预期管理：基建要素驱动还是全要素生产率提升|163

陈浩王笑

最近市场人士针对未来经济走向是众说纷纭，我们身边的各种声音也是不绝于耳，有人说基建重启，有人说必须减税。有人说滞涨就在眼前，有人说CPI完全在合理区间。监管部门最近的文件和窗口指导也是接连不断，但是并未形成一致的市场预期，那么未来到底我们是要靠重启基建稳定增长呢？还是大力减税重振经济？其实这基建和减税都是手段，根本的还是要提高全要素生产率（TFP）。

我们不妨认真的看一下中国GDP的增长历史，从1953年至今来看现在的经济增速虽然低于7%,但是其实并未脱离增长趋势。从1978年至今看来，是我们第三次下滑至7%以下。但是从1992年建设社会主义市场经济开始，现在的经济增长已经是下降的低谷了。并且在2008年4万亿经济刺激出现巨大反弹以后，逐渐在波动中出现下降，中间虽有反弹但是仍不改趋势。

图1 1953年以来的GDP增长

图2 1992年以来的GDP增长

再看一下经济增长的需求三驾马车，投资增长贡献率在2008年以后迅速上升在2009年达到峰值以后波动下降至今。消费增长贡献率份额在2008年以后基本保持在60% 的上下波动。净出口在2009年达到峰谷以后有所回升，但是贡献依然较低。

图3 1978年三驾马车对GDP增长拉动

到这里要提一下预期了，预期从本质上说就是经济行为主体对于自身行为决策有关的不确定的经济变量所作的预测或预言。从现实行为视角看，预期意指各经济行为主体在依据所获取的与未来经济变量相关的信息而形成判断评判的基础上，引致具体行为决策的过程。

基于历史数据和经验形成的预期叫做适应性预期，其具有明显的后顾性特点。以往的历史数据经验就会直接影响着人们预期的形成，进而影响着人们的行为决策。适应性预期对预期形成机制的描述与现实中人们真实预期形成中的学习特性有着逻辑上的天然自洽。那么我们从GDP的增长和三驾马车的变化，可以得出什么样的预期呢？消费还有潜力么，看一下房价的走势感觉消费潜力不大，最近还在流行消费降级的声音。净出口在中美贸易战的背景下显得更为扑朔迷离。那么剩下的是不是只有投资了呢？

图4 一二三线城市房价上涨情况

请看最近的财经媒体报道：

2018.7.26，总理在西藏强调要扩大有效投资，加快中西部基础设施建设，逐步缩小东西部发展差距。

2018.7.30，国家发改委审议通过了吉林省长春市第三期城市轨道交通建设规划。

2018.8.5，工商银行公司部下发文件，明确要求推动全行抓住当前政府鼓励投资、特别是基建领域投资的有力窗口期，加大重点区域、优质业务、重大项目资源储备，特别是基础设施、棚户区等领域项目储备。

2018.8.9，最近一个月以来，国家发改委分别赴北京、上海、浙江、河南、湖北、江西等地开展基础设施投融资实地调研。

2018.8.14，财政部公布关于做好地方政府专项债券发行工作的意见，督促专项债券和地方政府债券发行。

2018.8.21，据媒体报道，监管正在酝酿将地方债风险权重在近期从20%调降至0，这将会显著提升地方债吸引力，并提高银行配置需求。

从媒体报道中看，经济稳增长还是要靠投资，投资主要是基础设施建设。

但是，相比预期，预期管理更重要。传统预期管理以直接引导公众预期为特点，进而实现政策目标，并不试图去改变公众预期的原有属性。在理性预期革命后，理性预期形成机制下的预期都具有了前瞻式的内涵，公众行为依赖于预期形成机制。相对于传统预期管理而言，现代预期管理视预期管理为一策略问题，侧重对公众预期的塑造与引导。现代预期管理认为宏观调控政策的核心也并不在于对操作力度的把控，而在于通过缓解调控双方之间的信息不对称，在扩大政策透明度、可信度的基础上，使公众预期与政策意图相一致，从而实现对政策动态不一致性问题的解决。

这么看，我们当局的预期管理引导非常成功，因为市场有很多人预期未来投资才是经济增长的动力。

但是我们可以看到自2008年以来，固定资产投资的增长率一直是高于GDP的增长率的，并且每有经济下滑必有投资增加，但是我们看到效果越来越不明显。甚至在2015年以后的投资增长对于GDP增速几乎没有产生效用。白重恩等认为投资率大幅度攀升和政府规模持续扩大是金融危机后中国资本回报率大幅下降的重要影响因素。道理很简单，原因很明显，投资已经到了边际收益递减的阶段。

