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In the fields of observation, chance favors only the prepared mind.
—Louis Pasteur
报告摘要
一、投资摘要
1: 美联储9月份议息会议宣布，将联邦基金利率上调至3.75%-4%区间，点阵图显示，年内或还有一次加息。
2: 美联储上调美国经济增长预期，上调通胀预期，2026年经济增长预期值上调0.1%至2.3%，2026年核心PCE预期值上调0.1%至3.4%。
3: 最新美联储的点阵图显示，2026年可能加息2次，2027年保持利率不变，2028年可能降息1次。中性利率升至3.25%。
4: 充分就业和通胀趋势向上是美联储再度加息的核心原因。加息的目的，除了恢复价格稳定，还有改善低收入阶层福利的意图。
5: 美联储加息或推动美债利率曲线扁平化，短期利率上行难以进一步推升长期利率，同时美联储加息或加剧“K”型分化，抑制其他经济体的股市估值。
二、风险提示
欧洲政府债务风险再度暴露，新兴市场出现系统性的美元流动性不足
报告正文
9月份美联储议息会议宣布，将联邦基金利率从3.5%-3.75%区间，上调至3.75%-4%区间，为3年以来首度加息。本次议息会议声明关于美国经济的表述内容略有变化：
关于美国经济基本面的表述，更加乐观：尽管地缘政治冲突推高了不确定性，但是家庭消费颇具韧性，劳动生产率增长较强，企业投资强劲（While uncertainty remains elevated owing, in part, to geopolitical developments, domestic spending has been resilient. Productivity growth is strong, and capital investment is robust.）。对于就业市场的表述没有变化：就业增长与劳动力供给匹配，失业率变化不大（Job gains have kept pace with the workforce, and the unemployment rate has changed little.）。
9月份的点阵图和今年6月份相比，19位公开市场操作委员会（FOMC）成员中，18位提交了2026年和2027年的预测结果，17 位提交了2028年和2029年的预测结果。美联储主席沃什和另一位不具名票委没有提交。16位认为2026年底，联邦基金利率预测中值将不低于4%，比今年6月份增加10位，对应2026年加息2次。14位预计2027年底，联邦基金利率预测中值不低于4%，比今年6月份增加11位，对应2027年维持利率不变。9位预计2028年底，联邦基金利率预测中值不低于3.75 %，比今年6月份增加6位，对应2028年降息1次。10位预计2029年底，联邦基金利率预测中值不低于3.5%，对应2029年降息1次。代表中性利率的长期联邦基金利率预测中值从3%升至3.25%。
此外，美联储还上调美国经济增长预期和通胀预期，下调失业率预期。2026年GDP增长预期中值从2.2%上调至2.3%，2027年GDP增长预期中值从2.3%上调至2.4%；2026年核心PCE预期中值从3.3%上调至3.4%，2027年核心PCE预期中值维持在2.5%；2026年失业率预期中值从4.3%降至4.1%，2027年失业率预期中值从4.3%降至4.1%。
美联储主席沃什的讲话中，首先阐述了促成美联储重启加息的短期关注因素，强调经济数据的趋势性比单个时点的高点更重要。其次阐述重启加息的两大目标：抑制价格上涨的扩散效应、改善低收入阶层的实际收入、最后阐述对于近期美债上行的看法，他认为这不完全是地缘政治冲突的结果，而是多重因素叠加共同导致。这些表述隐含着未来美联储货币政策的三个要点：
【1】重启加息的核心原因是美国经济的韧性——沃什坦言，7月份议息会议以后，三个方面的因素出现了变化：首先，一系列数据证明美国经济面对高油价冲击，仍然保持强劲增长，尤其是就业数据颇具韧性。其次，夏季的通胀数据的（上行）趋势没有改变，并且随后的数据，没有能够改变这种结论。最后，地缘政治冲突的走向也出现了变化，由此导致诸多尾部事件发生的概率也随之改变。简言之，9月份加息的决定，建立在美国经济面对高油价冲击具有较强韧性，在此基础上，又认为地缘政治冲突引发的通胀压力短时间内难以缓解。
【2】重启加息的目标是价格稳定和改善低收入阶层福利——沃什表示，美联储货币政策无法影响任何具体的价格，但是可以确保任何相对的价格变化，不进一步的扩散到更大范围，进而避免对于经济产生二阶或三阶冲击。同时也提到从价格稳定中，最受益的就是那些低收入阶层，因为他们不持有金融资产， 也没有房屋权益，也没有401（k），日常生活完全依赖每隔几周发一次的工资。在充分就业的前提下，恢复价格稳定有利于提高低收入阶层的实际收入，
【3】长端美债利率上行的原因是多重因素的结果——沃什认为，导致长期美债利率上行的原因大致有三个方面：一是2026年以来的美国经济的强劲增长；二是资本竞争，企业资本开支激增是真实的，超大规模云服务商（hyperscalers）的融资需求十分旺盛，对于资本的争夺也比较激烈。三是地缘政治冲突，加剧了短期的通胀压力。如果从点阵图的角度分析，就是长端美债利率上行，反映了AI资本开支推高了美国中性利率预期，因为9月份点阵图的长期联邦基金利率预测中值上修了25个基点，那么美联储加息25个基点，也没有拉大二者之差。
大类资产配置层面：时隔接近30年，美联储再次在经济扩张周期中，进行第二轮加息。现在2年期美债利率，比联邦基金利率下限要高120个基点，同时点阵图显示年内加息一次以后，2027年全年保持利率不变，金融市场的加息预期定价比较充分，美债利率曲线扁平化，可能压缩10年期美债利率上行空间，5%关口短时间难以有效突破。对于美股而言，美联储加息，促成了高利率+高能源价格的双重压力，这可能导致科技行业和非科技行业的营收增速差异继续拉大，也就是加剧美国经济现有的K型分化，这将压低美股的市场宽度，美股上涨再次集中到科技股，等权重标普500指数或继续跑输。相比较之下，其他海外经济体，一方面可能面临美联储加息，促使本币套利交易解除的影响，另一方面这些经济体的股市估值的前期涨幅较大，美联储加息可能放大从估值收敛，转向定价盈利前景的动力。
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