（节选自文章：多地封城的经济后果与对策）

01

现在的情况

比2020年还要困难

香帅：铮哥好，我们不闲话。我还真是偶然在自媒体上看到你那篇用城际货运流量计算封城成本的论文。我现在特别关心，现在这个研究有更新吗？封城的经济成本到底有多大？

宋铮：论文很早期就写了，三月初我感到情况不好，想着要赶紧呼吁。政府其实是非常关注收集各种信息和声音的。我的呼吁虽然只发在一个公号上，但还是引起了关注。但是最近情况还在变化，我给你看个简单数据，其实主要是万得公开数据，你看下面这个图。

图1. 2022年3月以来的上海和全国卡车流量和综合消费指数走势图 | WIND数据

我们先不说上海封城这个极端情况。实际上全国卡车的流量变化比我想象的要剧烈：现在基本上是去年 11 月的60%。从 3 月中下旬开始，全国的卡车流量下降得很快。

香帅：你这个数据选用很有意思。现在大城市的生命线其实是物流，不管是企业生产还是居民物流，卡车流量实际上是物流的活跃度。

在短期内生产链和消费端数据很难精确估算的情况下，卡车流量可以从侧面比较准确的反映这个冲击。这个研究设计挺漂亮的。

那这是不是意味着我们消费和生产的下降，也能做线性外推呢？

宋铮：这个不敢讲，但是我和合作者也对城市消费，尤其是基本消费的一些变化做了一些估算。同期全国综合消费指数也下降得很快，也和卡车流量显示的数据接近，是去年11月份的60%左右。

换句话说，现在不是上海问题，是全国性的问题。卡车流量和消费指数也显示了几乎类似的下行趋势。

香帅：那目前的情况，和你数据研究的这个区间相比，发生了什么变化？

宋铮：从3月中下旬上海新冠病例急剧增加以来，代表经济活跃程度的几个高频指数出现了断崖式下降。

4月初的上海卡车流量（左图实线）只剩下3月初的15%，3月底上海综合消费指数 （右图实线）也只有去年同期的33%，考虑到这个指数采用构建方法是现时和过去的平均，实际下降幅度会更大。

不过有个反直觉的现象是，上海封城对长三角影响和对全国影响差别不大。

香帅：这大概也证明了上海还真不是区域经济中心，而是全国性经济中心，外溢效果和其他地方还真的不同。

宋铮：这次最让人害怕的其实是变化。

你看下面这两张图，前面曲线是微微向下，斜率是微负，但是后三周这个斜率是猛然加大，完全两个数量级，斜率增加了 10 倍。

换句话说，3月下旬以来，各地经济活动对当地疫情的敏感程度成倍上升。

图2. 各地经济活动对当地疫情的敏感程度

图2的横坐标是本土感染人数的对数值，纵坐标是卡车流量的对数值（0表示卡车流量不变），每个点中代表一个省在一周内的情况。

左图用的是3月份前3周的数据，右图用的是3月22日之后3周的数据。

图中拟合线斜率的绝对值就是卡车流量对本土感染人数的「弹性」。左图拟合线的斜率是-0.008，即本土感染人数增加一倍，卡车流量下降0.8%。

3月下旬之后的情况发生了很大变化。右图拟合线的斜率达到了-0.11。与之前相比，弹性居然高了13倍。本土感染人数如果增加一倍，卡车流量要下降11%。

即使去掉上海和吉林，左右两图拟合线的斜率分别为-0.006和-0.06，弹性依然有10倍的差异。

香帅：换句话说，假设现在任何一个城市感染人数是2，之前感染人数从2到4，从4到8，从8到16，卡车流量会下降0.8%，1.6%，2.4%，相应的消费也会下降这么多。

