金融36计 15 借刀杀人的企业发债|交易商协会|企业债|债券|公司债|股权|证监会

【借刀杀人原文】敌已明，友未定，引友杀敌，不自出力，以损推演。。

【三国演义故事】演义里第二十三回有这么个借刀杀人的故事。话说曹操想招降刘表，想要一个天下闻名的文士前去做说客。荀攸推荐了孔融，孔融说他有个好基友，叫祢衡，才能胜自己十倍。曹操就把祢衡叫来。祢衡一到，就把曹操手下都贬的一文不值，说荀彧可使吊丧问疾，荀攸可使看坟守墓，程昱可使关门闭户，郭嘉可使白词念赋，张辽可使击鼓鸣金，许褚可使牧牛放马，乐进可使取状读招，李典可使传书送檄，吕虔可使磨刀铸剑，满宠可使饮酒食糟，于禁可使负版筑墙，徐晃可使屠猪杀狗；夏侯惇称为完体将军，曹子孝呼为要钱太守。其余皆是衣架、饭囊、酒桶、肉袋耳！又说曹操汝不识贤愚，是眼浊也；不读诗书，是口浊也；不纳忠言，是耳浊也；不通古今，是身浊也；不容诸侯，是腹浊也；常怀篡逆，是心浊也！

然后说自己祢衡可了不起了，天文地理，无一不通；三教九流，无所不晓；上可以致君为尧、舜，下可以配德于孔、颜。岂与俗子共论乎！

曹操手下都要杀祢衡。荀彧急忙劝止说祢衡就是个量鼠雀之辈，何足汗刀！曹操把祢衡派到荆州去劝降刘表。祢衡对刘表也是表面颂德，实际讥讽。刘表也没说啥，就把祢衡送到江夏黄祖处，作为参谋。

有人问刘表：“祢衡戏谑主公，何不杀之？”刘表说：“祢衡数辱曹操，操不杀者，恐失人望；故令作使于我，欲借我手杀之，使我受害贤之名也。吾今遣去见黄祖，使曹操知我有识。”众皆称善。没过几天，祢衡因为惹怒了黄祖，被黄祖拉出去砍了。

都是玩儿借刀杀人的高手。

但说到借刀杀人，最牛逼的还是孙权。他自己作为“刀”，先被刘备借了打败曹操，又被曹操借了杀了关羽，每次都当“刀”当的不亦说乎。但人家孙权最后当了几十年的东吴大帝，要比曹操刘备牛逼的多，那你说这三个人里，到底谁是刀呢？

15 借刀杀人的企业发债

“借刀杀人”是古今中外应用最多的计策，无论是战场上、商场上、政局上，案例不胜枚举。用在军事上，主要体现在善于利用第三者的力量，或者善于利用或者制造敌人内部的矛盾，达到取胜的目的。用在《金融三十六计》这里主要是类比企业发债。当然这里的“刀”可以理解为dollar的“刀”，目的也肯定不是“杀人”，而是为了实现企业的经济目的。

债券是企业和政府最主要的融资方式之一。初步统计，2021年1月末，我国社会融资规模存量为289.74万亿元。其中，企业债券余额为27.83万亿元；政府债券余额为46.29万亿元。

由此可见，对企业而言，债券是除银行贷款的最主要融资途径，约占全部社融规模的十分之一，且是境内非金融企业股票余额的三倍、是信托贷款余额的4倍。而仅仅在2021年1月，企业债券净融资就有3751亿元，如果加上政府债券净融资的2437亿元，总计有6188亿之多。

债券也是证券市场和股票同样重要的交易品种。可以说债券和股票一样，是整个金融领域最重大的两个领域，大到可以写一万本书来论述。而我们的《金融三十六计》主要目的是从企业的视角梳理市场上的融资模式，无法在几千字的篇幅全部涉及这么深广，本文主要是梳理国内主要的债券产品及其发行要点，其中包括：企业债、公司债、可交换债券、可转换债券、超短期融资券、短期融资券、中期票据、非公开定向债务融资工具、项目收益票据、资产支持票据等十个品种。

