文｜商小叔
出品｜华祥名全媒体
在经历了持续多年的高端与大众路线争议之后，国民羽绒服品牌波司登又一次引爆舆论。
7月3日，波司登公告表示，集团创始人、董事局主席及控股股东高德康间接全资拥有的盈新国际投资有限公司将配售减持公司价值约17亿港元的股票。①
在此背景下，“创始人趁利好火速套现”的标签牢牢地贴在了高德康身上。与此同时，受到大股东套现消息的影响，波司登股价应声下跌，公告发布当日一度跌逾18%，收盘时跌幅达到15.93%，股价报收于4.010港元每股。
波司登创始人葫芦里卖的什么药？为什么宁愿承受股价闪崩的代价，也要选择在这个时间点大量减持公司股票？
火速套现致股票大跌
不得不说，波司登集团创始人高德康配售减持的时间节点选择，十分耐人寻味。
时间往前回溯一周左右，6月26日晚，波司登刚刚披露了公司截至2024年3月31日的2023/24财年年报。财报数据显示，公司在2023/2024财年实现营收达232.1亿元，同比增长38.4%；净利润为31.2亿元，同比上涨44.7%。②
从业绩表现上看，波司登可谓交出了最近几年最佳的一份成绩单。具体到以羽绒服业务、贴牌加工管理业务、女装业务等为代表的主营业务，均实现了收入快速增长。
为此，在财报披露之后，有多家券商纷纷发布研报表示对于波司登的看好，波司登股价也迎来了一波连续上涨行情。
然而，就在利好消息不断、股价迎来阶段性高位之际，仅仅一周时间之后的7月3日，波司登一纸公告迅速让公司股价崩落。
公告显示，集团创始人、董事局主席及控股股东高德康间接全资拥有的盈新国际投资有限公司，已与配售代理签订大宗交易协议，以每股4.31港元的价格，向买方配售4亿股，出售股份占波司登已发行股份总数的约3.64%。
据统计，截至目前，盈新国际持有波司登约15.6%股份。配售完成后，持股比例将减少至11.96%，高德康仍为公司控股股东。按照配售价格计算，高德康方面此次出售波司登股份，所得资金将超过17亿港元。
大股东减持对于股价的影响不言而喻。在7月3日公司股价应声大跌之后，7月4日，波司登股价收盘于4.160港元每股，仅小幅回涨。截至7月5日收盘，波司登股价报收于4.080港元每股，仍然在低点徘徊。
“用于慈善”实则为还贷？
波司登创始人配售减持导致公司股价大跌的市场逻辑，其实非常简单。
一方面，波司登披露业绩利好之后，配股价相对股价高点会有一定差距，这容易导致一些投资者无法接受，认为大股东趁机套现；另一方面，大股东配售减持的量非常大，会造成折价幅度较大，从而导致股价大跌。
不管怎样，历史的经验表明，现在这个时刻的波司登，是一个非常需要慎重选择的投资标的。
而对于波司登创始人配售减持的目的，毫无疑问，是因为高德康有着不小的资金需求。
按照波司登在公告中的说法，卖方进行配售主要为优化股东结构、释放股份市场流动性，并引入更多优质的境内外投资者，配售所得资金将主要用于卖方资金需求及慈善事业发展等。另外，高德康在公告中承诺，配售完成后一年内不会进一步减持。
也正是因为这样的解释，有部分媒体将此举解读是“为了做慈善”。但明眼人能够看出，那么大笔的套现金额显然不太可能主要是为了慈善事业。
据信风TradeWind从接近波司登人士处了解到，高德康此次减持获得的大部分资金，将用于偿还其实控的非上市公司的银行贷款，覆盖60%以上的有息贷款；另有部分资金通过波司登公益基金会用于慈善事业。③
针对主要是为了还贷的说法，信风TradeWind曾向波司登相关人士致函求证，对方尚未正面回复，仅表示“以公告内容为准”。
事实上，波司登创始人高德康并非第一次通过大宗交易配售的形式对所持股份进行减持。
2022年9月，高德康同样是通过盈新国际，与中金国际和摩根大通订立大宗交易协议，以3.94港元每股的价格对外配售2.3亿股，占总股本的2.12%。彼时，市场一样反应震荡，波司登股价一天之内下滑超过8%。从本次配售的表现上来看，市场对于高德康的配售减持动作更加敏感。④
值得注意的是，除了创始人高德康，波司登高管此前也不乏有减持动作。据公开媒体报道，今年4月到5月期间，波司登高级副总裁芮劲松分别减持了公司448.2万股和151.8万股，总计套现金额约2700万港元。
