文章来源：瑞银全球研究

瑞银对包括美国大选结果、全球关税调整、美国经济走势等可能影响2025/26年市场前景的五种情景进行分析，并评估中国股市在每种情景下的可能表现。

我们对可能影响2025/26年市场前景的五种情景进行分析：

共和党入主白宫且控制参众两院 （假设美国逐步对75%的中国产品加征关税）；

民主党入主白宫且控制参众两院；

全球关税大幅上调（假设美国对全部中国产品一次性加征60%关税、并对全球其他经济体加征10%关税）；

美国经济衰退；

全球央行过早宽松带来的上行情景，即经济“不着陆”。

上述情景是相对于基准情景而言，即全球格局基本维持现状（美国没有额外加征关税或其他重大政策改变）。

我们认为2025全球经济的三条主线包括：1）增长继续减速，2）通胀持续回落，3）全球主要央行进一步降息，将利率下调至中性水平。

我们的基准情景假设美国经济软着陆，2025年大多数市场将实现个位数盈利增长；考虑到中国企业更关注利润率和回报率，我们预计中国的增速略快，具体则取决于刺激计划的实施情况。在相对稳定的全球市场及较低利率的背景下，中国有望跑赢全球市场。

我们预计到2025年底，MSCI中国指数较当前水平上涨约16%：盈利增长贡献9%；年化回购水平2%；因美国降息，市盈率倍数提高贡献5%。

鉴于美国大选结果存在较大变数，在基准预测之外，我们还讨论了五种重要情景对中国市场的影响，其中民主党大获全胜的情景可能给中国股票带来最佳结果。

共和党大获全胜及全球关税大幅上调这两种情景意味着对中国加征关税、美国对中国的政策不确定性增加、以及全球经济增长可能放缓（在全球加征关税的情景下），我们认为这将导致估值下降9-15%。

虽然我们之前的分析表明关税对上市公司盈利的直接影响有限，但我们认为通过情绪、国内就业和国内竞争加剧对股市造成的二次影响将更显著。

对中国和其他经济体实施更具破坏性的全球关税大幅上调情景意味着2025年所有市场的回报率都将为负。这种影响将是持久的，并持续到2026年，更多的结构性问题和持续的贸易紧张局势限制了增长和投资者情绪。

基于无贸易战且短期内政策确定性更高的假设，民主党大获全胜的情景可能给中国股票带来最佳结果。因为我们预计美中贸易政策不会发生重大变化，并且美国对中国的政策环境将相对稳定。在这种情况下，预计中国股市将跑赢美国股市。

美国经济衰退和央行过早宽松将通过潜在全球抛售和更高的利率环境间接影响中国股市。我们预计在这两种情景下，指数将较我们的基准情景分别下降14% 和8%。

我们认为美国经济衰退情景是全球股市最糟糕的情况，但中国的表现可能会略好一些，因为持续的刺激措施可以部分抵消外部冲击，随后在2026年温和复苏。

在经济“不着陆”，全球央行过早出台宽松政策的情况下，名义GDP增长支持所有市场的盈利，但利率和债券收益率上升将导致股票估值从当前水平大幅下降。