今年12月5日，光伏协会传来消息，其在四川宜宾举行了促进光伏产业高质量可持续发展的专题座谈会。虽然会议名称听起来略有些宽泛，但会议重心直指如何防止“内卷式”恶性竞争，33家参会的光伏企业结合当前光伏总体的供需形势，对如何强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争进行了充分探讨。在与会企业中，光伏产业链各主要环节的重量级巨头几乎悉数在列，比如通威、协鑫、隆基、TCL中环、晶科以及晶澳等，足见会议规格之高。实际上，这更像是一场由光伏协会出面组织，光伏行业内部进行的重要自律会议。
而类似宜宾这样的光伏自律会议，在过去短短三个月内已经举行了三场。今年10月14日，同样是由光伏协会组织，16家光伏企业在上海也参加了类似的自律会议。另一场自律会议则是由机电商会组织，在北京召开，共有22家光伏企业参会。短期内针对防止内卷加强自律频频开会，足见目前光伏行业对此的重视。通过沟通交流，绝大多数参会企业达成了强化优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道，从而实现行业健康可持续发展等重要共识，并且借助宜宾自律会议之机，还签下了自律公约。甚至有未经证实的传言表示，自律公约可能包含与“管控产能”以及“配额制”有关的内容。
但就在自律公约受到媒体广泛关注之际，生产单晶硅片为主的弘元绿能的表现，却在此事件中显得有些另类。不仅有传言声称，在宜宾自律会议上，弘元绿能是仅有的两家未签署自律公约的与会企业，而且更有财联社的一篇新闻稿还为弘元绿能引来更多关注。原来，长江证券的电新行业首席分析师邬博华在转发宜宾自律会议图片后，被弘元绿能的CMO评论为“幼稚”。
种种迹象表明，弘元绿能似乎对于自律公约以及管控产能等问题，有着自己不同的看法。而在表象背后博弈的主要因素，首先就涉及到光伏行业近两年来被频繁提及的产能过剩问题。
一、光伏行业产能面临严重过剩，硅片硅料市场价格双双跌破行业现金成本线
受益于我国2019年底正式提出的双碳战略等有利因素，下游光伏新增装机容量随之进入了高速增长期，也带动上游整个光伏产业链进入了蓬勃发展阶段，市场需求的加速增长，并且远远超越了当时原有产能，一度推动着产品市场价格屡创新高。以弘元绿能的核心产品单晶硅片为例，182mm和210mm在内的单晶以及N型硅片的市场价格，在2021年和2022年持续增长直至登上顶峰，其中210mm单晶硅片的市场价格最高曾超过10元/片，180mm单晶硅片的也曾超过7元/片，许多硅片企业由此步入如日中天的高光时刻。光伏供应链的其他环节，从硅料再到电池片和组件，也都出现了类似情形，其中硅料市场价格在2021年的疯涨还迫使监管部门都出面协调。
短期内硅片等光伏产品的市场价格单边快速上涨，虽然给企业带来了丰厚的销售额和利润，但也给光伏行业背后的资本打了“鸡血”，使其在充满激情不断投建更多新产能的同时，似乎失去了必要的投资理性。随着新产能持续不断地投产达产，产能过剩逐渐显现并趋于严重。从2023年初开始，光伏全产业链的供需形势开始出现明显逆转之势，产品价格受供需形势所迫，也随之开始从高峰甚至顶点处持续下降，由此进入了持续至今的下降周期。
还是以弘元绿能所在的硅片行业为例，其市场价格在中途多次经历反弹后，最终还是不断沉底，屡屡创下新低。截至2023年底，210mm单晶硅片的市场价格已经低于4元/片，180mm单晶硅片的也低于3元/片。整个2023年，硅片市场价格下跌了60%以上，相当惨烈。不仅硅片，整个2023年硅料价格也下降了约70%，电池片和组件价格也分别下降约60%和50%。