虽然数字也挺显著，但是考虑到，如果疫情能快速被控制，倒也还在我们这样经济体的耐受力之内。我觉得这可能是之前「精准防控」的底气所在吧。

但是现在情况不一样了，任何城市感染人数从2到4，从4到8，从8到16，卡车流量会下降11%、22%和33%，相应的消费也要下降这么多。

补充一句，而且这还只是静态估算，没有考虑对生产链的破坏，也没考虑消费-生产-物流大幅急速下降相互影响加强的链式反应。也没有考虑城市之间相互作用加强的作用力。

另外，我看到数据截至点是4月5号对吧？接下来这10天（4月5号到4月13号），我估计这个敏感度还会更高吧？

宋铮：我估计大概率是不会下降的。我还从各种渠道搜集了一些数据，大体上和万得公开数据都比较一致。说真的，这个情况是很糟糕的。

香帅：2020年呢？难道比2020年还糟糕？

宋铮：2020年和2022年的动态很不一样。2020年是猛然一下来了很大的冲击，就是武汉疫情发生，啪的一下把全国都停下来，全国是断崖式下降。现在是各地疫情慢慢起来的。

之前我画过一张图，2020年疫情是跳水，然后除了武汉外全国疫情很快就开始往下走。

而现在不同，各地疫情此起彼伏，现在的奥密克戎比当时的病毒传染性高三倍，全国疫情是持续往上走。

所以尽管从单个城市角度看，现在情况没有当时严重——武汉当时卡车流量下降了94%，但是其实......

陈靖：宋老师说得很对。我们当时做了个城市消费研究，大约武汉封城后的3周全国消费就开始恢复，3月8号接近了正常。

还有一个就是，武汉疫情发生的时候本来就是春节期间，卡车流量本来就是平时的30%甚至更低，所以那个94%和现在上海的破坏力度不见得更低。

香帅：对，我们当时是拿支付宝数据做的，应该准确度还比较高。尤其是珠三角，从2月消费就开始反弹了。

宋铮：对，这个是2020年的情况，确实不一样。图上蓝线是全国，红线是武汉。两三周就到谷底，下来得非常快，而且里面还有你们说的这个春节因素。但是它上去也很快。现在情况是不一样的。

图3. 2020年新冠疫情（第一波）的卡车流量指数

香帅：我理解。之前是V型，现在是向下趋势，向下幅度没有当时惨烈，所以很多人可能感受不到。但是这条向下的曲线更长，还在滑坡中。

如果当时是扔到油锅里，大家立即感受到疼，会跳。现在温水煮青蛙，等到所有人感觉到的时候，都成了青蛙汤了。

宋铮：对，所以现在情况真的很让人担心。现在不是V型，还看不到反弹，我们现在情况是还在往下走，而且速度还不慢，这是很糟糕的事。所以现在不采取强力措施，这个势头如果持续，那什么时候是谷底我们还不知道。所以现在确实得抓紧出招。再不出招的话，再这样下去的话，那真的是全国（经济）都危险。

真的，我觉得我从来没有像现在这样担心过。

香帅：是，我也是。这两天我感觉自己精神都有点抑郁了。而且现在跟当时不太一样，最重要的是两个时期吧，全社会的精气神和耐受力都不一样。当时是一个一次性冲击，有个比较效应，全世界都乱，我们应对相对好，大家还是乐观的，要众志成城扛过去。

另一个也是拖了几年，大家多少也是真的疲了。全世界情况也不一样了，对比之下，心态上的耐受力也不一样。

还有一个事情可能跟疫情无关，但是跟预期有关。2021年上半年我们经济恢复强劲，而下半年收缩政策像流星雨一样密集，各种行业团灭，直到今天，政策上也没有什么扭转预期的动作落地，再加上国际局势也是各种负向冲击，所以现在整个社会的预期有点像走钢丝、爬蛛网，非常脆弱。

香帅：你这个研究佐证了我之前的一个想法。

就是这次上海疫情前后的系列封城，实际上造成的负向冲击会比2020年大，恢复的难度也比当年大。

当年我们一季度GDP是-6.8%，经过三四季度的疯狂追赶，那是房地产、基建、货币政策、资本市场齐发力下的疯狂追赶，是万众一心自信心爆棚，海外一团混乱国内秩序井然，海外订单飞涨，外贸重焕青春，各种积极性因素促成的。

现在这些条件都不在：房地产恢复需要时间，货币政策一直「稳健」；收缩性政策把几大行业打得灰头土脸；市场预期一塌糊涂；海外生产恢复；国内物流受阻，订单回流严重，外贸增速快速回落。资本市场萎靡不振，群众经过了长时间拉锯战，心理生理都相当疲惫。