中国的泛债券产品的形成有复杂的历史原因，可以主要从审批部门和交易场所两个角度区分这些产品。

我国主要的债券发行审批/注册部门包括发改委、证券交易所、中国银行间市场交易商协会和其他股权交易机构（如新三板、新四板、金交中心）。发改委主要负责企业债的注册审批；证券交易所主要负责公司债、企业资产支持证券的注册审批；中国银行间市场交易商协会主要负责银行间债券市场非金融企业债务融资工具的注册审批，工具包括了短期融资券、中期票据、中小企业集合/集优票据、定向融资工具、资产支持票据等产品；其他场所主要是全国中小企业股份转让系统、区域性股权交易市场、金融资产交易所（中心），可以部分参与中小微企业的债权转让。

在这些产品里，最主要的是公司债、企业债和债务融资工具。

企业债是国家发改委负责的产品。发改委负责的企业债券发行主要法规文件是《企业债券管理条例》（2011年修订版）。其中有些内容与最新的《证券法》不一致，相信应该很快会出台更新的修订版。

《条例》规定，本条例所称企业债券，是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。本条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业（以下简称企业）在境内发行的债券。但实际上并不是所有企业都可以发行企业债。《条例》还对发行企业做了特别规定：

企业发行企业债券必须符合下列条件：

（一）企业规模达到国家规定的要求；

（二）企业财务会计制度符合国家规定；

（三）具有偿债能力；

（四）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；

（五）所筹资金用途符合国家产业政策。

也就是说，发行企业规模要符合国家规定的要求，筹集资金用途符合国家产业政策。由于发改委属于政府的组成部门，是综合研究拟订经济和社会发展政策，进行总量平衡，指导总体经济体制改革的宏观调控部门，发改委审批的企业发债往往都是央企国企地方城投公司等。

此外，《条例》有几个特别的规定，比如：

² 企业发行企业债券，可以向经认可的债券评信机构申请信用评级；

² 企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值；

² 企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的百分四十；

² 任何单位不得以财政预算拨款、银行贷款、国家规定不得用于购买企业债券的其他资金资金购买企业债券；

² 办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券。

² 企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。

2019年12月28日，全国人大通过新修订的《证券法》，开启了全面推行证券发行注册制的第一步。

2020年2月29日，国务院办公厅发布了《国务院办公厅关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》，要求：

² 依据修订后的证券法规定，公开发行公司债券应当依法经证监会或者国家发展改革委注册。

² 依法由证监会负责作出注册决定的公开发行公司债券申请，由证监会指定的证券交易所负责受理、审核。

² 依法由国家发展改革委负责作出注册决定的公开发行公司债券申请，由国家发展改革委指定的机构负责受理、审核。

² 申请公开发行公司债券的发行人，除符合证券法规定的条件外，还应当具有合理的资产负债结构和正常的现金流量。

² 鼓励公开发行公司债券的募集资金投向符合国家宏观调控政策和产业政策的项目建设。

为此，2020年3月1日，发改委发布了《国家发展改革委关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》。《通知》说明，按照《中华人民共和国证券法》和国务院《通知》有关要求，企业债券发行由核准制改为注册制。

² 国家发展改革委为企业债券的法定注册机关，发行企业债券应当依法经国家发展改革委注册。

² 国家发展改革委指定相关机构负责企业债券的受理、审核。其中，中央国债登记结算有限责任公司为受理机构，中央国债登记结算有限责任公司、中国银行间市场交易商协会为审核机构。

² 企业债券发行人直接向受理机构提出申请，发改委对企业债券受理、审核工作及两家指定机构进行监督指导，并在法定时限内履行发行注册程序。

² 企业债券发行人应当具备健全且运行良好的组织机构，最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年的利息，应当具有合理的资产负债结构和正常的现金流量，鼓励发行企业债券的募集资金投向符合国家宏观调控政策和产业政策的项目建设。