今年以来，硅片市场价格依然延续着下跌趋势，尤其是第二季度，又开启了新一轮暴跌。210mm P型硅片的市场价格从2.3元/片的极低位继续一路下跌到仅剩1.7元/片；而210mm N型硅片同期的下跌幅度更大，从2.7元/片下跌到仅1.65元/片；而182mm 硅片市场价格的同期走势则更从极低位的1.7元/片被硬是压缩到仅1.1-1.25元/片。
比起硅片，硅料则更将产能严重过剩和市场价格严重下行之间的因果关系演绎得更加淋漓尽致。今年年初时，晶硅产能还保持在200万吨左右，本来如果能将产能利用率控制在80%以内，硅料就可以实现供需平衡。
但今年以来汹涌而至的新产能投产打破了上述幻想，以5月1日通威股份在云南二期20万吨高纯晶硅项目成功开车为标志，今年上半年将至少有60万吨多晶硅新增产能投产，包括今年第二季度预计将投产的大全能源的内蒙古包头二期10万吨多晶硅项目，合盛硅业的东部合盛20万吨多晶硅项目，以及亚洲硅业的10万吨多晶硅项目等。
而在今年下半年，预计还有通威股份在包头的20万吨、其亚硅业在哈密的10万吨、青海丽豪在宜宾的10万吨，以及吉利聚能10万吨、协鑫科技8万吨和聚光硅业5万吨等硅料新增产能也将陆续投产。
而且按照硅料新增产能16个月的建设期估算，2023年开工、目前已在建设中的硅料新产能项目还有13个，合计将新增产能超过150万吨。因此按硅业分会的计算，预计2024年底，硅料产能理论上将达到360万吨以上，即使考虑关停清退落后产能的因素，总产能超过300万吨将无虞。但从下游装机量反推需求，年初200万吨硅料产能按80%开工率计算，即160万吨硅料供给满足下游需求已经绰绰有余。因此超出部分的硅料新增产能对价格的持续伤害和拖累恐难避免，这也是4-5月份硅料市场价格跌穿行业现金成本线，导致所有硅料企业都处于亏损的主要原因。
而同期硅片的市场价格，也同样跌穿了行业现金成本线，弘元绿能自然也未能置身事外。据业内机构估计，到2024年底，全国硅片产能将超过1000GW、电池产能将超过850GW、组件产能将超过750GW；但同期全球市场新增装机容量却很难超过500GW，供需失衡非常明显。在产能如此严重过剩的背景下，如果再放任光伏企业继续无序内卷打价格战，为生存以低价甚至亏本价抢订单，对行业、企业、投资者来说最终结果都会极为不利。
因此，行业自律会议在最近短短3个月内频繁多次召开，充分说明当前形势的严峻性和紧迫性。而与会企业经过充分沟通，达成了强化优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道，从而实现行业健康可持续发展等共识，并签订了自律协议，显然是在对症下药。就以管控产能为例，其对于避免新的低效投资、重振产品的市场和价格，使光伏行业尽快走出下行周期，都有积极作用。
为何至少在形式上利人利己的自律协议，貌似难以引起弘元绿能的共鸣？侦碳家猜测，其中可能掺杂有多种原因，包括对自律协议实际执行效果的担忧，以及近年来弘元绿能已累计投资超过460亿元投建新产能，船大难掉头。
二、累计投建新产能已超460亿元，控产或损害投资者利益
协议实际执行的效果，本质上是契约精神的体现，而协议的参与者越多，要求所有人都保持契约精神的难度也就越大。全行业管控产能类似于一种“囚徒困境”，即如果所有玩家都遵守规则，能够实现总体利益的最优解；但只要个别玩家违反规则，整体利益就会受到损害而无法实现最优解，而违规玩家的自身利益却会优于其他遵守规则的玩家，而且违规对玩家甚至还是优势策略(即该决策对自身总会带来最佳利益，而无论其他玩家作何决策)，因此玩家可能会此而产生违规动机，整体利益最优解在实践中也往往因此无法实现。
