由网易资本市场论坛是由网易财经以及上海金融与发展实验室联合打造的2023网易资本市场论坛于6月18日在上海举办，本届论坛的主题是“潮起千帆，谁立峥嵘”。会议上，国家金融与发展实验室副主任，上海金融与发展实验室理事长殷剑峰进行了精彩的开幕演讲，题目为“唤醒乘数效应”。
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第一部分内容中，殷剑峰分享了对于中国经济形式的分析，他形象地将企业贷款投资称为油门，居民消费决定的乘数效应是决定循环、次数和力度的发动机。目前国内的经济发展还需要资本和投资，但由于人均资本存量比较低，过低的资本边际报酬意味着投资在微观上没有投资回报，导致宏观上带不动GDP。
关于居民消费意愿低的情况，殷剑峰并不赞同将原因简单的归结于疫情因素，他提出，对于中美市场，中国居民消费倾向是63%，100块只花63，美国花92块；中国居民收入占国民收入比重是61%，美国76%。居民消费倾向反应了居民消费意愿，而居民收入占比反应了居民有没有钱。结果显而易见，如果收入高收入稳定，居民消费倾向自然很高。
随之而来的问题是，钱去哪了？对于这个问题，根据2012到2020年考虑土地出让金后部门收入分配，政府收入占了25%，企业收入14%；美国政府收入占比大概个位数。这个现象不是短期的，而是长期存在的现象。
财政支出等于财政收入加上新增的负债，如果收入覆盖不了支出就靠借的钱，这也是一个恒等式。左边财政支出可支配收入和新增负债，占财政支出的比重，用国家统计局资金流量表数据，最新到2020年，负债已经将近40%，支出中40%靠负债是从2015年开始，负债占比持续上升。
2015年起，财政劳动报酬支出，养人的钱比上财政可支配收入比重不断上升，养的人越来越多，税收、非税收收入没有了，只能靠借钱。
这种财政问题又导致另一个问题，就是债务下放。1994年分税制改革之后，财权上收，事权下放，随着财政养人费用越来越多，钱不够花，债务也下放，这种债务下放就造成非常独特的问题，只有中国才有。
中央负债国债是安全资产，地方政府负债不是。而且地方政府负债正在发生变化，2015年债务置换新预算法出来之后，允许地方发债，地方开始用地方政府债券城投债券取代平台贷款。所以地方政府负债从原来隐性影子银行变成公开市场上的债券，这种转换使得债务期限拉长，成本下降，但它的缺点在于如果出现一个地方政府违约，就有可能通过公开债券市场传导放大成系统性风险。
美国次贷危机发生违约的次贷只有一万多亿美金，但就是通过证券化引发成影响范围达数百万亿量级的全球金融危机。债务除了在中央和地方之间的不平衡，还有区域不平衡。仅以地方政府债券为例，有很多地方需要拿15%财力去还，而地方真正可动用的财力以土地出让金为主的政府型基金，去年大部分是负增长，随着人口进入负增长态势，中国房地产长期向下的趋势是不可能扭转的，除了北上广中心城市，类似日本东京大阪。
消费不正的第二个因素就是金融结构。中国居民收入低，其中一个财产收入低，为什么财产收入低呢？对比中美居民资产结构，中国80%实物资产，大部分是房地产。房地产在人口负增长市场不变成负资产已经烧高香了，再看金融资产。中国居民78%是存款及固收类资产，主要是存款，存款利率还在不断降，所以财产收入很低。
消费不正的第三个因素，是长期影响可能非常深远的因素。1930年凯恩斯写了一篇短文，他说未来将会有一个不断听到的名字叫技术性失业。技术性失业就是资本取代劳动的结果。我们看左边的图工业机器人。从2015年中国劳动年龄人口占比达峰之后，中国工业机器人每年装机数量相当于全球的一半，工业机器人装备数量增长导致私人部门各个行业就业，制造业就业和工业机器人装备数量，就是负相关。工业机器人装机数量越多，制造业就业占比越低，而资本取代劳动的现象不仅在中国发生，而是全世界。
比较疫情前，疫情后更是这种趋势。比较12年和2019年，不同收入国家在工业、服务业和农业就业，可以看到高收入国家，工业就业没有上升，中高收入国家，比如中国工业化已经完成，制造业就业在下降，但中低收入国家，比如印度、越南还有低收入国家，比如非洲，撒哈拉沙漠以南的国家，这些国家按理说产业结构演化次序从农业到工业，再从工业到服务业，但这些中低收入国家和低收入国家，农业就业占比在下降，工业没有发生，而是服务业。这就是就业极化效应。资本取代劳动，机器人取代人，就将制造业就业需要中等技能的制造业向两端赶，高端研发，金融创意，低端从外卖，就是这样的结果。
这是全球性的现象，未来制造业不是哪个国家廉价劳动力取代中国，而是机器取代人，数字化时代，它的本质是数字资本。第一次工业革命第二次工业革命都是物质资本，现在是数字资本。数字资本国外学者称为“知识资本”，意思都差不多，是什么呢？就是数字化的数据信息和知识。中国很多大学教育根本不能适应数字资本时代，而数字资本时代需要提高人力资本。
消费不振的第四个因素，少子老龄化。根据联合国中位数预测，在本世纪中叶中国人口将会跌破13亿，本世纪末会跌破8亿，到本世纪末中国老年抚养比会达到80%。如果是这样的社会，消费和投资都不可行。所以二十大报告要提出完善生育，支持政策体系，稳定总人口和总人力成本。殷剑峰提出，目前，中央财政在人民银行有四万亿的存款可以用于补贴生育、养育和教育，按一个孩子50万的话，可以覆盖800万儿童。
市场信心同样是提振消费的重要因素，如2022年，国内累积对外净差帐户顺差是4.5万亿美元，但对外净资产只有2.5万亿美元，中间差的部分有1.6万亿就是资本外逃，还有四千亿是估值损失。
最后，殷剑峰借用凯恩斯的名言作为演讲收尾，资本边际效率取决于不受控制的工商业界的心理状态，就是信心。
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