宋铮：所以一定要有大招。真的。我比较担心政策面是否对这种真实情况，尤其是这些趋势性的东西有预计。因为毕竟剧烈的断崖式下降能感知到，而现在各地这种滑坡的破坏力要难感知到一些。或者大家就把眼光集中在上海身上，忽略了这是全国性问题。

香帅：（沉默）这不是我们能知道的。不过，起码讲出来吧，对知识分子而言，讲出来就是立此存照。

那按照你的估测，哪些措施，到什么程度，会能够奏效？

02

财政政策一定要动

要发消费券，规模要大

宋铮：财政政策这个时候一定要有，力度要大。之前我觉得地方债务是个大问题，过去几年研究中也在转变思路。我不是说「完全没问题」，我的意思是说，还有空间。

香帅：政策从来没有最优解。很多时候甚至是个两害相较取其轻的问题。

宋铮：是，所以现在财政还是有潜力的。但要看具体怎么做。但具体怎么做，这又是个问题。以前那样还是去投资造路，我看这个空间倒也不是很大了。

我在两年前疫情比较严重的时候就呼吁过减缓缴税（包括社保）、减缓租金、推迟还贷，目的是救助中小企业。我也建议过消费券。现在我自己也做了一些消费券的研究。所以现在可以更有底气说，发钱其实挺管用的。

香帅：我们2020年发过消费券，呃，我当时估算了一下，觉得效果一般。最后好像主要是商家出钱，变成了商家促销。财政的钱真正进来的不多。

宋铮：那个消费券其实是杠杆，真金白银不多。现在发钱不能虚，你需要像香港一样真金白银花下去。

香港这两年发消费券，我一直在研究效果。尤其在蚂蚁研究院的数据支持下，得到的结果很吃惊，就是这次香港消费券的效果极好。

其实以往全球各国发消费券，也是发现金这种，转移支付的效果都不是特别理想。可能这也是政策面对发钱的顾虑之一。

之前消费刺激20%-50%，也就是发100块钱，也就花掉20到50块，对整体消费拉动的效果不够强。你知道香港这个数据显示，发 100 块钱，基本上花了 80 块钱，这个效率真的是太高了。

陈靖：宋老师，你刚才说香港100块发下去能够消费 80 块，人群的差异有看一下吗？我总感觉，我们大陆这个情况，发钱下去人们会不会不愿意消费，或者有挤出效应。

宋铮：从我们的研究看，这个效果非常明显。

去年香港发过一次3000块，一次2000块，我就看了。当然这个分析因为是基于一个支付平台的数据看的，看不到居民通过其他支付渠道，比如银行卡的消费。我们想了不少办法去控制这些问题。结论是，香港消费券的使用，没有减少其他消费（非消费券）上的支出。

更有意思的是，效果立竿见影，消费券有 6 个月的时效，但绝大多数人都是头几个星期全部用掉了。

香帅：这可能跟移动支付的便利性也有点关系。

宋铮：这是用户端。商家这一边也有关，为了吸引用户到自己这里来花消费券，商家做了好多活动，促销、打折，各种花头。双方力度都很大，所以这个消费券效果非常明显。当然我没法判断说，这个效果在大陆就能推广。但是我觉得真金白银下去是会有用的。

香帅：我也觉得一定有用。尤其现在这种大量中低级收入阶层失业，收入快速下降的情况下，这招一定最管用。

宋铮：这招毕竟全世界都在用。比如新加坡，政府向每个新加坡居民的银行账户发放大概 1000 新币，大约也是80%的钱被消费掉了。美国2020年发的钱，其实只有20%的刺激效果。

香帅：只有20%，那美国的消费需求还是被刺激得这么强，更证明发钱有用啊。

宋铮：这里面其实也有个问题，美国他们发的是现金，容易发生挤出效应。比如说美国好多人都直接拿钱就用来付房租付学费，而这个消费，本来就应该有的。所以发钱没有产生额外消费。

香港发的电子消费券，不能付房租，不能用来付学费，只能用来消费，所以挤出效应就不强。

香帅：美国的情况不一样。美国储蓄率低，你一旦没收入，房租房贷付不出，信用卡付不上，是会发生信用崩塌的。所以他发钱相当于是政府充当了守门人的角色，在危机时刻给美国经济兜底。