2020年7月28日，中央结算公司和交易商协会联合发布《企业债券审核工作规则（试行）》。规则指出，中央结算公司和交易商协会为国家发展改革委指定的企业债券审核机构，负责企业债券审核工作。

以往交易所和银行间市场是切割的，而根据2020年7月央行和证监会联合发布了《中国人民银行中国证券监督管理委员会公告（〔2020〕第7号）》，银行间市场与交易所债券市场有望很快可以实现互联互通。

新修订的《证券法》和交易所和银行间市场的互联互通，分别从发行源头和交易流通两个方面推动了中国债券市场的前进。由此，长期相互割据的两个最大的债券王国有望统一起来。

公司债券发行

2020年8月7日，根据新《证券法》《公司法》和其他相关法律法规，证监会发布了《公司债券发行与交易管理办法（征求意见稿）》。

2021年2月26日，中国证券监督管理委员会令第180号正式发布了《公司债券发行与交易管理办法》（以下均简称为“办法”）。

2021年4月22日，沪深交易所分别发布《公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项》和《公司债券发行上市审核业务指引第1号——公司债券审核重点关注事项》（以下均简称为“指引”），对公司债券审核中的重点关注事项及信息披露要求作了具体规定。

按目前的政策趋向，这几个文件有可能是未来发改委和银行间市场相关文件的范本。我们本文通过解读这几个文件来梳理债券发行的内容。

公司债券：本办法所称公司债券，是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。

适用范围：在中华人民共和国境内，公开发行公司债券并在证券交易所、全国中小企业股份转让系统交易，非公开发行公司债券并在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、证券公司柜台转让的，适用本办法。法律法规和中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）另有规定的，从其规定。

（公司债券可以公开发行，也可以非公开发行；可以在证券交易所和新三板发行和交易，非公开发行的还可以在证券公司柜台转让。于此相对应的，企业债应该是在银行间市场以及银行柜台）

参与角色：（为公司债券发行提供服务的）承销机构、受托管理人，以及资信评级机构、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所等专业机构。

注册机构：中国证监会对公司债券发行注册，证券交易所对公司债券发行出具审核意见，或者中国证券业协会按照本办法对公司债券发行报备。

（注册、审核、报备不表明相应机构对发行人的经营风险、偿债风险、诉讼风险以及公司债券的投资风险或收益等作出判断或者保证。公司债券的投资风险，由投资者自行承担。）

监管分工：中国证监会依法对公司债券的发行及其交易或转让活动进行监督管理。证券自律组织依照相关规定对公司债券的发行、上市交易或挂牌转让、登记结算、承销、尽职调查、信用评级、受托管理及增信等进行自律管理。

（证券自律组织应当制定相关业务规则，明确公司债券发行、承销、报备、上市交易或挂牌转让、信息披露、登记结算、投资者适当性管理、持有人会议及受托管理等具体规定，报中国证监会批准或备案。）

债券发行：发行公司债券，发行人应当依照《公司法》或者公司章程相关规定对以下事项作出决议：（一）发行债券的金额；（二）发行方式；（三）债券期限；（四）募集资金的用途；（五）其他按照法律法规及公司章程规定需要明确的事项。

（募集资金需要明确资金的用途，发行公司债券，如果对增信机制、偿债保障措施作出安排的，也应当在决议事项中载明。）

债券品类：发行公司债券，可以附认股权、可转换成相关股票等条款。

可交换债券：上市公司、股票公开转让的非上市公众公司股东可以发行附可交换成上市公司或非上市公众公司股票条款的公司债券。

可减计债券：商业银行等金融机构可以按照有关规定发行附减记条款的公司债券。

资金使用：公开发行公司债券筹集的资金，必须按照公司债券募集说明书所列资金用途使用；改变资金用途，必须经债券持有人会议作出决议。非公开发行公司债券，募集资金应当用于约定的用途；改变资金用途，应当履行募集说明书约定的程序。公开发行公司债券筹集的资金，不得用于弥补亏损和非生产性支出。

