导语：“北方的机构比较听话，南方的机构普遍不太听央行的招呼”。
01 没有结局的“表演”
来自市场的信息显示，1月3日上午，人民银行再次集中约谈了近期“激进”购买国债的机构。除了部分公募基金公司外，银行方面主要包括广西、浙江、厦门等地的十余家中小银行，以农商行为主。
笔者了解到，刚刚过去的2024年12月，央行已约谈过一轮“债牛”行情中部分交易激进的金融机构。
相比上一次约谈，此次约谈的严正警告和窗口指导的意味更足。一方面，是提示风险，另一方面，是对其下一步的交易行为提出严正且明确的要求。
更早之前就被央行关注到的常熟银行（601128.SH）、江南农商行、昆山农商行、苏农银行（603323.SH），也在上个月被中国银行间市场交易商协会查实，存在需要予以自律处分并移送相关部门的违法违规行为。
上述已证实违法违规行为，包括债券交易内控管理不健全，对交易员激励过度，导致部分交易员交易行为扭曲，通过集中资金优势连续买卖、自买自卖和频繁报价撤价诱导交易等方式影响债券价格，部分交易涉及利益输送。
笔者发现，每当国债利率出现一波快速走低，“约谈”就会被触发，而且央行重视的程度也越来越高。
在这个10年期国债利率不到1.6%、30年期国债利率不到2%的关口，央行释放的信号非常明确。
有市场人士认为，去年央行已经约谈了几次，“而且是直接找到相关机构的高管”，但效果并不明显，因为央行对买债的机构，基本没有约束力。这样的结果，反而导致部分南方机构趁着其他机构暂时收手时加仓。业内甚至传出：“央行约谈就是最佳加仓点”的说法。
“北方的机构比较听话，南方的机构普遍不太听央行的招呼”，该人士说到，“要真正起到效果，应该是财政部和金融监管局出面。但为何总是央行出来，可能的原因是，汇率和利率是央行的两个核心KPI”。
02 业绩困兽
以“苏南四小龙”为代表的农商行，为什么沉迷于炒债？
背后的原因，充满了无奈。在当下金融生态中，区域性中小银行面临着诸多严峻挑战。
它们一方面受到限制不得跨省展业，无法像大型银行那样靠广开网点、实现规模快速增长与资源优化配置。
另一方面，由于金融牌照和专业资质受限、缺乏专业的投研团队、丰富的理财产品线，这些中小农商行想赚取中间业务收入，亦是困难重重。
从前还算赚钱的代理保险业务，也因为“报行合一”的政策，明显影响了这些区域中小行的收入。
开拓下沉客户、发展普惠金融本是政策导向，也是区域性中小银行可以发挥自身优势的地方。然而，“三农”与小微企业天然具有的经营稳定性差、抵押物不足、财务信息不透明等问题，又可能带来不良贷款率攀升、侵蚀利润根基的风险。
相较而言，靠债券赚取投资收益，是一个难度更小、风险更低的选项。并且，随着净息差的收窄，大行放贷下沉和企业融资需求减弱，农商行的信贷业务受到挤压，利用闲置资金配置债券来提高利润，简直可以说是农商行的救命稻草。
这两年债市呈现出单边牛市的特征。因此，配置和交易债券，确实能为农商行贡献不低的营收和利润。
从上市城农商行2024前三季度数据不难发现，不少农商行的投资净收益在总体营收中的占比已经超过了20%，对营业利润的贡献更是超过了40%。
以本次传闻被“约谈”的江苏、浙江、厦门等地的城农商行来看，其投资收益的重要性又要高于其他地区。
以瑞丰银行（601528.SH）为例，2024前三季度实现投资净收益7.79亿元，同比暴增193.72%；在营业收入中的占比，也从同期的9.16%提升至23.46%。
与之相映照的是，瑞丰银行的利息净收入还略降了1.34%。
此前被监管通报的苏农银行也是如此。其同期实现投资净收益8.55亿元，同比大涨63.66%%，在营业收入中的占比也从同期的17.01%提升至26.56%。
同样，苏农银行的利息净收入降低了4.80%。如果没有债券的投资收益，这些农商行的业绩压力只会更大。
03 供给侧药方
面对央行的频频施压，农商行对债券市场的热情丝毫不减，甚至激进抢筹。
这也就说明，在权衡风险与收益后，大家仍然认为配置、交易债券是有利可图的。考核机制，无疑在这里面发挥了“指挥棒”的作用。
银行在利差收窄的情况下还要维持营收、利润增长，对自营部门的考核必然会强调投资收益。
要实现6%以上的自营资金投资收益率，交易员们就会倾向于频繁进出市场、捕捉微小的利差波动，进行波段操作，以至动用高杠杆工具放大收益。
但这种“有利可图”，并不具备可持续性。
过度依赖债券投资、尤其是中长期债券，会使得农商行在市场调整时面临较大的利率风险。其风险敞口，很可能是核心资本规模较小的农商行无法承受的。
频繁的短期交易，也暴露出农商行在内控管理不足。如果涉及不当操作、利益输送，还会损害农商行的市场声誉，影响其与同业和其他金融机构的合作关系，最终引来监管的调查和处罚。
债券交易员们也很清楚，越来越窄的利率走廊，只会给自己的职业生涯开启倒计时。
上述市场人士认为，抛开炒债机构的动机，导致目前情况出现的另外一个原因在于，国债的供应量相对需求的缺口过大。“加大供给侧的力度或许才能避免央行一次次出面做无效的干涉”。
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