东北证券首席经济学家付鹏最近在汇丰银行的演讲，引起了金融圈的广泛关注。
付鹏11月24日在汇丰私人财富规划私享沙龙里的发言中分享了他对目前市场看法的真知灼见。根据发言，对部分观点进行总结和解读。发言全文PDF，请发送“付鹏”到后台获取
1、在过去的30年里，中国经济的快速增长已成为常态，任何增长的减缓都会引起我们的不安。与此形成对比的是，日本在长达35年的低增长甚至经济衰退期间，尽管面临人口死亡率的上升，却仍能维持社会的相对稳定。这一点从投资大师巴菲特增加对日本商业公司的投资，以及付鹏计划让其子与日本贵族联姻，以期参与日本过去四十年财富积累的重新分配中可见一斑。随着日本老一辈财富持有者的逐渐离世，老龄化问题在一定程度上得到了缓解，年轻一代因此能够获得更多的资源和机遇。即便没有新的经济增长点，通过财富的重新分配，整个社会的生活水平仍有可能得到提高。这也表明，解决周期性问题需要时间的积累。
2、在全球经济周期变化中，政治意识形态的左右分化扮演着决定性的角色。目前，全球政治意识形态正经历从左翼向右翼的转变，这一趋势正在加速发展。2016年成为了一个标志性的转折点，在此之前，全球的主流趋势是包容与融合，国际贸易组织如WTO极大地促进了全球各国的共同发展。然而，自2016年起，极端右翼思潮开始成为主导。尽管意识形态根深蒂固难以改变，但左翼和右翼各有其独特的交易体系。在2016年之前，全球的主流是合作；而在此之后，对抗成为了新的主题，这一转变是由意识形态及主流选票所驱动的。美国即将上台的共和党相比民主党更倾向于右翼，同时欧洲也在形成极右思潮，这预示着关税和地方保护主义的趋势不可逆转，标志着合作时代的结束和对抗时代的开启。合作的交易体系带来了繁荣和通货膨胀，而对抗的交易体系则可能导致经济衰退、通货紧缩或滞涨。
3、利率低点往往成为战争的起点，这主要是因为利率反映了贫富差距。劳动收入与资本杠杆收入对利率的感受截然不同，高利率有利于劳动收入，而低利率则有利于资本杠杆收入。利率越低，贫富差距越大。然而，利率低点成为战争起点的原因并不仅限于此，当低利率都无法解决问题时，内部矛盾就需要通过其他方式转移，而战争便成为一种可能的工具。
4、在经济增长期，富裕阶层往往是最先享受到益处的群体；相反，在经济衰退期，贫困阶层则最先承受打击。新冠疫情之后，家庭部门的财务状况已经显露出危机，但在经济刚开始萎缩时，首当其冲的是底层民众，这对宏观经济指标的影响并不显著。那时，股市依然繁荣，人们的期望值很高，但实际情况却极为严峻。在经济衰退期间，贫困群体的消费首先受到压缩，但这并不会对宏观经济数据产生太大的冲击，因为不论收入水平如何，贫困群体的基本消费需求相对固定。然而，当前我们正面临中产阶级的衰退，这对宏观经济数据的冲击是巨大的。中产阶级是许多顺周期商品的主要消费者，他们的消费减少会直接影响企业的财务健康。
5、过去几年，我们的社会氛围偏向右翼，不愿正视经济问题，反而大谈特谈遥遥领先，以此将商品卖出溢价。这反映了社会整体意识形态的变动。然而，真正可怕的是，如果大家都选择避而不谈，到了关键时刻，所有的信息反馈都可能形成谬论性错误，从而误导决策层做出错误判断。从8月27日开始，社会开始正视通缩问题。
6、国内经济的核心变量在于老龄化，这是有效需求不足的根源。这个通缩周期最可怕之处在于，大部分中国投资人首次经历这样的周期。对于如何应对通缩时代的挑战，早做准备、早布局是关键。
7、“内债不是债”的观点是错误的，内债实际上是对内征税。国内倾向于减少直接税，增加间接税，但间接税容易让宏观经济产生依赖。未来，中国可能不会再有大面积的基建项目，因为最大的税源税基——生育率已经大幅下滑。以修路为例，如果由个人出钱修路，会考虑成本回报；而间接税则是政府出钱修路，但最终的成本还是落在交税的民众身上，这就是问题所在。
8、在过去市场繁荣时期，赢者通吃的现象得以持续，是因为居民部门拥有持续的有效需求，并且能够不断增加债务杠杆，为企业提供的产品和服务支付费用，从而支撑企业的产能和利润。但在当前产能过剩和有效需求不足的长期收缩阶段，制造业企业之间的恶性竞争和价格战变得毫无意义，即便是市场领导者也难以生存。唯一的出路似乎是向海外扩张，但当前国际贸易环境已经从合作发展转变为地方保护主义，这表明问题的解决需要依赖于代际财富的重新分配。