现在虽然有通胀的压力，但经济好得有点嗨，总比经济萧条不停流血好太多了。这个时候货币政策反而可以从容应对了。

这一次我是真的对美联储的技术官僚很服气，看问题透彻，也有行动的勇气，不但政策方向对，而且果敢。

宋铮：所以说，发钱是有用的。很有意思的一个事情是，当时我们研究出来后，香港财政厅宣布第二轮刺激，去年发了5000，这次发10000，财政厅负责人还专门引用了我们这个研究。

不过这里也有一个原则，就是规模力度足够，而且是财政真正掏钱的发。香港去年和今年每个人一共发15000港币，所以一个家庭两个人就是30000块，那这个数字还是挺多的。不过我们政府也应该有能力做这样的事情吧。

香帅：能力是肯定有的。我觉得更重要的是，这其实能帮助维持这两年抗疫成功积累的红利。最近这波伤害太大，但是中国老百姓真的很单纯很容易满足，直接发几千块钱，解决生计问题，是会打心底认同国家和政府的。

还有个问题，就是这种消费刺激能够拉动多少GDP? 消费可能会带来乘数效应，会对 GDP 产生什么贡献？

宋铮：这个我没看。就是做了一个DID（difference-in-differences）比较了一下。

也就是那些拿到消费券和没拿到消费券的人做比较。比如我，没有居住满 7 年没有拿消费券。

这样一来，两组人对照，我们大概可以测算出来。这里面当然有误差，但是我觉得数量级上的误差不会有。而且移动支付是否也促进了消费券的使用效率，这也是一个解释。

但无论如何，这样的效果让我很吃惊——1万亿消费券大概就能刺激8000亿的消费。

所以从这个角度来讲，我觉得这个如果财政有能力一定可以为。

当然现在大家说财政都很困难，这个我也理解。而且我也听说抗疫花了不少钱，可能还有很多钱没付。

香帅：财政困难也是个伪命题吧。比如说美国2020年这一波操作，直接就货币财政化搞MMT。更何况我们国家货币和财政都是党的领导之下，服务于国家发展和民族复兴的统一目标。

讲透彻了，对于中国，美国这样的有独立主权信用的超大经济体来说，哪里有名义意义上的财政困难。我看还是个思路决定出路的问题。问题关键在于各个部门要都能统一思想，对民族复兴国家发展的任务目标有清醒认识。

宋铮：（笑）那是啊，如果这个思维打通的话，就一点都不困难的。

香帅：我儿子喜欢看汪汪队，一天到晚说「没有困难的工作，只有勇敢的狗狗」。

宋铮：但是思维是有惯性的。我之前跟很多相关部门同志聊天，他们也有很多担心。但是无论如何，今年这种情况，已经不能讲困难与否了。财政一定要加码。怎么加，我觉得给老百姓钱花就对了。

香帅：有钱才能消费，有消费才能刺激生产，当然，前提是允许生活和消费。另外，你好像对财政政策比较看重，货币政策呢？

03

降准用处不大

宋铮：我个人对货币政策能做多少是很怀疑的。

香帅：为什么对货币政策这么没信心？

我倒是觉得货币政策必须动，不动的话财政政策动起来也难。

为什么呢？因为实际利率太高了。

之前做田野调研的时候大概估算过，资质极好的民营企业，大概也要8%左右的融资成本。这就抑制了融资需求了。更何况大部分企业也拿不到。

所以如果利率不降，民间融资需求起来有点困难。

更何况其实中国银行贷款里面，这个你是做影子银行的专家，肯定知道里面很大部分是地方政府的债务/利率高，意味着地方的开支里面有很大部分是利息支出。如果基建这些起来，还是要地方政府发力，地方债还是要上去，地方政府压力更大。

其实之前好多专项债额度都还没用呢，为啥？因为借钱有利息，有的地方连利息都付不起。另外房贷利率降，对居民购房需求也是刺激。现在放松点限购这些吧，不是说不好，是不够的问题。

