅度，如果银行业负债成本率降幅小于以贷款为主的资产收益率，银行业的净利差将会收窄，营业收入将受到影响，但另一方面将有利于实现金融系统让利实体经济的政府目标的实现。

本文为网易研究局独家稿件，不构成投资决策。

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