葛晖 执业编号S0880619040017

港股已在底部徘徊许久。上周，恒生指数累计下跌2.3%至16211点，恒生科技指数累计跌3.3%至3101点。以恒指当前位置的表现已经基本反映市场对四季度国内经济的悲观预期，以及美联储在2022、2023年的加息路径。预计来看，短期内来自国内政策面和海外利率波动的影响敏感度有所减弱，但恒生指数所处的位置和估值优势仍是当下市场博弈反弹的主要逻辑。

我国的宏观经济指标自7月份开始走弱，并且近期国内部分经济数据延迟公布，所以企业的盈利预期尚不明朗。而资金的流动性上，则仍受到海外加息背景的压制。因此，香港市场短期仍将维持弱势震荡格局。

中期而言，从港股近十余年的表现来看，市场筑底反弹与牛市的开启总是由经济预期、流动性、风险偏好等因素共振所致。那么为了寻找中期布局的突破口，我们国泰君安证券研究所对港股历史走势与宏观因子之间进行分析，并且从中寻找基本面反转的信号。

在港股分析的框架中，主要聚焦于企业盈利预期、资金流动性和投资者风险偏好。

其中，企业盈利预期是影响指数走势强弱的中长期底层逻辑；资金流动性更多从短期决定市场表现，并且对估值上的影响较大；而投资者风险偏好往往导致市场向极端方向发展。但由于风险事件的发生存在较大的随机性，很难预测并量化其影响。因此，市场对于前两者的反映通常更加清晰。

历史经验显示，企业盈利预期好转才是港股真正反转的曙光。通过对比港股历史走势，可以发现指数表现与盈利预测和流动性因子均高度相关，而前者决定中长期走势。并且盈利预测增速又与宏观经济指标密不可分。经济指标中的领先指标与同步指标可以作为观测和预测指数盈利情况的重要依据。

那么如何落地到策略择时？我们可以总结出以下几点规律：1）社融的同比增速与指数盈利预测的同比增速之间呈较强正相关，且社融通常领先恒指盈利6个月左右；2）PMI与指数盈利增速之间存在较强正相关，通常领先恒指盈利4-5个月；3）工业增加值与指数盈利增速呈中度正相关，通常领先恒指盈利2个月左右等。

目前来看，恒指的中期拐点仍需要基本面数据佐证。经济预期的反转仍需社融、PMI等数据的持续支持。流动性方面，美联储加息周期或持续至2023年一季度。刺激南向资金加速流入。风险偏好方面，中美关系在美国中期选举前将面临更多不确定性，需要等待政治大年的影响褪去。所以目前来说，抄底港股的最佳时机可能还未到来，各位南向投资者大概仍需要耐心等待。

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