自2008年8月1日京津城际铁路通车以来，我国的高铁事业飞速发展，距今已16个年头。截至2023年底，全国高铁里程已达4.5万公里。随着路线在西南山区的铺开，对铁路桥梁的建设技术要求也进一步提升。
深交所发行上市审核网站显示，2022年12月22日被交易所受理创业板上市申请的双瑞股份，曾在2023年经历现场检查。据最新资讯，深交所上市委员会将于2024年11月1日对公司上市申请进行现场审议。
中船双瑞（洛阳）特种装备股份有限公司（以下简称“双瑞股份”）专业从事桥梁安全装备、管路补偿装备、特种材料制品的研发、制造和销售。公司脱胎于中国船舶集团100%控股的七二五所，目前，中国船舶集团直接和间接合计控制公司71.07%的股份，是双瑞股份的实际控制人。
由于脱胎于国企的身份及从事业务与基建挂钩，前两轮审核问询中，双瑞股份的业绩表现始终被交易所关注，特别是与七二五所之间的关联交易金额不断上涨，导致公司的独立性备受质疑。此外，虽然双瑞股份经受住了现场检查，但公司经营及中介机构执业过程中存在的瑕疵近20项，能否成功过会仍存较大悬念。
撰稿/徐子升
编辑/杨墨含
关联交易额持续增长
2005年，双瑞股份抓住了国内铁路建设的爆发期，公司迎来高速发展，以铁路支座、膨胀节、特种材料制品为代表的产品逐步功能化、系列化、标准化。时至今日，以支座为主的桥梁安全装备仍是公司的主要收入来源。
2021、2022、2023年及2024年1-6月（以下简称“报告期”），双瑞股份实现营业收入12.62亿元、13.36亿元、16.11亿元及7.43亿元；净利润1.05亿元、0.90亿元、1.11亿元及0.51亿元。2021年至2023年，营业收入和净利润复合增长率分别为12.99%、2.97%，盈利能力略有下降。
桥梁安全装备（主要包括桥梁支座、伸缩装置、转体球铰）各期收入金额分别为5.95亿元、5.92亿元、7.00亿元及3.36亿元，占公司主营业务收入的比例为47.73%、44.88%、43.88%及45.54%，是公司的核心业务。
2021年，国务院办公厅印发《关于进一步做好铁路规划建设工作意见的通知》（国办函〔2021〕27号），从政策上进行了建设调控，政府铁路建设投资额下降。
2020年至2023年，全国铁路固定资产投资完成额分别为7819亿元、7489亿元、7109亿元以及7645亿元。
上述同期，双瑞股份铁路桥梁支座销售收入分别为4.95亿元、3.45亿元、2.48亿元、3.39亿元。收入变动趋势与全国铁路固定资产投资额的增减一致。
根据招股说明书披露，中国国家铁路集团有限公司、中国铁路工程集团有限公司，始终是双瑞股份重要大客户。
显然，政府对于铁路固定资产投资的金额变动将直接影响到双瑞股份的营收表现。公司也对此进行了风险提示，若未来相关行业发展政策发生不利变化或经济增速下降导致政府财政趋于紧张，地方政府基础设施建设投资可能无法恢复甚至进一步下降，将对公司的经营状况和盈利能力产生不利影响。
不仅看政策吃饭，双瑞股份部分产品销售还需借助老东家的渠道。
2021年至2023年，公司存在向七二五所大量销售商品及提供劳务的情况。其中，商品销售金额分别为1.21亿元、1.69亿元、2.41亿元，提供劳务金额分别为760.06万元、311.77万元、745.69万元。二者合计占公司各年营收的比例分别为10.18%、12.89%、15.44%，呈现上升的趋势（下图）。
若剔除该部分金额，双瑞股份2021-2023年各年营收将分别降至11.33亿元、11.64亿元、13.62亿元，复合增长率也将降至9.64%，不足10%。
而七二五所从公司处购买的产品除自身研发及组装设备使用外，大部分产品其实是转售至其他终端用户。换言之，双瑞股份的产品销售对七二五所的销售渠道存在依赖。据披露，七二五所转售军品客户共37家，公司表示预计2025年底前能完成军品客户的供应商准入程序。
对此，交易所在审核问询中，要求双瑞股份说明2025年底前独立向转售业务客户供货的可行性。
在问询函回复文件中，双瑞股份表示，截至2024年7月29日，公司已开始独立供应12家客户，正在办理其余25家客户的合格供应商准入工作，并出具承诺“无论是否进入转售客户供应商名录，2025年12月之后将不再通过七二五所开展转售业务”。
虽然从双瑞股份的承诺来看其态度很坚决，但却并未给出目前已独立供应的12家客户在营业收入的占比，以及若未能打入转售客户供应商名录，对公司未来业绩可能产生的影响。毕竟公司在七二五所处获得的收入占各年营收的比例已超1成，若无法实现独立供应且不再通过七二五所转售，对公司的营收影响不小。