略显频繁的高管减持动作，很难不让市场浮想联翩。
争议操作暴露未来隐忧？
在高德康进行的争议减持操作背后，或多或少也凸显出波司登在公司经营层面的长期隐忧。
看起来，波司登在上一财年的业绩表现非常好，各项增长也超出了市场预期。不过，自2023年以来，市场对于波司登的高端化发展路线就充满着批评声。
去年冬天，羽绒服因高价问题在网络上频繁登上热搜，以波司登为代表的国产羽绒服“涨价”不时挑动起消费者敏感的神经。
在这场流量盛宴中，作为国产羽绒服龙头品牌的波司登自然陷入舆论的口诛笔伐，暴露出波司登长久以来的高端化转型挑战。
2018年开始，波司登开启了品牌转型升级步伐。也正是从这一年开始，波司登羽绒服价格连年上涨。
据国信证券研报统计，2017年，波司登品牌1800元以上的羽绒服占比不到5%。到2018年，1800元以上的羽绒服占比提升至24%以上。
此外，根据东兴证券研报显示，2017年，在波司登进行品牌转型之前，产品吊牌价平均在1000元到1100元。2018年之后，该价格持续上涨，到2021年吊牌价均价已经增长到1800元左右。⑤
在话题度上，此前波司登曾推出过上万元的“登峰”系列产品，以及去年波司登推出的一款定价为7800元的户外长款鹅绒服，无疑都是网友讨论的焦点。这些产品也凭借着赶超国际大牌的定价，让波司登品牌遭受了诸多非议。
客观来看，波司登的高端化策略的确让公司业绩表现受益良多。这些年来，波司登在营收与利润增长、毛利率提升等层面都表现出了持续的增长态势，品牌高端化形象也逐渐深入人心。
但是，高端化之路不代表没有“代价”，为了塑造高端化形象，波司登在品牌营销上的投入不菲，广告宣传费用等营销开支随着营收增长一同大幅上升，近几年的销售费用率基本保持在35%以上。⑤
另外，通过巨额营销带来的销售增长能否具备长期的持续性，也愈发面临质疑。
不同于过去几年的高端化与消费升级浪潮，现如今的消费市场，大有消费降级态势。聚焦在波司登所代表的羽绒服市场，大众市场仍然是主流。
根据2021年艾普思咨询数据，通过分析国内某主流电商平台羽绒服交易数据发现，消费者购买羽绒服价格最多的是在200到500元价格区间，1000元以上的羽绒服销量占比不到5%。
艾媒咨询数据显示，2023年大部分中国消费者更愿意购买价格在1000元以内的羽绒服，最集中的价格段是400元到600元，只有3.3%的消费者选择1500元以上价位。
也就是说，波司登的高端化转型，或许赢得了过去，但不一定能赢得未来。当高端市场增量面临瓶颈，品牌又未能在平价市场取得好成绩，波司登的长期业绩表现就值得观望了。
目前，波司登旗下在主品牌波司登之外，还有定位中端的雪中飞品牌以及定位低端的冰洁品牌。然而，这两个品牌在波司登公司总营收中的占比有限，波司登至今未能成功打开中低端羽绒服市场的“大门”。
由此，波司登所处的局面其实没有表面上看起来那么风光。虽然主品牌高端化取得了不错的成绩，但为了维系高端化形象，长期投入必不可少，市场空间却迟早面临瓶颈。在占据市场主流的平价市场，波司登又存在感有限。
面对着发展的难题，波司登创始人高德康选择在利好消息披露时，通过配售减持来套现可称得上是一个合理抵御风险的选择。只是，投资者对于波司登的长期信心，又该由谁来守护呢？
注：
1 2024.07.03，第一财经，《大股东趁业绩利好套现17亿港元，波司登大跌逾15%》
2 2024.07.03，每日经济新闻，《创始人一个大动作！波司登，股价全场“八五折”！公司火速发声》
3 2024.07.03，华尔街见闻，《波司登老板配售减持17亿，或用于关联公司偿贷》
4 2024.07.04，中国青年网，《股价重挫16%市值蒸发超80亿港元，波司登董事局主席高德康被疑“借业绩利好套现”》
5 2023.12.22，红星资本局，《高端与大众 波司登陷入两难》
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