注册规定：公开发行公司债券，应当符合下列条件：（一）具备健全且运行良好的组织机构；（二）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（三）具有合理的资产负债结构和正常的现金流量；（四）国务院规定的其他条件。

（此处对平均可分配利润做了定量规定，对资产负债表和现金流做了定性规定，一定程度上体现了对发行主体的合格性要求）

负面清单：存在下列情形之一的，不得再次公开发行公司债券：（一）对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态；（二）违反《证券法》规定，改变公开发行公司债券所募资金用途。

（改变资金用途或者债券违约，则不得再次公开发行。实际上非公开发行也没可能了）

交易场所：公开发行的公司债券，应当在证券交易场所交易。公开发行公司债券并在证券交易场所交易的，应当符合证券交易场所规定的上市、挂牌条件。

（此处的证券交易场所，应该是可以包含银行间市场）

注册程序：发行人公开发行公司债券，应当按照中国证监会有关规定制作注册申请文件，由发行人向证券交易所申报。证券交易所收到注册申请文件后，在五个工作日内作出是否受理的决定。

（注册申请文件受理后，未经中国证监会或者证券交易所同意，不得改动。发生重大事项的，发行人、主承销商、证券服务机构应当及时向证券交易所报告，并按要求更新注册申请文件和信息披露资料。）

发行审核：证券交易所按照规定的条件和程序，提出审核意见。认为发行人符合发行条件和信息披露要求的，将审核意见、注册申请文件及相关审核资料报送中国证监会履行发行注册程序。认为发行人不符合发行条件或信息披露要求的，作出终止发行上市审核决定。

发行注册：中国证监会收到证券交易所报送的审核意见、发行人注册申请文件及相关审核资料后，履行发行注册程序。中国证监会认为存在需要进一步说明或者落实事项的，可以问询或要求证券交易所进一步问询。中国证监会认为证券交易所的审核意见依据不充分的，可以退回证券交易所补充审核。

（证监会还可以进一步问询，乃至退回重审）

审核时间：证券交易所应当自受理注册申请文件之日起二个月内出具审核意见，中国证监会应当自证券交易所受理注册申请文件之日起三个月内作出同意注册或者不予注册的决定。发行人根据中国证监会、证券交易所要求补充、修改注册申请文件的时间不计算在内。

（资料齐备不需要补充的申请，5个月内可注册）

分期发行：公开发行公司债券，可以申请一次注册，分期发行。自中国证监会注册之日起，发行人应当在十二个月内完成首期发行，剩余金额应当在二十四个月内发行完毕。

（12个月内首发，24个月内发行完毕）

募集期限：公开发行公司债券的募集说明书自最后签署之日起六个月内有效。采用分期发行方式的，发行人应当在后续发行中及时披露更新后的债券募集说明书，并在每期发行前报证券交易所备案。

（注册后12个月，开始募集6个月，重合计算）

中止发行：存在下列情形之一的，发行人、主承销商、证券服务机构应当及时书面报告证券交易所或者中国证监会，证券交易所或者中国证监会应当中止相应发行上市审核程序或者发行注册程序：

（一）发行人因涉嫌违法违规被行政机关调查，或者被司法机关侦查，尚未结案，对其公开发行公司债券行政许可影响重大；（二）发行人的主承销商，以及律师事务所、会计师事务所、资信评级机构等证券服务机构或该机构的签字人员因涉嫌公司债券发行业务违法违规，或者其他业务涉嫌违法违规且对市场有重大影响被中国证监会及其派出机构立案调查，或者被司法机关侦查，尚未结案；（三）上述服务机构或签字人员被中国证监会依法采取限制业务活动、责令停业整顿、指定其他机构托管、接管等监管措施，或者被证券交易所实施一定期限内不接受其公开发行公司债券申请或出具相关文件的纪律处分，尚未解除；（四）中国证监会、证券交易所根据发行人、主承销商申请，决定中止审核的，待相关情形消失后，发行人、主承销商可以向中国证监会、证券交易所申请恢复审核。