以上便是影响双瑞股份未来业绩的两大重要事项。首先是政策及宏观经济对公司营收影响较大，未来随着国家高铁主干网络基本建成，公司的业绩将迎来挑战。其次，公司对七二五所转售渠道的依赖短时间内恐难解决，2025年12月切割后的业绩趋势目前尚不明朗。
不合理的研发投入与蹊跷注销的供应商
1、核心产品研发投入低
2021年至2024年1-6月，双瑞股份研发费用与净利润的变动趋势相同，先降后升。各期投入金额分别为7526.02万元、7453.58万元、9714.13万元及4210.7万元，占各期营业收入的比例为5.96%、5.58%、6.03%及5.67%。
奇怪之处在于，占据半数营收的桥梁安全装备产业却并不是双瑞股份研发投入主要方向。
二轮审核问询函中，交易所针对双瑞股份2020年至2022年桥梁支座（铁路用支座和公路用支座）销售收入从5.96亿元下降至3.75亿元发问，要求公司说明除外部原因外，是否存在行业竞争加剧及公司产品缺乏竞争力等原因。
对于竞争问题，公司解释称，桥梁支座业务面临结构性竞争加剧问题，但公司通过研发创新投入和生产线智能化等持续提升综合竞争力，不存在产品缺乏竞争力情形。
此外，双瑞股份还从多角度表明，未来桥梁支座收入可能会随着宏观经济和产业政策的变化产生一定波动，但整体市场较为稳定。并且公司正在积极探索多项新的业务增长点，力争实现桥梁安全装备产业的持续高质量发展。
从上述回复中能够发现，桥梁安全装备产业不仅是目前公司收入的源泉，在未来也将同样是主攻方向。
但实际上，2021年至2023年，公司针对桥梁安全装备产业的研发投入分别为1961.29万元、2632.37万元、2752.62万元，占各期研发费用的比例分别为26.06%、35.32%、28.34%，不到三分之一。
2、“没有人”的外协加工商
为了满足客户多样化的需求，双瑞股份对部分产品非关键工序采用委托加工的生产方式。为确保委托加工产品的质量符合要求，公司对委托加工的供应商筛选、实施流程、验收管理等方面进行全面管理。
但在一众供应商中，存在两家特殊的企业：洛阳武亿机械制造有限公司（以下简称“武亿机械”），洛阳超阔商贸有限公司（以下简称“超阔商贸”），两企业的实控人均为王晓生。
审核问询回复显示，超阔商贸与双瑞股份存在长期合作，2019 年 3 月王晓生成立武亿机械，将超阔商贸业务整体转移至新公司，并通过招投标延续了原公司的外协加工业务。
2020年，双瑞股份向武亿机械采购铆焊外协，交易金额644.69万元，武亿机械当年成为双瑞股份第三大外协供应商。但是此后，武亿机械便未出现在双瑞股份的前五大外协供应商榜单，双方是否继续合作也未披露。
根据企查查显示，武亿机械已于2023年7月17日注销，且存立的4年间，公司无一人参保。
此外，虽然双瑞股份未披露与超阔商贸之间的合作详情，但根据双瑞股份表述，双方曾长期合作，且武亿机械“延续原公司（超阔商贸）外协加工业务”后直接成为双瑞股份2020年第三大外协供应商，双瑞股份与超阔商贸之间交易金额想必不低。
与武亿机械相同的是，超阔商贸也无参保记录，并在2022年2月15日注销。
同一老板，前后成立两家公司与双瑞股份合作，并且双双注销，此后再无业务往来。不禁让人怀疑，双瑞股份与王晓生控制的两家公司之间的交易是否真实？当中是否存在某些利益往来？
现场检查发现近20项瑕疵
其实双瑞股份能够走到上市委审议这一阶段，是不容易的。
2023年1月6日，中国证券业协会发布《关于2023年第一批首发申请企业现场检查抽查名单的公告》，双瑞股份赫然在列。
虽然从结果上看，双瑞股份经受住了考验，但公司及中介机构在现场检查中暴露出的诸多问题，确也让人难以恭维。
首轮审核问询函中，交易所披露了在现场检查过程中发现的问题。针对双瑞股份，主要涉及收入确认、存货管理、业务流程及财务规范性、历史沿革及股权变动、收购武汉海润的资产重组、独立性及关联交易6个方面。
公司在反馈交易所问询中表示，对于各个不规范事项均已进行了专项整改，相关内控制度经修订及完善后已健全并得到有效执行。
针对中信建投及致同会计师事务所，问题涉及各个层面。
从物资尽调程序到收入穿行测试；从员工入股资金核查到高管银行流水核查；从资产减值测试到资产交割后相关企业的运营情况；从设备租赁的重要性到异常情况访谈程序；从业务执行审计程序到军品审价情况；从关联交易到实物出资权属，以及执业底稿共计13项问题。
现场检查后，保荐人及申报会计师针对上述各项问题进行了补充的专项核查，并在问询回复中出具意见。
现今IPO还能进一步推进，即将奔赴上市委审议会议，实属不易。希望双瑞股份将各项整改落实到位，抓住这来之不易的上市机会。
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