文丨顾小白 编辑丨百进
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为3500字）
【正经社“家电突围赛”观察之八】
昔日王者四川长虹，业绩持续遭遇困境，甚至沦为了题材股。
当前，四川长虹很大一部分业务来自于对其它厂商或品牌产品的分销和代工，因而销售渠道是非常重要的一个建设环节。
近日，其在广州投资成立了一家新的智能家居公司，经营范围主要包括电子产品、家电产品的销售等。
这显然是在布局销售渠道。
不过，市场对此几无关注。
资本市场上，就在此前近两个月时间内，四川长虹的股价竟也如同大量被炒作过的小票一般坐起了过山车，急剧地拉升一个又一个令人眼花缭乱的涨停后，又迅速转入了跌停和持续的下行。
期间，四川长虹至少发布了六个警示公告，宣称自己被列入“西部大开发”“以旧换新”等概念股，但所涉概念并未发现与自身业务有直接相关的重大事件，对业绩影响存在不确定性。其认为，股价存在市场情绪过热、非理性炒作的情形。
作为曾经一举一动都备受瞩目的业绩股，如今市场的关注点却转向了短期的题材炒作。正经社分析师认为，这背后折射的，正是四川长虹多年来的市场衰落。
1
两次重大挫折大伤元气
四川长虹的衰落，与两次重大挫折密切相关：一次是国际化的骗局，另一次则是技术路线选择的失误。
四川长虹起源于军工企业，转型民用后踏上了电视机制造之路。1972年，其制造出了第一台长虹黑白电视机。四年后，又制造了自己的第一台彩色电视机。
1989年，四川长虹掀起了中国家电历史上的第一次价格战，这也是家电国产品牌和进口品牌市场格局彻底改变的开端。
此后，四川长虹一路披荆斩棘，于1994年成功登陆A股市场。1997年，其在国内电视市场的份额一度接近四成，并创造了其历史上净利润的巅峰——26.12亿元，此后再未实现突破。
与此同时，四川长虹也收获了“中国最大彩电基地”、“中国彩电大王”等桂冠。1998年还一度登顶A股市值一哥，发展势头强劲，成为当时市场上风头最盛的蓝筹价值明星股。
然而，一路顺风顺水的四川长虹终究还是迎来了一股逆流，开始由盛转衰。
2001年，四川长虹与美国APEX建立合作。彼时，APEX依靠低价策略，早已打开了美国DVD市场的局面，并取得了沃尔玛等大型连锁超市的信任。当时四川长虹的一把手倪润峰对合作寄予厚望，希望通过这次合作能够顺利进军美国市场。
然而，随着APEX总裁季龙粉在中国被捕，四川长虹的这一美好愿景彻底破灭。
据《三联生活周刊》当时的报道，季龙粉在DVD业务上的成功，基本上建立在对中国企业的欺骗之上。例如，当时的中国五矿发现自己供给APEX的一款DVD是112美元一台，但季龙粉卖给美国的商场价格却远低于供货价，仅85美元一台。随后，季龙粉便以种种理由拒绝向中国供应商付款。
当年的受害者还包括四川电子进出口公司、上海电子进出口公司、武汉电子进出口公司等。
季龙粉不付款的理由也是五花八门，如“扬声器发霉，质检不过关，被扔在了码头”，“DVD没有防盗版功能”等等。
在所有受害的中国企业中，四川长虹无疑是最广为人知的。当时，四川长虹视拓展海外市场为重中之重，即便市场上已经流传着季龙粉欺诈的风声，但其依然选择在相当长的时间里，为被拖欠货款“辟谣”。
直到意识到向季龙粉追回欠款几乎无望时，四川长虹才启动了法律追讨程序，然而已经为时晚矣。在2003年，高达50亿元的应收账款中，APEX拖欠金额达44亿元，直接导致其在2004年蒙受了36.86亿元的巨额亏损，将此前近6年半积累的净利润吞噬殆尽。
倪润峰也随之黯然退场，由赵勇接任。
正经社分析师注意到，赵勇上任之际，正值中国电视行业面临等离子与液晶两大技术路线的抉择。遗憾的是，赵勇坚定地选择了等离子路线，使四川长虹几乎成为等离子电视领域的唯一坚守者之后，市场却最终证明液晶电视才是主流。
当时，四川长虹不惜重金，豪掷20亿美元收购韩国欧丽安等离子公司，并投入6.75亿美元用于等离子面板的生产。
然而，豪赌终是难敌市场大势。2012年，四川长虹的等离子业务亏损达7.38亿元。到了2014年，不得不忍痛剥离等离子屏幕项目，以6420万元“废品处理般”的低价贱卖相关股份。
2015年，四川长虹再次陷入整体性巨额亏损，金额高达17.22亿元。
2
微薄利润区间长期挣扎
前后两次豪赌，不仅使得四川长虹元气大伤，更是严重拖累了自身的发展。
曾经的彩电霸主早已失去昔日荣光。洛图科技数据显示，2024年11月，以出货量计算，四川长虹在国内电视市场的份额仅为7.6%，勉强跻身市场第五的位置。
多年以来，四川长虹显然也意识到自身的困境，在发展上采取了业务多元化、国际化等措施，但成效极为有限。
正经社分析师梳理其历史数据发现，尽管四川长虹的营收尚能保持一定增长，但始终难以实现令人满意的盈利。
历史数据显示，自2000年起，四川长虹用了近20年时间才将营收从百亿级别提升至九百亿级别，而曾经的“小弟们”早已跨过了千亿关口，第一阵营的甚至超过了两千亿或者三千亿。
