以人为本的选股|所有者|股权|股票|选股

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＃时间深度＃经济学＃公平平等＃环境

通过：Google

地球上的每个人都与使投资更合乎道德息息相关。新的是，他们也有能力这样做

1947 年，威尔玛·索斯（Wilma Soss）在美国钢铁公司（US Steel）的年度股东大会上发表演讲，要求公司采取不同寻常的步骤，任命一名女性进入董事会。绅士们拒绝了，并对索斯的胆怯表示不满。但是，正如她后来所说，“如果他们对我更好，就不会有女性股东联合会”——Soss 在事件发生后不久成立的组织。

Soss 继续使用华丽的策略在年度股东大会上发表意见，包括在 1949 年穿着维多利亚时代的服装出现——一顶紫色大帽子、两件套灰色西装和一件蕾丝衬衫（正如她所说，“这套服装代表了管理层对股东关系的思考”）。Soss 的滑稽动作是环境和社会股东参与的最早现代例子之一，其中涉及的策略——那些反对她的人完全不知道——将迎来一种持续到今天的投资者激进主义形式。遗憾的是，Soss 还开创了一个伴随的传统：股东对他们所施压的公司几乎没有真正的影响。

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自 1947 年以来，金融体系的所有权结构发生了巨大变化：养老基金——直接或通过其基金经理——现在控制着像 US Steel 这样的公司，比像 Soss 这样的个人投资者控制着更大比例的公司。股东参与变得更加普遍，旨在产生积极社会或环境成果的其他策略也是如此。撤资（出售对特定公司或行业的投资）、正面和负面筛选（拒绝拥有某些有害的公司或行业，或积极寻找优质公司）以及其他形式的所谓负责任投资或环境、社会和治理（ESG）投资等做法已经激增。它们之间有一个不幸的共同点：大多数都不起作用。

在社会和环境危机交织的时代，这是一个令人极度沮丧的结论：气候变化、大规模灭绝、日益严重的收入和财富不平等以及 COVID-19 大流行，仅举几例。几十年来，负责任的投资一直在重新布置泰坦尼克号上的躺椅，使用错误的工具来达到错误的目的。如果有一种替代方案可以更好地利用像 Soss 这样的人的努力呢？

如果您对投资界有时晦涩难懂的做法知之甚少，这是可以原谅的。假设您拥有美国石油和天然气巨头埃克森美孚的股票。这意味着您拥有公司的一小部分。埃克森美孚在股票市场上市，这意味着其股票是“公开交易”的：也就是说，公众可以很容易地购买或出售公司的股票。对于埃克森美孚这样的上市公司，其股票将在所谓的“二级市场”进行交易。当埃克森美孚的前身首先在股票市场上市时，他们将获得出售股票的收益;这些是“一级市场”交易。然而，从那时起，埃克森美孚的股票就在股东之间进行交易，资金在股东之间转手，而不是回馈到埃克森美孚的金库。对于想成为负责任的投资者及其基金经理来说，这是一个被低估的一点，他们倾向于将精力集中在在股票市场上市的大公司上：对于公司来说，他们的股票何时以及向谁买卖并不重要，只要他们没有因宣布出于道德动机的出售（例如通过撤资公告）而公开感到尴尬。

那么，目前实行的负责任投资有什么意义呢？嗯，它相对擅长识别投资组合的环境和社会风险——只是不擅长在现实世界中实际减轻这些风险。可以这样想：如果你试图保护你的投资组合的回报免受气候风险的影响，而且你是埃克森美孚的股东，你可能希望该公司增加其海洋石油平台的高度，以应对海平面上升（事实上，他们已经这样做了）。但是，如果您想真正缓解气候变化，您可能更愿意埃克森美孚减少其超大规模排放。这些是适用于负责任投资的截然不同的视角。一个是关于降低您的回报风险，而另一个是关于减轻现实世界的风险和伤害。对于那些希望通过投资对环境和社会产生积极影响的人来说，负责任的投资完全是错误的方式。即使您宁愿保护您的投资组合也不愿做好事，但在一个不断升温的世界中，也没有办法这样做。从长远来看，负责任的投资甚至无法兑现其核心承诺，因为当时就不存在保护投资组合免受灾难性气候变化的影响。

不过，这一切都有一些好消息，因为一群不太可能的英雄正在等待。Universal 所有者是拥有多元化投资组合的大型长期投资者，例如养老基金、主权财富基金或大学捐赠基金。它们控制着全球资本市场的大部分，别无选择，只能担心“外部性”——公司强加给社会其他部分但并不收回成本的成本，例如气候变化或不平等。任何以牺牲市场其他部分为代价取得成功的公司或行业都与多元化投资者的利益背道而驰。就化石燃料而言，通用所有者可能不想支持一种依赖于在更偏远、更肮脏和更昂贵的储量中增加资本支出的商业模式，因为这会导致变暖，从而损害几乎所有其他人的回报。通用所有者可能想也可能不想拥有埃克森美孚，但无论哪种方式，她都希望公司实现脱碳——随着时间的推移逐步减少运营，或者过渡到不同类型的公司。无论埃克森美孚采取何种方式，她的投资组合都会受到积极或消极的影响。

