钠电池必备辅材、公司未来三年用量或增180%|电池|石墨|负极

信德新材（301349）：①长江证券马军指出，负极包覆剂为电池负极生产的必备辅料，未来钠电池所用的硬碳负极相比普通石墨需要更多包覆剂，且往后看负极的各个技术迭代方向都有望提升负极包覆剂的用量，预期2025年负极包覆剂总需求达35.8万吨，2021-2025年年化复合增速达到47%；②公司包覆剂市占率估算在33%左右，IPO募投项目最新规划了3万吨产能，预计2022年公司总产能达到4万吨，2023年达5.5万吨，扩产速度遥遥领先于同行，客户方面如璞泰来、杉杉、贝特瑞、凯金、中科电气等头部负极厂均为公司主要客户；③从供需情况看，2022-2023年负极包覆剂行业大概率处于紧平衡状态，公司产品采用市场化协商定价方式，在供需紧张的背景下产品售价有望维稳；④马军预计2022-24年公司归母净利润分别为1.78/3.41/4.61亿元，同比增长29%/92%/35%，对应PE为48.5/25.3/18.7倍；⑤风险提示：行业格局恶化。

钠电池必备辅材、未来三年需求用量或增180%，这匹“小黑马”产能占全行业40%、其他同行几乎无扩产计划，未来或将维持供需紧平衡状态

负极包覆剂为电池负极生产的必备辅料，行业细分且专业，具备“小而美”特性。从当前的前沿技术看，钠电池所用的硬碳负极相比普通石墨需要更多包覆剂，未来的需求用量有望上升。

长江证券马军看好负极包覆剂龙头信德新材，作为负极包覆剂行业中的领导者，2021年在负极包覆材料行业的市占率估算在33%左右，客户方面如璞泰来、杉杉、贝特瑞、凯金、中科电气等头部主流负极厂均为公司主要客户。

相比竞争对手，公司产能规模及出货量先发优势明显，生产技术工艺理解到位，不同软化点结焦值产品矩阵完备，同类产品具备一定溢价能力，同时公司率先上市具备资金优势，未来增长极具α属性。

马军预计2022-24年公司归母净利润分别为1.78/3.41/4.61亿元，同比增长29%/92%/35%，对应PE为48.5/25.3/18.7倍。

一、包覆剂需求：技术推动添加比例提升，需求增速超负极行业

包覆剂需求增长主要来源于负极需求增长，技术进步产品升级带动的添加比例提升有望使行业增速超过负极行业。

目前常规负极产品的包覆剂添加比例在6-11%，未来负极技术进步的方向主要包括快充负极，硅碳负极以及钠离子硬碳负极，对应添加比例提升至15%，20%，20%。因此，往后看负极的各个技术迭代方向都有望提升负极包覆剂的用量，中期维度内负极也不会出现颠覆性技术变更。

马军预期2025年负极包覆剂总需求达35.8万吨，2021-2025年年化复合增速达到47%，超过负极材料39%的行业增速。

二、包覆剂格局：公司性能&产能壁垒高筑，龙头地位持续强化

公司2020年底已形成2.5万吨负极包覆剂产能，新疆中碳当前具备1万吨煤系包覆剂产能，其他竞争对手均只有0.5万吨左右产能。以产能计算，公司所占份额达到39.7%。公司IPO募投项目最新规划了3万吨产能，预计2022年公司总产能达到4万吨，2023年达5.5万吨，扩产速度遥遥领先于同行，助推公司市占率持续提升。

下游负极企业认证周期较长，且对供应商产能、产品稳定性具有较高要求，存在一定客户认证壁垒。公司在高端产品具备技术优势、低端产品具备成本优势，未来公司相比同业有望继续保持领先优势。

三、包覆剂盈利：供需紧张维稳售价，一体化布局增厚盈利

从供需情况看，2022-2023年负极包覆剂行业大概率处于紧平衡状态，公司产品采用市场化协商定价方式，在供需紧张的背景下产品售价有望维稳。

成本方面，包覆剂主要材料古马隆树脂原料乙烯焦油由于供需紧张，即使在未来油价下行的预期下，2022-23年价格下降的可能性较小。公司采取自购乙烯焦油的“乙烯焦油-古马隆树脂-负极包覆剂”一体化布局优势凸显，单吨盈利提升幅度在700-1000元左右，未来公司3万吨一体化产能落地后有望进一步提升产品的单吨盈利水平。