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市场主要资讯
据华盛顿邮报报道，特朗普正在考虑对关税计划作出改动，随后被特朗普否认
美债收益率在拍卖结果和关税新闻的扰动中创下14个月新高
腾讯被列入五角大楼与中国军方合作的公司名单
迈克尔-巴尔将卸任美联储华尔街最高监管者一职
加拿大总理贾斯汀-特鲁多宣布下台决定
德国12月通胀率超预期升至2.9%
2024年12月财新中国服务业PMI升至52.2 供需加速扩张
股票：上证四连阴，纳指收涨/道指跌，欧股涨
债券：中债保持强势，美债曲线走陡
汇率：美元指数因关税新闻先跌后涨，非美货币均大幅波动
商品：原油终结开年连升势头，金属价格震荡
Crypto：BTC重新站上10万美元
回顾开年一周，美元顶住了季节性走弱的压力，欧元开年不利跌幅达到0.48%。由于欧洲切断了来自俄罗斯天然气的一切供给，天然气价格走高为欧洲经济蒙上了一层阴霾。25年1月第一周，欧洲天然气库存量低于过去5年的平均水平（图2），同时天然气价格在过去一周不断上涨加大了市场对制造业受到冲击的担忧。
但从昨天下午开始直到今早发稿时间，欧元震荡上涨，现报1.03885，主要受到以下这些因素的影响。
首先，昨日下午5点欧洲12月服务业PMI数据发布，各国数据都出现一定程度地超预期，其中欧元区总体51.6（预期51.4），德国51.2（预期51），法国49.3（预期48.2）。意料之外的经济数据缓解了欧元的贬值压力，欧元日内收复今年早些时候的跌幅。
但需要注意的是，尽管服务业活动出现了适度的扩张，但受到制造业低迷的拖累，综合PMI仍在收缩区间（49.6）。根据调查，服务业商业活动的回升主要是受到积压订单完成的推动，而新订单的流入量仍在下降，而且欧元区服务业的就业人数也在持续下滑。从综合指数来看，商业活动仍由西班牙推动，其综合PMI持续创21个月新高，达到56.8，而德法意仍然荣枯线的水平之下。就PMI数据本身而言，现在谈欧洲降息之后的复苏为之尚早。市场表现也是如此，尽管欧元收复了年内跌幅，但从小时线来看上涨的幅度有限。
第二个扰动因素来自晚间7点左右华盛顿邮报发布的假新闻。新闻称特朗普政府正在研究适用于每个国家但仅关注关键进口产品关税的征收，而并非如他在 2024 年总统竞选期间计划的那样对所有产品均征收关税。市场选择先信先交易，有选择性的关税将减少通胀并可能为美联储降息提供更多回旋余地，所以非美国家货币普遍上涨，欧元最高触达1.0435。晚间10点左右特朗普发文否认这一新闻的真实性，做多情绪才有所退却。笔者认为，尽管特朗普对原文章的反驳限制了EURUSD的反弹，但市场对关税潜在范围的怀疑仍可能会导致上周超买的美元出现回调。
此外，昨晚9点德国统计局发布12月通胀数据。12月总体通胀率为2.9%，高于11月份的2.4%，也高于市场普遍预测的 2.6%。通胀走高主要受到能源和食品上涨的影响。尽管当下欧央行的重心已经逐渐偏向保增长，但超预期的通胀数据仍可能对于今年欧央行的顺畅降息存在干扰，两年期德债走高，交易员小幅下调了欧洲央行降息押注。
尽管欧元收复了年内跌幅，但随着特朗普就职的临近，市场仍对美国通胀韧性和财政的预期充满信心，同时关税政策仍是挥之不去的阴霾，欧元净空头局面彻底扭转的概率仍然较低，加之一二月美元有正向的季节性影响，如果本周就业数据不足以推动美元走软，美元整体的回调幅度可能有限，本周市场会将重点关注周二的欧元区通胀数据以及本周美国发布的一系列12月就业数据。
图：CFTC EUR投机净头寸
美债市场日评
周一，美债收益率前端下降2bps，中长端上升2-4bps，曲线延续了近期的趋陡态势。30年期国债收益率攀升至4.85%，达到自2023年11月以来的最高水平。
