产品转型和Blackwell定价可能低于预期给毛利率带来压力已是预期之中，过于担心毛利率下降问题的投资者犯了“只见树木，不见森林”的错误。
芯片制造商英伟达（NVDA）周三（11月20日）公布的财报显示，第三季度按通用会计准则(GAAP)核算的毛利率小幅下滑至74.6%，低于第二季度的75.1%，略高于上年同期的74.0%。按非GAAP核算，第三季度毛利率为75.0%，低于第二季度的75.7%，与上年同期持平。
英伟达还预计，第四季度毛利率将再次下滑，GAAP和非GAAP毛利率预计分别为73%和73.5%，上下浮动50个基点。
投资者似乎因为毛利率下滑对英伟达的财报有些失望，周三盘后交易中，英伟达下跌2.5%。
不过，毛利率下滑已在预期之中，只盯着这个问题的投资者犯了“只见树木，不见森林”的错误。
第四季度73%的GAAP毛利率预期在整个半导体行业仍是一个非常令人眼红的数字，一位分析师周三说：“有很多公司拼了命地想让毛利率达到超过70%的水平。”
英伟达今年迄今涨幅已接近200%，显然，华尔街希望看到更高的毛利率，而与此同时，一些分析师在财报发布之前就已经在讨论毛利率的问题，这个问题和英伟达朝Blackwell系列芯片的重大产品转型有关。
Susquehanna Financial Group分析师克里斯·罗兰德(Chris Rolland)本周稍早在研报中写道：“我们注意到，新产品为毛利率及稀释程度带来了一些不确定性。”在向新产品线过渡的过程中，英伟达的成本会更高。Third Bridge分析师Lucas Keh也认为，英伟达对Blackwell系列产品的初期定价可能会较低。英伟达在财报电话会议上没有谈到定价问题。
Keh在发给客户的报告中写道：“如果向更复杂的GPU产品过渡给英伟达的毛利率带来负面影响，则证明英伟达对Blackwell系列产品的初期定价不会像AMD等竞争对手那么激进，这主要是为了鼓励用户对Blackwell系列产品的采用。”
根据FactSet的数据，英伟达目前的毛利率在半导体公司中排名第三。Arm Holdings Plc. (ARM)的毛利率为97%，博通(AVGO)的毛利率为76.6%。
然而，忧心忡忡的投资者还是在财报电话会上向英伟达CFO柯莱特·克雷斯(Colette Kress)和CEO黄仁勋(Jensen Huang)提出了毛利率什么时候反弹的问题。有分析师提问：2025年（日历年）年底前毛利率能否反弹至74%-76%？
克雷斯回答说：“是的，我认为这个假设或者目标对我们来说很合理，绝对有可能。”
此外，投资者对英伟达给出的第四季度营收预测感到失望，英伟达给出的预测值为375亿美元（上下浮动2%），低于市场此前预计的390亿美元至410亿美元。这也可以用产品转型和Blackwell系列产品定价低于预期来解释。
最重要的是，投资者应该意识到英伟达目前仍然是人工智能热潮背后的主推力量之一。Hargreaves Lansdown股票研究负责人德伦·内森(Derren Nathan)评论说：“英伟达的财报强化了这样一种观点，即英伟达是一家几十年难得一遇的公司，该公司正在塑造下一次工业革命。”
作为对比，昔日芯片霸主英特尔(INTC)第三季度毛利率为15%，投资者或许应该对英伟达超过70%的毛利率刮目相看。无论华尔街如何吹毛求疵，英伟达的数据仍然相当了不起。
文 | 特雷泽·博莱迪
编辑 | 郭力群
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《巴伦周刊》（barronschina）原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2024年11月20日报道“Why Nvidia investors are missing the forest for the trees”。
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