日本房地产那段疯狂上涨，其实是从战后慢慢积累起来的。刚结束战争时，城市一片废墟，住房严重短缺。政府推动重建，盖了不少公共住宅，土地需求逐步回暖。朝鲜战争期间外部订单进来，经济开始复苏，土地价格跟着温和上涨，反映出国家一步步站稳脚跟。
到七十年代，高速增长期过去，市场进入平稳轨道。技术进步带动收入提高，大家对居住条件的要求提升，住房需求稳步支撑市场。进入八十年代，外部环境变了。
1985年9月广场协议签订后，日元大幅升值，从1美元兑240日元左右快速升到120日元附近。出口压力增大，政府担心经济放缓，就采取低利率政策刺激内需。
从1986年初开始，日本银行多次降息，到1987年2月把贴现率降到2.5%，并维持了相当长时间。银行资金充裕，贷款条件放松，企业借钱买地，个人也容易拿到房贷。大量资金涌入房地产领域，土地交易量迅速增加。东京等大城市地价率先飙升，带动全国市场。
从1984年到1988年，东京都宅基地资产总额从149万亿日元增加到529万亿日元，增长约2.6倍。1986到1991年，六大城市地价整体上涨超过2倍。
东京银座一些地段每平方米地价最高达到约95万美元，全国土地总价一度是美国的4倍多，而日本国土面积只有美国的二十五分之一。东京23区地价总和甚至超过美国全国土地价值。
这种上涨不是单纯需求推动，而是资金驱动的投机行为占了很大比重。企业用升值土地做抵押借更多钱，继续买入，形成循环。
金融机构面向不动产的贷款余额从1985年底的20.1万亿日元，涨到1989年底的48.8万亿日元，年均增速达到25%。很多人把房地产当成稳赚的投资工具，杠杆使用越来越高。
其实这种局面下，房价和地价已经明显脱离实体经济基本面。收入增长跟不上资产价格涨幅，普通家庭买房压力增大，但市场热度不减。
政府后来意识到问题严重，决定出手调控。1989年5月起，日本银行开始加息，短短一年多时间里连续五次上调贴现率，从2.5%一路拉到6%。
1990年3月大藏省发布《关于控制土地相关融资的规定》，要求金融机构对土地相关贷款增长不得超过总贷款增长率，对购房贷款也进行限制。
这些措施直接切断了泡沫的资金来源。融资成本大幅上升，投机需求迅速萎缩。土地拍卖市场冷清下来，投资者信心崩塌，开始抛售资产。
1991年，土地价格开始明显下跌，六大城市住宅用地当年跌幅达到15%到20%。之后几年跌势持续，全国范围内的房价和地价进入漫长下行通道。
银行系统首当其冲。大量贷款以土地和房产做抵押，现在抵押物价值缩水，不良贷款快速积累。1992年银行坏账已达40万亿日元，之后继续增加。
中小银行和非银行金融机构因为坏账过多，陆续出现经营困难。1997年北海道拓殖银行破产，1998年长期信用银行等机构也陷入危机，金融体系受到严重冲击。
价格下跌速度超出预期。从1991年峰值算起，到2000年左右，六大城市住宅用地价格累计下跌55%，全国平均跌幅也达到21%以上。商业用地跌得更狠，到2005年时东京等地比峰值时下跌70%到80%。曾经高高在上的资产瞬间缩水，债务负担却实实在在压在借款人身上。
许多在高点借贷买房的个人和企业，卖房还贷都困难重重。还款压力传导到消费和投资，经济活动整体放缓。企业破产数量上升，就业市场收紧，收入增长停滞，进一步加剧了市场的下行压力。整个过程没有缓冲，调整来得又快又猛。
泡沫破裂后，日本经济进入长时间低增长阶段。1992到2002年，GDP年均实际增长率只有0.9%左右，大家后来把这段时期称为失去的十年。
地价和股价双双大幅下跌，财富效应逆转，消费和投资意愿减弱。银行因为不良贷款问题，惜贷现象严重，信贷传导机制受阻。
清理坏账花了很长时间。政府后来推动金融改革，成立整理回收机构，收购不良债权，总额达到15万亿日元以上。银行合并重组，形成几大集团，但整个金融系统恢复元气用了十几年。到2003年，不良贷款率才降到较低水平。
社会层面也受到影响。失业率从1990年的2.1%逐步上升到2000年的5%左右。收入增长缓慢，家庭债务负担沉重。1998年自杀人数首次突破3万，之后连续多年维持高位，反映出经济压力对生活的影响。
恢复过程相当漫长。地价一直跌到2005年左右才触底，之后缓慢回升，但整体水平远低于泡沫峰值。东京等大城市新建公寓价格到2000年后才逐步稳定，但市场参与者态度已经完全改变，不再像以前那样高杠杆追涨。企业投资更注重实体，银行贷款也更加谨慎。
日本这段经历持续了三十多年，才慢慢消化债务和结构问题。经济回到低增长轨道，房地产市场也进入相对平稳状态。
房价暴跌带来的冲击，波及个人财富、金融体系和整体经济增长，没有哪个环节能独善其身。政策从宽松到紧缩的急转弯，暴露了资产泡沫的脆弱性，也说明了稳健调控的重要性。
整个过程告诉我们，房地产市场如果脱离基本面过度上涨，最终调整代价会非常大。无论是资金环境还是监管政策，都需要保持平衡，避免大起大落。
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