图5 固定资产投资额与GDP增长

很多市场人士也观察到这一点，所以一直呼吁减税才是根本，市场判断出现分歧，预期出现摇摆。

那么经济增长究竟应该靠什么呢？再次回归到经济增长理论，经济产出由全要素生产率（TFP）以及劳动力和资本等生产要素共同决定。劳动力方面，无论是否承认刘易斯拐点的到来，前期驱动我国过去十几年高速经济增长的人口红利正在耗尽。而且由于之前实施的计划生育政策，未来十数年我国将经历快速老龄化，人口优势会锐减直至成为人口负担，从我们的养老金账户变化以及延长退休的政策已经观察到了这种趋势。资本方面，《区域分化视角下的债务问题》一文已经论证了资本在区域空间配置上的低效率，《企业分化视角下的债务问题》一文又论证了资本在企业主体配置上的低效率。因此提高我国金融体系配置金融资源的效率是至关重要的。

从索洛余值法来看，全要素生产率（TFP）是一个“余值”，即经济增长中不能够被资本、劳动力和人力资本等要素投入所解释的部分，我们可以看做是资本、劳动力等要素配置效率提高、技术进步、制度创新等因素导致的生产效率提升。全要素生产率增长率可以为正值，也可以为负值。前者说明资源配置效率提高，而后者说明配置效率下降。

实际上，国家的短期经济增长受需求因素影响，而在长期经济增长则依赖于供给因素，后者在理论中表现为潜在经济增长率。国家的潜在增长率正是由资本、劳动力等要素和全要素生产率等供给因素决定的。国家的经济增长速度主要依赖于其潜在增长速度。潜在经济增长速度由两类因素共同决定：首先是生产要素投入的增长速度：在其他条件保持不变时，所有的生产要素—劳动力、资本、人力资本都迅速增长，将有利于潜在增长率的提升。其次是全要素生产率增长速度：即使一个国家的生产要素投入不再增加，要素配置效率提高或者生产技术进步都能够使全要素生产率得到提升，进而提高潜在增长率。

中国在改革开放后30年的高速增长主要依靠了人口红利和改革开放创造的机会窗口，在劳动力、资本等生产要素快速投入下，经济突飞猛进。现阶段，我们人口红利已经接近耗尽，资本投入已经边际

递减。二者叠加导致2008年以后我们的全要素生产率（TFP）的经济增长贡献率和增长率都出现了大幅度的下降。

图6 全要素生产率（TFP）的贡献率和增长率

因此，现在最应该关注的是全要素生产率（TFP）。全要素生产率（TFP）的三大来源为要素配置效率提高、技术进步、制度创新。提高全要素生产率（TFP）的举措如下：

一，要素配置效率方面。完善市场配置资源的体制和机制，减少行业限制，创造平等进入和退出的行业竞争环境。深化户籍制度改革，减少人口流动约束，促进人口自由流动。在老龄化社会到来之前尽最大程度释放人口红利。加大各类人才培养力度，大力发展人力资本，人力资本可以看做是普通劳动力数量的倍乘，要从人口红利逐渐转变为人才红利。深化财政金融改革，加强财政约束，限制金融财政化趋势，打通资金传导机制，让市场合理配置金融资源。

二，技术进步方面。改革科研创新体制，加大教育科研投入，丰富各种金融手段服务科技创新。尊重科研技术人才，强化对科研工作人员的激励。大力扶植高新技术产业，提高科技附加值。

三，制度创新方面。坚持改革开放不动摇，加大制度创新。除了相应的顶层设计以外，要充分尊重市场主体的制度创新，允许先行先试，宽容对待。实行精兵简政，加强行政效率，弥补原有的行政缺位，停止行政越位。

中国经济发展进入新时代，经济增长的主要来源将从要素投入增加转到全要素生产率（TFP）改进。因此，通过要素配置效率提高、技术进步、制度创新可以提高全要素生产率从而提高潜在增长率。根据中国社会科学院蔡昉和陆旸的测算，从效果上看，与各种试图增加要素投入提高潜在增长率的改革措施相比，提高全要素生产率（TFP）对潜在增长率的影响将是显著且可持续的。从“十三五”时期开始，如果全要素生产率可以在原有基础上增加X个百分点，那么“十三五”时期的潜在增长率将增加≥X个百分点。并且这一“改革红利”可以持续到2050年左右，并不会出现迅速衰减的现象。如果改革力度增强使全要素生产率提高的幅度更大，那么“改革红利”还将成比例随之扩大（见图7）。