美债收益率在纽约交易时段波动较大，华盛顿邮报“小作文”驱动收益率普遍下行3-5bps，而特朗普随后的迅速澄清又使收益率V型反转收复失地。从市场表现来看，债市目前视关税的通胀影响大于经济冲击，但与其他资产相比总体反应较小，表明经济增长和财政前景仍是推动收益率（尤其是长端）的主要因素。
随后，经济数据驱动收益率进一步走高。美国12月Markit服务业PMI（终值）创2022年3月以来新高，就业分项结束萎缩。耐用品订单尽管headline不及预期，但核心资本财订单环比录得0.4%，预期0.1%，前值0.7%。美国经济增长的内生动能仍然较强。
之后，Barr宣布辞去美联储监管副主席职务，这意味着特朗普放松银行监管的目标向前更进一步，美债收益率普遍回落，互换利差小幅扩大。尽管Barr宣布将继续担任美联储理事，但从之前Quarles理事的例子看，他后续仍可能辞职离开。如果Barr坚持不离开，直到26年初Kugler任期结束才有空缺，特朗普目前只能任命现有成员担任监管副主席。
本周，美债供给较重，美国政府准备发行1190亿美元的新债券。周一，580亿美元的3年期美债消化不良。中标收益率为4.332%，比预发行收益率4.320%高1.2个基点（tails）。这是近期连续第4次tails，也是24年4月以来最大的一次。收益率在拍卖后普遍走高并趋于震荡。
美联储官员讲话
近期美联储官员讲话普遍偏鹰。周一，美联储理事Cook表示，自去年9月以来，100个基点的连续降息，已经显著降低了货币政策的限制性。Cook认为在宽松政策的早期阶段应更快地采取行动，然后随着政策利率接近中性而逐步放缓。这一表态暗示当前政策利率已经接近中性利率水平，对待降息应当更加谨慎。
上周六，旧金山联储主席Daly和美联储理事Kugler强调，通胀仍“令人不安地”高于目标，对抗通胀的工作仍未完成。相比之下，鲍威尔对通胀前景就显得更为乐观，他强调房租通胀将进一步放缓，并且淡化了近期核心通胀的反弹，认为这更多是（计算的、非市场的）金融服务价格所导致的噪音。此外，Daly和Kugler虽然担心通胀，但也强调“不希望看到劳动力市场进一步放缓”。这一点与主席较为一致，鲍威尔在12月发布会上就多次强调就业市场的实质性冷却，并认为当前就业市场的紧俏程度是弱于2019年的。
与此相对，里士满联储主席Barkin在稍早时候的讲话就显得更为鹰派，他认为劳动力市场更可能招聘而非裁员，经济增长的上行风险大于下行风险。更重要的是，与鲍威尔不同，他明确对关税的影响感到担忧，强调了成本向国内零售价渗透的可能——“鉴于近期的通胀经历，价格制定者可能更有勇气将成本转嫁出去”。
美元流动性状况
美元融资市场典型的年末效应正在褪去，ONRRP余额一度飙升至4735亿美元（并导致准备金降至3万亿美元以下），但目前已经降至2374亿美元。此外，我们从GCF/DVP与Tri-party之间利差的大幅扩大亦可以看出，回购利率的飙升主要还是由于交易商window dressing的行为，而不是流动性的极度紧缺。
值得一提的是，为了应对年末利率飙升，纽约联储特地临时增加了SRF早间时段（8:15-30 AM）的操作，但结果依然无人问津。纽约联储数据显示，年底75分位的SOFR利率与SRF的投标利率十分接近，这意味着尽管有25%的SOFR成交水平高于SRF，但仍然无人愿意使用该工具套利。这种情况再次表明 SRF并非回购利率的硬上限 ，并且交易商对资产负债表空间的需求（ SRF不是中央清算，无法netting）更甚于日内操作时间的提前。鉴于SEC要求在2026年6月底前，国债回购必须转向中央清算，我们预计为了SRF的有效性，美联储最终也将采取中央清算的模式，尽管参与方式尚不清楚。
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