举个最简单的例子，如果足球场的看台上个别观众起身观看，其自身可以获得额外的视野利益，但会损害其他观众的视野利益，但如果所有观众都起身观看，则没有观众会因此获得额外的视野利益，而且此时观众整体的视野利益相比坐下观看都会受损，因此实践中需要用观赛规则来限制，而不能仅仅依赖观众自觉。
再回到自律协议涉及到的管控产能问题，如果所有企业都遵守自律协议来管控自身的产能，则有利于行业供需尽快趋于均衡合理，价格回升和市场提振都有望加速实现，无论对行业还是企业，都是好事。但如果有部分企业阳奉阴违，偷偷将实际产能大幅超出自律协议的规定，则行业利益以及其他企业利益都会受损，反而违规企业可以因此得利。当然在理论上，如果所有企业都无视自律协议中对管控产能的约定，那么自律协议相当于名存实亡，就又回到需要解决低价内卷的当前状态。
由于目前还不清楚自律协议对于执行监督和违规责任是如何约定的，弘元绿能如果是因为对执行效果的担忧而被传没有在自律协议上签字，侦碳家表示理解。
但侦碳家也发现，除了上述可能性，弘元绿能近年来正在光伏赛道上频频快马加鞭投建新产能，此时突然一纸自律协议要其猛踩急刹车，确实会让其很难做，其异议在情理之中。
以今年4月26日弘元绿能的55亿元新产能投资公告为例，弘元绿能拟在包头市青山区投资建设16GW光伏电池项目。该项目分为二期实施，其中一期建设10GW光伏电池项目，预计于2025年投产；二期建设6GW光伏电池项目，将根据市场情况推动项目进度。弘元绿能预计新项目的总投资为55亿元，其中固定资产投资(含政府代建厂房及土地、公司自购生产设备等)约45亿元，铺底及营运流动资金约10亿元。其中一期项目的36亿元投资中，包含约30亿元固定资产投资。
此外，侦碳家发现弘元绿能近年来还投建了很多其他新增产能项目，累计总投资额已超460亿元。其中仅2022年4月、6月和9月，弘元绿能就分别投资118亿元、148亿元、150亿元。具体包括：
(1)2022年4月，弘元绿能在内蒙古包头市投资118亿元，建设15万吨工业硅及10万吨多晶硅项目，布局上游一体化。
(2)2022年6月，计划投资148亿元，分两期建设年产40GW的单晶硅拉晶及配套生产项目。
(3)2022年9月，在江苏省徐州市投资150亿元，建设新能源产业园项目，包括年产25GW的单晶硅切片和年产24GW的N型高效晶硅电池生产项目。
(4)2023年4月，在江苏省江阴市筹建太阳能组件业务，拟投资50亿元建设年产16GW光伏组件项目。
弘元绿能为了不断投建新增产能，自上市以来已经先后通过IPO、可转债和定增融资等方式进行过4次大额融资，累计从资本市场融资99.09亿元。。最近的1次则是今年1月31日，弘元绿能又公告定增，以25.22元/股的发行价格募资27亿元。
弘元绿能为了投建新增产能，费了九牛二虎之力向投资者大量募资，如今因为一纸自律协议就要管控产能，弘元绿能如何能够心甘情愿去签字？真金白银搞出来的新产能如果很快就出现大量闲置，弘元绿能如何向投资者交待？实际上，让弘元绿能万般不愿的这个问题，其他签字企业未必就没有，所以实际执行中可能还是会冒出来产生问题。
虽然基于自身利益以及从投资者利益角度出发，弘元绿能对自律协议可能存在的不同看法有一定合理性，但客观来说，弘元绿能投建的新产能多少有些激进和逆势而为。因受行业周期等因素严重影响，弘元绿能短期内的业绩并未因此从中显著受益，其最近连续4个季度的单季净利润均处于亏损。