即使对连任的支持率略有下降，也会让担任此类角色的高地位人士感到尴尬

同样，不平等抑制了整体经济活动，因为低收入人群的工资支出比例高于富人，而富人往往将大部分财富储蓄起来或投资于二级市场。有证据表明，对民主的不满也随着不平等而加剧。拥有沃尔玛或麦当劳等低收入人群的大型雇主股份的 Universal 所有者如果这些公司向工人支付生活工资，他们的生活会更好。即使这意味着对沃尔玛或麦当劳的投资回报率较低，这比普遍存在的低工资收入者在整个经济范围内的抑制作用要好。如果有任何投资者想要减少外部性并减轻系统性风险，那就是普遍所有者，他们无法从随之而来的危害中挑选股票。沃尔玛的个人投资者（尽管没有道德上的自责）可能更愿意将公司的工资成本降至最低，但她不必考虑对其他公司的影响。Universal 所有者会。

如果普遍所有者的利益在于解决这些集体失败，并且几十年来他们已经可以使用所有负责任的投资工具，那么为什么地球继续变暖，为什么不平等加剧？

原因之一是负责任的投资和 ESG 投资几乎完全局限于公开股票——在证券交易所上市的大公司的股票，股票在投资者之间交易，但现金不会流回公司本身。这意味着与公司本身筹集资金的一级市场相比，二级市场需要有不同的策略。

在一级市场——投资者和银行以贷款、债券发行或风险投资的形式向公司提供新资本——一套非常不同的策略适用。在二级市场，有证据表明，许多最常用的股东策略并不是特别有效。股东决议——涉及提交所有股东都可以在公司年度股东大会上投票的提案——在很大程度上是咨询性质的，不具有约束力;即使大多数股东投票支持它们（这种情况很少见），实施率也很差，尤其是那些超越简单地披露某些内容（例如公司的排放量或担任高级领导职位的女性人数）的实施。信息披露本身似乎与环境绩效的改善并不可靠，因此罕见的胜利——加上更罕见的实施——也不太可能产生结果。同样，关于股东与公司之间就社会和环境问题进行的沟通对环境或社会影响的证据很少且没有定论。

然而，有一些很少使用（但便宜且广泛可用）的策略往往更有效。这包括投票反对公司董事，这可以更可靠地促进变革。一个人甚至不需要赢得选票，因为即使连任的支持率略有下降——即使它保持在 90% 以上——往往会被往往担任此类角色的高地位人士视为尴尬。例如，非政府组织 The Shareholder Commons 建议使用“护栏”来确保公司遵循适当雄心勃勃的脱碳计划，向工人支付生活工资，或维持多元化的执行团队和董事会。低于这些标准将触发对公司董事的投票。

这听起来像是核选项：它威胁到董事会成员的角色，并在此过程中公开让他们感到尴尬。但结果实际上可能是让普通董事会成员和公司 CEO 的工作更轻松。正如全面的法规可以创造公平的竞争环境，使竞争对手不会通过规避规则来获得优势一样，护栏应该为那些在外部性时代经营企业的人带来解脱。他们不再需要以牺牲地球大气层或工人的福祉为代价进行竞争。目前，国家法规和法律无法跨越国际边界跟随跨国公司，但投资可以而且可以。

然而，大多数负责任的投资并不追求护栏或利用董事投票，而是将自己局限于公开股票的选股。如果我们幸运的话，它可能包括一些代理投票和股东参与（通常只要求披露）。对于大多数更愿意解决本世纪日益增长的排放和社会不平等问题的人来说，很难从投资者可用的工具中选择一套效果较差的工具。

公平地说，化石燃料撤资是不同的。撤资运动于 2011 年在宾夕法尼亚州的斯沃斯莫尔学院拉开帷幕，然后随着 2012 年 11 月 350.org 运动的发起而迅速加速。到 2020 年底，代表 14 万亿美元投资的基金已从化石燃料中撤资，包括剑桥大学。投资者通常不会从化石燃料中撤资，因为他们认为这会从这些公司的钱包里拿走钱;他们这样做是因为他们认为这样做在财务上是谨慎的，并且/或者他们正在为我们最终需要的立法变革奠定基础，以应对气候变化。人类社会并不倾向于限制或规范产品或行为，除非它们被视为应受谴责或以某种方式具有破坏性。作为一个富裕而强大的行业，拥有强大的游说力量，化石燃料很可能会在立法上获胜——事实上，化石燃料仍在世界各地得到积极的补贴。通过污名化石燃料，撤资运动旨在改变公众（和政客）对排放密集型公司的看法，从而取消它们经营的道德许可证。

已经有证据表明，撤资已经改变了公众对话，将搁浅资产和不可燃烧的碳等短语带入了词典。在大多数国家，公众似乎正在反对化石燃料，并看好阻止气候变化进展的雄心勃勃的计划。如果成功改变法律法规，由此产生的化石燃料消费量下降将影响所有化石燃料公司，而不仅仅是那些在证券交易所上市的公司。因此，虽然出售上市公司的股票通常不会直接影响公司，但如果它被公开宣布并导致这些行业的道德观念发生全球转变，那么撤资可以开辟一条不同的疗效路线。

