中创海洋：高盛审视AI交易
过去一年多中，AI成为市场最热门的主题之一，然而如今这波热潮正经受更多的审视，尽管AI基础设施相关股票表现强劲，但投资者对AI投资回报的担忧依然存在。
高盛在最新的报告中指出，从AI交易四个阶段框架来看，英伟达是明显受益者，第2阶段的基础设施股表现优异，第3阶段的软件和IT服务公司股价呈波动性，对第4阶段的AI应用股表示怀疑。
高盛在报告中提到：
在过去四个季度，超大规模云计算服务商（如亚马逊、Meta、微软、谷歌）的AI相关资本支出达到了3570亿美元，占标普500总支出的23%。TMT行业的资本支出和研发投入相对于现金流仍低于科技泡沫时期，但分析师对这些超大规模企业的营收预期并未随着投资支出的增加而相应提高。
高盛认为，第二季度财报季将是重要考验，投资者应关注营收预测的修正，这将是评估AI投资趋势持续性的关键。高盛预计实现与近期历史相似的投资回报率，超大规模企业需要在2025年产生约3350亿美元的收入，否则可能会面临估值下调的风险。
第2阶段表现优异，第3阶段呈现波动，对第4阶段表示怀疑
高盛此前提出AI交易的四阶段框架：
第1阶段：英伟达是最明显的受益者；第2阶段：集中在AI基础设施，包括英伟达之外的半导体公司、云服务提供商、数据中心REIT（房地产投资信托）、硬件和设备公司、安全软件股票以及公用事业公司；第3阶段：有望通过AI产生增量收入的公司，主要是软件和IT服务公司；第4阶段：因广泛采用AI提高生产率，具有较大盈利增长潜力的公司；
具体来看，高盛表示：
在英伟达的带动下，第2阶段迎来了一轮上涨，今年迄今大涨26%；而随着投资者对AI货币化的怀疑，第3阶段的股票最近出现了下跌，在2月至5月间下跌了19%；第4阶段在收益、估值和业绩方面几乎没有变化。
第二季度财报季将是重要考验
高盛表示，第二季度财报季将是检验投资者预期乐观程度的重要考验：
尽管分析师预计，英伟达的收入增长将从2023年第四季度的265%，放缓至2025年的25%，但该股估值仍高于其10年平均水平，而这一趋势在大型科技股中很普遍。我们的销售预期高于普遍预期，大多数与AI相关的公司将在7月底发布财报，英伟达预计将在8月底发布报告，而许多处于第3阶段的软件公司将在8月底前发布财报。
目前投资者越来越担心AI领域存在“过度投资”的问题，尤其是超大规模企业。高盛指出，与科技泡沫相比，AI资本支出仍相形见绌。
与科技泡沫时期相比，当前的资本支出和研发投入相对于公司的现金流仍然较低，且当前的TMT股票盈利能力更强。在过去四个季度里，四大超大规模公司(亚马逊、META、微软和谷歌)在资本支出和研发上花费了3570亿美元，占标普500总支出的23%，增量投资的很大一部分是由于AI。而在科技泡沫最严重的时候，由于许多电信股“过度投资”，TMT股票将运营现金流(CFO)的100%以上用于资本支出和研发。相比之下，今天领先的TMT股票非常有利可图。虽然资本支出和研发占销售额的比例有所增加，但占现金流的比例较低为72%，而且随着盈利的复苏，这一比例持续小幅下降，相比之下40年的中位数为67%。
另一方面，投资者还对AI公司“投资回报”潜力持怀疑态度，质疑巨额投资是否能带来足够的销售增量和收益。高盛表示：
对超大规模企业的资本支出和研发的共识预测在2024年增长了7%，在2025年至今增长了9%。用美元计算，分析师预计这些超大规模企业将在2024年和2025年分别比年初预期多支出270亿美元和380亿美元用于资本支出和研发。然而，分析师仅将2025年和2026年的销售额预测分别上调了170亿美元和190亿美元。在过去5年里，超大规模企业平均将过去3年资本支出和研发支出的31%转化为收益。这一总和意味着，这些公司需要在2025年产生3350亿美元的收益，才能实现与近期历史相似的投资回报率，收益水平需要较2024年增长16%。大规模企业最终将被要求证明他们的投资将产生收入和利润，未能达到这预期导致估值和股价大幅下跌。
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