三、毛利率为负，新增产能或加剧越卖越亏，存货金额逆势增长
今年上半年，弘元绿能实现营业收入40.12亿元，同比下降44.08%；同期实现归母净利润-11.57亿元，扣非净利润-9.61亿元，同比也都大幅转亏。
而最新的三季报显示，营收净利等业绩指标继续双双下滑。这样，弘元绿能在今年前九个月共实现营业收入53.36亿元，同比减少-44.29%；归母净利润的亏损则达到了-16.30亿元，和去年同期的13.19亿元盈利相比，几乎有着天壤之别。
而作为核心竞争力的重要指标之一的毛利率，弘元绿能在今年1-9月间也出现了大幅下降，从去年同期的22.99%变成-6.99%。这意味着理论上弘元绿能每多卖出一块硅片，毛利的亏损都会加重，即越卖越亏。这种局面如果持续下去，直接会让弘元绿能投建新增产能的努力反而变成对自身的持续伤害，也让其对自律协议和管控产能可能存在的异议失去了意义。
除了净利润亏损和毛利率为负，侦碳家还注意到，弘元绿能在今年前三季度营业收入下降-44.29%的情况下，存货金额还在继续增长，目前金额为21.33亿元。
从弘元绿能近年来的存货结构来看，库存商品的占比最高，其次是原材料。因此存货金额继续逆势上升，可能反映出硅片等核心产品的某种滞销迹象，而弘元绿能大量投建新增产能理论上会加剧产品滞销，因此必要性和合理性可能也要再次打折扣。而且存货金额过高，还可能会因减值损失影响净利润，尤其是在当前低迷的市场价格下。今年1-9月，弘元绿能的资产减值损失同比从1.13亿元增长到5.49亿元，其中可能就有存货减值损失带来的明显不利影响。
弘元绿能大量投建新增产能，除了暂未体现出对业绩的帮助，其自身的债务负担也反而因此加重了。
四、短期债务激增接近翻倍，应付款逆势增长已破150亿
今年前三季度，弘元绿能的短期和长期借款均出现明显增加，尤其是短期借款的增长接近翻倍，金额也突破了10亿元。相对于弘元绿能的经营规模，其短期借款和长期借款的金额都比较高，债务负担明显加重了。
除了长短期借款，弘元绿能的应付款规模更远高于其体量对应的正常水平。今年前九个月，应付票据和应付账款合计为157.17亿元，同比增长近10%。而同期营业成本反而下降了-22.60%。与经营规模的明显收缩相反，弘元绿能的应付款反而逆势增长，究竟主要是因为供应商提供更多账期，还是已经出现逾期支付供应商货款的情况？总之，弘元绿能的应付款金额居高不小，值得关注和重视。
而从弘元绿能的现金流量角度看，今年前三季度，经营活动现金流量净额的变化基本不温不火，同比略有减少；投资活动现金流量净额则同比从-6.93亿元增加到-34.74亿元，显示出弘元绿能因为投建新产能的对外投资明显大幅增加，这可能也是弘元绿能在本次自律协议事件中显得特立独行的重要原因；而同期筹资活动现金流量净额则从-5.48亿元增长到29.69亿元，显示出弘元绿能通过融资提供的投建新产能的主要资金来源。
另据一些媒体的公开报道，在自律协议签订后，弘元绿能近期曾表示行业整体的开工率是有下降，但弘元绿能目前没有因为政策而影响开工率，都是根据实际情况和订单去进行排产。侦碳家认为，比起继续顶住压力坚持按实际需要排产，弘元绿能后续如何处理好新增产能与业绩以及债务的关系，让新增产能带来的实际回报尽可能接近预期，可能需要弘元绿能更费心思。至于更多是站在行业角度考虑，还是更多为投资者利益考虑，都是在当前两难局面下做出的合理选择，对弘元绿能都无可厚非。
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