非公开发行及转让：非公开发行的公司债券应当向专业投资者发行，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式，每次发行对象不得超过二百人。非公开发行公司债券是否进行信用评级由发行人确定，并在债券募集说明书中披露。非公开发行公司债券，可以申请在证券交易场所、证券公司柜台转让。转让后，持有同次发行债券的投资者合计不得超过二百人。

（对照各类资管计划的规定：200人限制；仅限专业投资人，转让需经交易场所同意，对信用评级的非强制限定）

发行与承销：发行公司债券应当由具有证券承销业务资格的证券公司承销。取得证券承销业务资格的证券公司、中国证券金融股份有限公司非公开发行公司债券可以自行销售。承销机构承销公司债券，应当依照《证券法》相关规定采用包销或者代销方式。

定价机制：公司债券公开发行的价格或利率以询价或公开招标等市场化方式确定。发行人和主承销商应当协商确定公开发行的定价与配售方案并予公告，明确价格或利率确定原则、发行定价流程和配售规则等内容。发行人不得在发行环节直接或间接认购其发行的公司债券。

（公司债和企业债定价机制不同，公司债以询价或公开招标方式确认。限制结构化发债）

增信机制：发行人可采取内外部增信机制、偿债保障措施，提高偿债能力，控制公司债券风险。内外部增信机制、偿债保障措施包括但不限于下列方式：（一）第三方担保；（二）商业保险；（三）资产抵押、质押担保；（四）限制发行人债务及对外担保规模；（五）限制发行人对外投资规模；（六）限制发行人向第三方出售或抵押主要资产；（七）设置债券回售条款。

其他事项：资信评级机构为公开发行公司债券进行信用评级的，应当将评级信息告知发行人，并及时向市场公布首次评级报告、定期和不定期跟踪评级报告；公司债券的期限为一年以上的，在债券有效存续期间，应当每年至少向市场公布一次定期跟踪评级报告；发行公司债券，应当符合地方政府性债务管理的相关规定，不得新增政府债务。

　　公司债创新品种：

（1）可续期债：拓宽融资渠道、补充股东权益、降低资产负债率等。

（2）可交换债：降低融资成本，控制企业负债水平、对上市公司股价影响较小。

（3）绿色债：用于新能源等绿色项目，发展绿色经济，支持清洁能源产业发展。

（4）创新创业债：拓宽融资渠道、降低融资成本，服务实体经济、支持创新创业。

（5）扶贫债：助力脱贫攻坚，通过市场化、法制化机制的“造血”功能推动贫困地区经济发展。

（6）纾困债：降低公司融资成本，拓宽资金来源，纾解民营上市公司股权质押风险。

（7）一带一路债：用于一带一路建设项目，促进一带一路资金融通，助力一带一路战略发展

（8）项目收益债：以项目收益为偿债资金来源，拓宽企业融资渠道，助力优质项目建设。

（9）住房租赁债：紧密围绕中央“房住不炒”的定位，加大对住房租赁企业的金融支持力度。

（10）熊猫债：境外公司在境内人民币融资，扩大发行人范围，提高中国债券市场影响力。

根据2021年4月22日，沪深交易所分别发布《公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项》和《公司债券发行上市审核业务指引第1号——公司债券审核重点关注事项》，对公司债券审核中的重点关注事项及信息披露要求作了具体规定，

关于发行人的两个重点关注事项：

1、组织机构与公司治理方面，重点关注发行人、控股股东、实际控制人是否存在重大负面舆情、严重失信行为以及发行人是否存在大额非经营性往来、大额对外担保、股权结构不稳定等情况；

2、发行人是否存在债务结构不合理、债务过度激进扩张、大额资产受限、现金流或盈利缺乏稳定性以及财务指标明显异常等情形；

特别关注三类发行主体：

1、“母弱子强”的投资控股型发行人：规模和用途会受到限制

2、规模小或评级低的城投企业：不能涉及地方政府债务，且规模与用途明显受限

3、突破三道红线的房地产企业：强化偿债保障措施

新增的四个特别说明

1、指引则明确若非公开发行公司债券余额超过净资产40%的，则应审慎确定申报发行规模且募集资金应优先用于偿还存量公司债。限制非标融资占比较高的发行人，若发行人的银行借款余额占有息负债的比例低于30%且非标融资占有息负债的比例超过50%的，则其资金用途应优先归还存量公司债。