边际上的放松只能解决边际问题。碰到现在这样大的冲击，边际上的放松可能不是放松，是紧缩。

宋铮：对，你说的这些我都同意。但是我说货币政策做不了什么的意思是，现在货币政策基本是想在量上做文章，不想动利息。好像大家觉得动利息的压力很大。

香帅：我理解你说的压力，确实我也意识到这是认知障。似乎大家觉得中美利差倒挂了，美元处于加息周期人民币降息，会导致资本外逃。

前几天引用过张斌的一个研究，专门讲了这件事，他里面说了很多逻辑驳斥这个认知。其中有一条非常中国特色，就是说中国外汇市场的主力，不是居民也不是金融机构，而是外贸企业。他们资本流动的冲动，主要来自两个，一个是汇率预期，一个是关于经济的景气程度。而这两个又是连在一起的。

何况，现在是什么时期？

现在这种经济巨大负向冲击下，经济景气度断崖式下跌，利差这个事情最多是个边际效应，根本不应该成为决策的主因。

宋铮：是，确实我感到这是很多人的思考出发点，所以货币政策明显是在量上做文章。但是我觉得现在动量用处不大。

香帅：那我们完全一致。目前情况下，降准这种放量的举动没啥作用。

现在货币政策的问题不在供给侧——量不缺，是需求侧问题。借不起，还不起，不想借。以后这个倾向会更强。

我们之前看过数据，居民储蓄一直在上升，从八十万亿左右，疫情后一直迅速蹿到了九十万亿，现在是一百万亿左右。

3、4月有个趋势很明显，就是居民消费贷款在大幅下降。房贷、汽车贷、信用卡，凡是居民消费贷款都有显著下降。

另外就是稍微长期点的金融产品都卖不出去，只有2、3个月的产品能卖出去。这意味着：

1. 居民确实消费能力下降（毕竟收入减少，而且供给受限），或者是流动性出现了一些问题；

2. 意味着居民的风险偏好可能发生了变化。日本好像就有研究表明，大灾之后社会储蓄倾向会加强。

宋铮：是的，所以这个时候必须有刺激。一定要用财政政策去配合消费，把私人的消费和消费率提高。

04

没有大招止血

发生经济危机的概率在增大

香帅：铮，我还想问一下，当时你做封城经济成本测算的时候，按照3月中旬之前的强度，你觉得对全年GDP的影响大概多少？我之前拍脑袋算过一个数，大约在0.5%到1%之间。

宋铮：原来，也就是上海疫情恶化之前，按照当时精准防控，对全年GDP影响不大可能会超过1%。

但现在问题是，任何城市感染人数增加一倍，卡车流量下降是11%甚至更多，防疫措施在成倍的加强，影响当然成倍增加。增加多少不能以简单10倍来推算，但是数倍是有的。

香帅：嗯，也就是开始谈到的比2020年情况还糟糕。当年其实GDP掉得还是很凶的，如果我没记错的话，差不多3、4个百分点。所以，我其实有个问题闷在心里，一直想问：这样下去演化成金融危机，到经济危机的可能性有多高？

宋铮：经济危机的可能性显然在上升的。而且以这样的速度往下滑的话，如果不搞强有力的措施，不管是改变防疫政策或者强有力的刺激的话，那出现一定规模的经济滑坡其实是毫无疑问的。

PMI （采购经理人指数）在快速下降，其实很多影响还没显现，只是在高频数据里出现了。

在奥密克戎这么高的传染率的情况下，防控措施不得不升级。所以不赶紧输血疗伤，接下去的经济情况一定会继续恶化。所以我真的比较着急。

今天不要说 5.5 ，我觉得按照这样下去的话，能有个 2-3% 就已经谢天谢地了——那数字在西方国家是个非常体面的情况，但在中国，应该可能就算经济危机了，远低于经济潜在增速的增长，意味着就业，消费问题，都会出现。

香帅：是，能不能到2-3%还要取决于后续的防疫烈度和刺激政策。

宋铮：不过金融危机我不知道。你是专家，听听你的看法。我自己感觉金融危机不大可能吧？

香帅：看你怎么定义金融危机了。一般市场下行个30%以上，再加上企业个人破产，银行坏账上升，其实算金融危机，这个概率也是很大的。

就像你说的，现在很多问题还没出来呢，这其实是我担心的。比如说房贷断供？比如说信用卡坏账上升？2020年都发生过，但是因为持续时间短，政策力度大，没有在大面上出问题。