尽管如此，遗憾的是，撤资活动往往集中在公共股票上，因为——也许令人惊讶——撤资可以直接影响其他资产类别，例如固定收益（债券/债务）和私募股权（未在证券交易所上市的公司）。在这些情况下，撤资的现实影响和象征影响是一致的;有证据表明，除公共股权外，其他资产类别存在所谓的额外性——额外投资实际上有助于公司和项目扩大或建设新基础设施（可再生或基于化石燃料）的能力。2019 年的一项研究表明，撤资运动已经减少了流入化石燃料的资本量（以贷款和债券的形式），对首次公开募股（IPO）和私募股权的额外投资可以增加公司的可用资本量，从而促进其扩张。因此，您在一级市场上购买什么真的很重要。负责任投资的选股策略——购买某些公司的股票——将更好地应用于一级市场、债券、风险投资和私募股权投资组合。

Universal Owners 积极干预的结果将是每个人的事实上的 ESG

事实上，大约 90% 的化石燃料新外部融资来自债务——因此购买化石燃料公司债券或与向这些公司提供贷款的银行合作的投资者最终会积极推动温室气体排放的增加。事实上，银行是化石燃料扩张的巨大贡献者：近三分之二的化石燃料新资本以银行贷款的形式出现，当然，银行也为新的债券发行和 IPO 提供担保。一个真正专注于缓解气候变化的负责任的投资者会直接关注银行业——无论是作为客户还是作为投资者。这些机构是初级市场融资机器，这就是新资金的来源。

要最大限度地提高负责任投资的有效性，需要像激光一样关注新资金和新的化石燃料基础设施。前者为化石燃料勘探、开采和燃烧提供动力;后者将他们锁住了。风险投资（为风险较高的早期公司提供融资），然后是私募股权，然后是 IPO——许多新兴公司的进化路径，按此顺序排列——是促进公司发展的因素，无论它对气候或人类福利有什么影响。债券和贷款一路上养活了野兽，尤其是一旦公司在股票市场上成立。Universal 所有者可以中断对气候有害的公司来说的这一进化链。

产生影响并不涉及在公开市场内选股;它涉及改变股票市场的构成，通过控制哪些公司首先在上市过程中获得支持，以及哪些公司随后通过轻松获得债务而获得增长。普遍所有者积极干预的结果将是事实上的每个人都有 ESG;即使是跟踪整个市场的不关心的投资者也会投资于更“绿色”的公司，因为它们将占整个上市公司的更大比例。在债券方面，投资者将自动为新的绿色经济做出贡献，而不是被动投资于排放密集型现状。

作为一个物种，我们正面临着不寻常的危机汇流，这些危机无法通过试图保护单个公司和投资组合来解决。我们没有时间在二级市场选股——除非它涉及高度宣传的撤资公告，这可以起到激发政治和公众意愿来监管和限制化石燃料。我们也不能承受无效的股东参与和投票。普遍所有者控制了足够的市场，能够建立“护栏”——对要求减少整个经济环境和社会危害的公司设定的一套共同期望，通过投票反对董事会成员连任来执行。在一级市场——债券、贷款、私募股权、风险投资等——宇宙所有者拥有什么实际上很重要，因为他们的投资可以帮助相关公司，因此必须适用严格的过滤器。作为银行的客户和投资者，银行是新融资的最重要提供者，普遍所有者可以发挥作用，将资本流从化石燃料扩张和基础设施转移出去，以避免“锁定”不断增长的温室气体排放。保险公司也是系统中的关键节点;没有保险，燃煤电厂就无法运营，公司也无法运营。简而言之，普遍所有权是基于证据的负责任投资;它旨在减轻风险和伤害，而不仅仅是避免它们。

如果您认为自己可以免受不平等的宏观经济和社会政治影响以及气候变化日益严重的影响，并且您的养老基金也可以这样做，那么普遍所有权不适合您。但是，正如大流行病严厉地提醒我们的那样，如果您怀疑自己的命运与其他人类和我们生活的星球的命运息息相关，那么您可能只想将自己视为一个普遍的所有者。如果你这样做了，你就会知道更换银行，打扰你的养老基金对其债券投资组合应用道德排除，投票反对有问题的公司（尤其是银行和保险公司）的董事，并告诉你认识的每个人也这样做。

Wilma Soss 可能会感到沮丧，因为人们花了这么长时间才得出一套有效的策略。但至少她会很高兴地看到，近年来，大公司董事会中的女性人数终于有所增加——此前投资者在此基础上投票反对重新选举董事。作为股东参与的先驱，她没有从几十年来关于她可用的策略有效性的证据中受益。但我们确实如此。现在是各地的普遍所有者正确使用有效方法的时候了：排除污染者，只在重要的一级市场拥有“好”公司，并在二级市场投票反对董事。在她那个时代，Soss 足够精明，可以从她所针对的一家企业中挤出奇怪的让步;在我们这个时代，Universal Owners 可以真正改变世界面临的最大威胁的轨迹。

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