2、指引还特别明确发行人资金因所属集团设置财务公司等原因受到集中归集、统一管理的，发行人应充分披露资金归集及支取的具体安排、相关安排对其自由支配自有资金能力以及自身偿债能力的影响。

3、指引明确提出，若发行人非流动资产占总资产的比例显著高于同行业可比企业的，应披露原因，并加强对资产变现能力的针对性信息披露。若权利受限制的资产账面价值超过总资产50%的，发行人应充分披露受限资产明细、受限原因、目前状态和对自身偿债能力的影响。

4、指引明确发行人、发行人控股股东或实控人存在重大负面舆情的，应充分披露相关情况及其对自身偿债能力的影响。

需要审慎确定申报方案五种情况

1、发行人首次申请发行公司债券的；

2、报告期内曾发生公司债券或其他债务违约或延迟支付本息的发行人；

3、报告期内发行人主体信用评级（如有）下调的；

4、最近一期末发行人短期债券余额占全部债券余额比例显著高于同行业可比企业，且报告期内短期债券余额呈大幅增长趋势的；

5、城市建设企业总资产规模小于100亿元或主体信用评级低于AA（含）的。

需要审慎确定公司债券申报规模，以及募集资金优先用于偿还存量公司债券的十二种情形，具体包括：

1) 发行人控股股东与实控人存在债务违约等负面情形；

2) 对外担保余额超过当期末净资产；

3) 有息债务结构发生大幅变化；

4) 短期债务占比显著提升或最近一期有息债务构成以短期债务为主；

5) 合并范围内公司债券余额较大且存在集中兑付压力；

6) 非公开发行公司债券余额占最近一期末净资产比例达到40%；

7) 有息负债余额年均增长率超过30%且最近一年末资产负债率超过行业平均水平（速动比率小于1）；

8) 最近一年末资产负债率以及有息负债与净资产比例超过行业平均水平 30%；

9) 受限资产账面价值占总资产比例超过50%；

10) 发行人盈利能力缺乏可持续性；

11) 发行人母公司较差；

12) 城投公司总资产小于100亿元或主体评级低于AA等等情形。

中国银行间市场交易商协会

中国银行间市场交易商协会是由市场参与者自愿组成的，包括银行间债券市场、同业拆借市场、外汇市场、票据市场和黄金市场在内的银行间市场的自律组织，会址设在北京。协会经国务院同意、民政部批准于2007年9月3日成立，为全国性的非营利性社会团体法人，其业务主管部门为中国人民银行。

协会会员包括单位会员和个人会员，银行间债券市场、拆借市场、外汇市场、票据市场和黄金市场的参与者、中介机构及相关领域的从业人员和专家学者均可自愿申请成为协会会员。协会单位会员将涵盖政策性银行、商业银行、信用社、保险公司、证券公司、信托公司、投资基金、财务公司、信用评级公司、大中型工商企业等各类金融机构和非金融机构。

银行间债券市场产品主要产品包括超短期融资券（SCP）、短期融资券（CP）、中期票据（MTN）、中小企业集合票据（SMECN）、中小企业区域集优票据、资产支持票据（ABN）、定向工具（PPN）、项目收益票据（PRN）；以及绿色债务融资工具、资产支持商业票据、扶贫票据、项目收益、保障房债务融资工具、权益出资型票据、双创专项债等创新产品。

（超）短期融资券是指企业依照《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》的条件和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价证券，是企业筹措短期（短期265天以内，超短期270以内）资金的直接融资方式。

中期票据是指具有法人资格的非金融企业（以下简称企业）在银行间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。

中小企业集合票据是指2个（含）以上、10个（含）以下具有法人资格的企业，在银行间债券市场以统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一发行注册方式共同发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。