陈靖：最近实际上银行口断供的消息在逐渐升温，法拍房数量也在上涨。还有一些上市公司现金流断裂甚至公开发出了求救信，这个是之前从来没有过的。如果持续恶化，个人或公司现金流断裂引致的信用崩塌式危机，是可能的。

香帅：除了这种风险外，资本市场现在发生流动性危机的风险极高。比如说3月14号当天其实就算一个小型的流动性危机了。

幸好金稳委出手，中美最高领导人对话，强力止血了一下。但是预期并没改，只要现在出任何点幺蛾子，国际国内，政治军事经济防疫，都可能风声鹤唳，发生踩踏性出逃。

还有啊，如果发生经济危机、金融危机，不管是显性还是隐性，那大概是不可避免的。因为企业的资金链会断链，银行坏账会累积，最后拖垮银行。

当然因为我们银行都是国有的，央行责无旁贷，所以名义上不破产，倒也是可能的，但讨论这里就没意思了，那无非是个文字游戏了。

宋铮：嗯，我说不太担心金融危机，也是认为中国还是有各种手段可以控制住大规模的挤兑，是这个意义上的金融危机。

但是你说得对，流动性危机那是有可能发生的。刚才你们说现在断供的法拍房很多？网上有人说断供的这个房子拍卖有几十万套，是真的吗？

陈靖：去年挂拍的法拍房整年是翻倍的。今年2-3月份阿里法拍房数量开始增加，具体的我找一下数据。断供的这个情况，只有单独找银行去问。法拍房数量类似于这种阿里法拍网的，有公开信息。

宋铮：中国过去五六年，房贷涨得非常快，如果这个东西不行，一下子塌下去，那是真的会有大问题。

香帅：现在房贷52万亿，当然房贷整体出现次贷危机，那我觉得还是不会。因为居民包括房贷在内的负债率，就是房贷占总资产比例，也就是10%+。

不过这个比例在不同城市，不同年龄段，不同职业人群中，明显不同。比较年轻的中产返贫，较低收入家庭更贫，是我比较担心的事情。这会引起系列后果。

陈靖：相比居民端的这个房贷，我其实更担心中小企业的流动性，就是他们现金流断裂造成的这种危机可能是更严重的。因为长三角这边多是有产业链集群的。比如说汽车产业链，要是一个环节出问题，企业突然现金流断了，破产了，会有系列反应。这个影响会更大。

香帅：那这还是宋老师的想法，这件事导致经济危机的概率更大。

宋铮：我有个猜测。因为2020年武汉我们做了点研究。武汉当时很惨，三个月的封城小企业死很惨，倒了一大批。

当时我猜测会有一个永久性损伤，但是发现中国的企业家非常牛，居然很快咸鱼翻身，又起来了。后来好像并没有太大影响。所以我猜测啊，是不是这样的韧性让政府很放心，觉得没有太大事情。

香帅：也许吧。不过我不知道现在情况是否不太一样。比如说心理应激反应。其实80后以及之后的几代天然是小粉红，因为成长期这个国家一直向上，你拥有向上机会，还有趋势向上的红利。所以天然红。

但是这次有点不同，之前大半年的负面收缩政策已经是飞雪漫天，然后俄乌战争外部环境更觉得寒气逼人，然后实际政策等了N久等不来，一直处于负面消息中。

当时一直抱着希望，会纠偏会反转，到这次上海封城，刚处理完封城谣言，马上就封城了。而且封的这么惨烈，这个有点像压死骆驼的最后一根稻草，这种预期扭转可能和当时还不太一样。

另外上海和武汉，说真的，不太好类比。不说经济体量，外溢效应这些东西，最核心的是预期。

上海是某种SYMBOL，是仅次于北京的风向标、图腾，甚至在某些领域的风向标图腾作用还超过北京，是百年国际大都市，是中国向外的镜子和窗口。尤其在2022年，上海空城，上海混乱，这对预期的伤害不可能在一个量级。

更何况当时中国一枝独秀，武汉是见得到底，所以预期很强，预期一个V型反弹。现在上海的底还在探寻中，解封到反弹，估计还需要时间。

宋铮：是，我上海人，从小在那里长大。我也从没想象过上海今天的样子。

香帅：其实经济增长也好，金融市场也好，它最后还是个预期。

-THE END-