具体到四川长虹自身，其在2020年实现了944.48亿元的营收，但随后几年的营收又出现了波动，2021年-2023年分别为996.32亿元、924.82亿元、974.56亿元。
这种波动，也反映了其在营收增长方面所面临的挑战与困境。
不过，四川长虹面临的更大困境还是在于盈利的能力。历史数据显示，其盈利最高的年份当在1997年，当年实现归母净利润26.12亿元，归母净利润率也达到了16.67%。
此后多年，四川长虹便长期在极低的盈利区间挣扎，并且绵延至今。
到了最近三个完整年度，2021年-2023年，四川长虹的归母净利润分别为2.85亿元、4.68亿元、6.88亿元，归母净利润率则分别仅为0.29%、0.51%、0.71%。
这种微薄的净利润率，不仅严重制约了四川长虹的资本积累和再投资能力，也造成股东回报的匮乏以及市场信心的持续低迷。
究其原因，还是源于过低的毛利率水平。
2021年-2023年，四川长虹的主营业务综合毛利率分别为9.62%、11.26%、11.28%。而同期位于前列的竞争对手们，综合毛利率基本都在20%-30%左右。
具体而言，以2024年上半年的空调、冰箱（柜）、洗衣机销售为例，四川长虹这三种产品的毛利率分别为9.42%、21.04%、22.53%，而同期海尔的同类产品毛利率则分别为29.14%、30.74%、32.90%。
与之产品类似，同期美的集团暖通空调的毛利率为26.35%、消费电器毛利率为33.39%，格力电器的空调毛利率为34.81%、生活电器毛利率为34.80%。
显然，四川长虹的相关产品毛利率，普遍低于竞争对手10-20个百分点以上。
这也意味着，四川长虹正无奈地选择低价竞争的策略，以维持一定的销售量和市场份额。
3
“打下手”艰难路在何方
2024年，低价竞争的策略，似乎进一步侵蚀了四川长虹本就羸弱的盈利能力。
半年报显示，四川长虹实现总营收514.19亿元，同比增长10.24%。实现归母净利润2.80亿元，同比增长38.71%。
不过到了三季报，其盈利就开始明显减弱。数据显示，其前三季度实现总营收772.98亿元，同比增长10.33%。实现归母净利润3.45亿元，同比减少了28.03%。
尤其值得关注的是，第三季度单季营收虽然达到258.79亿元，同比增长10.52%，但单季度归母净利润却仅为6409.98万元，同比暴跌76.82%。
此外，四川长虹前三季度的单季销售毛利率分别为10.80%、10.21%、9.93%，呈现递减状态，这显示出四川长虹的盈利有进一步削弱的趋势。
值得一提的是，2023年7月，四川长虹正式换帅，1969年出生的柳江接替了1963年出生的赵勇的董事长一职。前述数据则表明，换帅之举暂时未能带来业绩的明显改善。
2024年是柳江接任绩效的首个检验年份，上述盈利减弱的趋势，实是堪忧。
目前，四川长虹曾经的根基——电视产品，早已不再是营收支柱。2024年半年报显示，其电视产品收入为72.05亿元，占营业总收入比例为14.01%，仅是四川长虹的第三大营收产品。
事实上，四川长虹超过三分之一的营收源自ICT综合服务和中间产品两项业务。在2023年及2024年上半年，这两项业务合计分别占其总营收的40.25%和38.69%。其中，ICT综合服务是其第一大营收产品。
这两项业务均是为其他品牌或厂商提供服务，实质就是分销和代工，类似于“为其他品牌打工”的角色，甚至有戏言称之为 “打下手”。
它们在整个价值链中的定位更偏向于提供辅助性服务，这从根本上限制了它们的利润空间。作为分销商，自身的利润既受到上游品牌商限制，还受到下游渠道的分润，导致利润被进一步压缩。
同样，代工企业通常只能获取制造环节的较低利润，而品牌所有者则能够享受品牌溢价和市场定价权。
四川长虹在这两项业务上的毛利率就清晰地反映了这一点：2021年-2023年，其ICT综合服务的毛利率分别为3.09%、3.54%、3.81%，中间产品业务的毛利率分别为7.42%、10.87%、7.14%，均低于公司整体毛利率。
这表明，尽管这两项业务扩大了四川长虹的营收规模，却也在一定程度上削弱了其盈利能力。
当然，分销和代工等服务型业务也未必就没有发展空间。例如，台积电和富士康等代工企业，便在自身领域内取得了卓越成就，并展现出在当前无可替代的优势。
那么，四川长虹在这条道路上，又能够走到何种程度？我们拭目以待。
此外，2024年初，四川长虹明确宣称，其年度经营方针为“管理提效、经营提质、创新驱动、稳健发展”。
正经社分析师认为，这一经营方针显然是聚焦于降本增效与稳健成长，而2024年前三季度的数据表明，其落实及成效尚待进一步检验。不过，考虑到市场环境以及自身现状，这或许依然是四川长虹最为现实的选择，也是最为稳妥的策略。
对此你有什么看法？欢迎评论区留言参与讨论。【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
声明：文中观点仅供参考，勿作投资建议。投资有风险，入市需谨慎
喜欢文章的朋友请关注正经社，我们将持续进行价值发现与风险警示
转载正经社任一原创文章，均须获得授权并完整保留文首和文尾的版权信息，否则视为侵权
热门跟贴