资产支持票据是一种债务融资工具，该票据由特定资产所产生的可预测现金流作为还款支持，并约定在一定期限内还本付息。

项目收益票据的发行主体一般为项目公司，其偿债来源以项目收益为主，且期限可覆盖整个项目投资周期，包括项目建设阶段与运营收益阶段。

定向工具：银行间债券市场以非公开定向发行方式发行的债务融资工具称为非公开定向债务融资工具（以下简称定向工具）。

银行间市场的债务融资工具主要区分标志包括名称、期限和是否公开。

银行间市场的产品一般称为票据或者券，简称为Note，以区别交易所的证券Securities包含的股票（Stock）和债券（bond）。比如资产支持票据（ABN）基本上和交易所的资产支持证券（ABS）差不多，主要是名称N和S的区别；超短期一般是270天以内，短期一般是365天以内，中期通常为1-10年，一般默认5年以内；长期一般是5年以上。非公开发行的对象一般会限定在专业投资者，有时候要求比公开发行的略低。

银行间市场的主要法规文件是《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》以及针对不同的产品的细节上的规定。根据这个《办法》主要内容：

² 企业发行债务融资工具应在中国银行间市场交易商协会注册。

² 债务融资工具在中央国债登记结算有限责任公司登记、托管、结算。

² 全国银行间同业拆借中心（以下简称同业拆借中心）为债务融资工具在银行间债券市场的交易提供服务。

² 企业发行债务融资工具应由金融机构承销。企业可自主选择主承销商。

² 企业发行债务融资工具应由在中国境内注册且具备债券评级资质的评级机构进行信用评级。

² 债务融资工具发行利率、发行价格和所涉费率以市场化方式确定，任何商业机构不得以欺诈、操纵市场等行为获取不正当利益。

2020年，银行间债券市场在中央结算公司发行记账式国债6.91万亿元；发行地方政府债6.44万亿元；发行政策性银行债4.90万亿元；发行商业银行债1.94万亿元；发行信贷资产支持证券0.80万亿元。在上清所发行中期票据2.29万亿元,；发行短期融资券（含超短期融资券）4.99万亿元；发行非公开定向债务融资工具0.69万亿元。

上述简要梳理了中国三类主要的企业发债途径。其中的发行主体绝大部分是大中型企业，包括国企和上市公司。中小企业能参与的主要是中小企业集合/集优票据，二者区别是集优票据会有政府参与增信。我们在前文说过，写这个《金融三十六计》一个主要目的就是为了“君子生非异也，善假于物也”。这里的“君子”并不是和“小人”相对应的那个君子，而是类似于诗经《伐檀》里的“彼君子兮，不素餐兮！”的君子，也就是成功人士。在企业发债领域，“君子”应该主要是国企、上市公司和其他大中型企业。

比如交易商协会的单位会员：协会单位会员将涵盖政策性银行、商业银行、信用社、保险公司、证券公司、信托公司、投资基金、财务公司、信用评级公司、大中型工商企业等各类金融机构和非金融机构。

比如公司债券发行与交易管理办法（征求意见稿）第十六条规定：资信状况符合以下标准的公开发行公司债券，专业投资者和普通投资者可以参与认购：

（一）发行人最近三年无债务违约或者延迟支付本息的事实；

（二）发行人最近三年平均可分配利润不少于债券一年利息的1.5倍；

（三）发行人净资产规模不少于250亿元；

（四）发行人最近36个月内累计公开发行债券不少于3期，发行规模不少于100亿元；

（五）中国证监会根据投资者保护的需要规定的其他条件。

未达到前款规定标准的公开发行公司债券，仅限于专业投资者参与认购。

企业发债是个非常大的领域，每年增量几十万亿，存量几百万亿，交易量几千万亿；也是非常大的一个话题，我们这里简单梳理，文字所限，只能了解个大概，对某方面感兴趣的朋友可以自行深入研究。下一章我们聊《企业金融三十六计》暗渡陈仓的信托贷款。

金融三十六计 目录

15 借刀杀人的企业发债

16 暗渡陈仓的信托贷款