在消费降级和代际变化的背景下，企业需要调整商业策略：应该关注富裕和贫困群体的市场，而不再专注于中产阶级；同时，应该关注年轻和老年消费者，而非中年市场。对于国家扶持的产业，企业应该尽早参与并在初期阶段完成后及时退出，以规避后期可能出现的产能过剩问题。在通货紧缩时期，实业投资对于普通人来说变得极为困难，因此，持有能够从通缩中获益的投资品种可能是一个更为稳健的投资选择。
10、巴菲特减持美股的原因并非对美股的悲观预期，而是出于对资产组合的重新评估。他在当前市场环境中对资产的价值、波动性和回报率进行了审视，倾向于选择低波动率、4.5%股息的股票和现金储备。尽管这引发了一些争议，有人认为他选择低风险的现金或短期美债替代美股，表明他对美股的预期收益率持悲观态度，但实际上，巴菲特一直热爱权益资产。
近期，巴菲特减持了大量苹果公司的股份，并将现金储备提升至历史新高，显示出他对市场估值的担忧。当前道琼斯和标普500指数的市盈率分别高达28倍，纳斯达克指数更是接近40倍，这些数字远超历史平均水平，表明市场存在高估值风险。在这种情况下，巴菲特的减持行为被视为一种理性的风险控制措施。他的策略是，在市场高点卖出优质公司的股份，以降低持仓成本，并为未来可能出现的市场波动做好准备。
此外，巴菲特的减持也可能与全球经济形势的变化有关，他认为流动性在危机时至关重要，因此选择保持大量现金以应对未来的不确定性。尽管他的做法不一定被所有人认同，但无疑反映出他对当前市场的谨慎态度。巴菲特的这一系列动作显示了他在高估值环境下的保守投资哲学，强调了在别人贪婪时保持冷静的重要性。
11、之前的中产阶级享受了高杠杆带来的红利，但现在这部分杠杆也开始带来压力，抑制了消费。因此，现在应给居民部门降杠杆，而不是加杠杆；应降低存量房贷利率，而不是降低首付比例。虽然加杠杆可能是软着陆的无奈之举，但目前房子流动性问题严重，传导到地产产业链的失业问题也依然无解。不扩大买房群体，流动性崩溃带来的硬着陆可能比消费低迷更为严重。
12、目前消费和新能源行业已进入成熟期，投资红利期已结束。而半导体行业仍在扩张期，尽管其中可能存在许多骗子公司，但在未出现新的领先者之前，国家主导的行情仍将持续。新玩家的不断加入将迅速拉平利润率，在产能严重过剩之前大股东会减持走人。整个产业周期从国外的三十年缩短至国内的五年。对于这一现象，有人认为短周期过剩论有其道理，但反对投机行为，主张以周期为单位看远期投资。
13、股市和经济的关系呈现出两头反、中间正的特点。当经济非常不好或非常好时，政府会进行逆周期调控，股市往往与经济表现相反；而在经济平稳时期，股市与经济的景气度则正相关。例如，在2015-2016年的杠杆牛市中，尽管监管趋严，但股市依然火热。然而，在2021年末端，尽管经济仍具有强劲惯性，但在政策调控下股市已经开始下跌。因此，我们需要辩证地看待股市与经济的关系，不要试图强行抓住左侧机会而去寻找“两头”的反向机会，因为周期节点很难抓住。以更高维度去看待周期也许更好。
14、为了解决失业率问题，曾将就业人员赶回高校深造。以前鼓励本科生读硕士，未来可能会鼓励硕士读博士。在未来几年产业趋势没有改善的前提下，学历贬值将不可避免。
15、新加坡、东南亚、马来西亚、印度尼西亚和越南等国家在2016年之后受益于中美博弈，正在经历正向反馈和循环。他们的正向反馈循环实际上是我们所失去的。这再次证明了周期的力量：一个国家失去的时代往往会成为另一个国家崛起的时代。
16、在经济低迷时期，财政和货币政策往往需要采取扩张性措施以提供支持，这可能会导致本国货币汇率面临下行压力。一旦汇率承压，以本币计价的资产价格也将受到影响，进而可能引发资本外流。为了遏制资本外流，政府可能会考虑提高利率。但在经济疲软的背景下，加息可能会加剧经济的下滑，甚至加速资本的外流，这种现象在新兴市场国家尤为常见。过去，中国并未出现这种情况，因为即使美国加息，中国的资产回报率依然能够保持对美元资产的优势。然而，当前情况已经发生了变化。历史上，只有日元和美元在低利率和财政扩张的环境下成功保持了汇率的稳定，这得益于carry trade套息交易的存在。但在中国，由于外汇管制的存在，人民币无法自由参与套息交易，因此这一策略在中国并不适用。因此，中国目前的政策都在追求稳健和渐进的推进。
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