2016年，锦江花17.488亿元，买下维也纳酒店80%的股权。十年后，为了最后10%，锦江又准备拿出8.1亿元。
9月29日，锦江酒店与维也纳创始人黄德满签署股权转让协议，拟以8.1003亿元收购其持有的维也纳酒店10%股权。交易完成后，锦江对维也纳的持股比例将从90%提高至100%，总花费将达到近28亿元。
一场持续十年的收购，由此走到了最后一步。
过去十多年，锦江是中国酒店业最积极的并购者之一。卢浮、铂涛、维也纳、丽笙，一连串大规模交易，将锦江迅速推向全球酒店集团前列。
如今，这个拥有超过1.4万家酒店的庞大集团，将十多年买回来的这些资产，究竟如何真正变成一个锦江。
锦江的规模，
有很大一部分是“买”出来的
如果把时间拉回十年前，才能理解锦江今天的规模。
2015年2月，锦江完成对法国卢浮酒店集团100%股权的收购。这笔交易让锦江一次性获得Golden Tulip、Campanile、Kyriad、Première Classe等多个欧洲酒店品牌，也把酒店版图大幅扩展至海外。
紧接着，锦江把并购方向转回中国市场。
2015年9月，锦江与铂涛集团股东签署交易协议，2016年2月完成交割，以81.3254亿元获得铂涛集团81.0034%股权。
当时的铂涛已经拥有主要以快捷酒店七天连锁构成的庞大酒店网络。仅截至2016年底，铂涛开业酒店就达到3039家，7天、麗枫、喆啡、希岸等一批今天依然活跃的品牌，也由此进入锦江体系。
两个月后，锦江又把目标锁定在维也纳。
2016年4月，锦江与黄德满签署协议，以17.488亿元收购维也纳酒店80%股权，并于当年7月完成交割。
到2018年，锦江国际集团又完成对丽笙酒店集团的收购。集团层面的这笔交易完成之后，锦江全球酒店版图进一步扩展至120多个国家。
锦江集团从此后多了几个集团：法国卢浮酒店集团、铂涛集团、维也纳酒店集团、丽笙酒店集团，并战略投资法国雅高酒店集团。
这是锦江过去十多年扩张最快的一段时期。
如果一家酒店一家酒店开，速度太慢，但是买下一个已经成熟的酒店集团，可以一次获得几百甚至几千家门店，同时获得品牌、会员、加盟商、团队以及成熟的管理体系。
雄厚的资本帮助锦江迅速完成了规模跃迁，但并购带来的另一面，也在后来逐渐显现。
不同的酒店集团有自己的品牌体系、管理团队、会员系统和利益结构。资产买进来了，公司可以立即并表，真正把几十个品牌和数千家酒店装进同一个体系，却要花更长时间。
维也纳这十年的股权变化，就是最典型的一个样本。
从303家到3812家，
维也纳已经不是十年前的资产
2016年锦江第一次收购时，维也纳的规模并不算庞大。
截至2015年底，维也纳共有565家酒店，其中开业303家、客房48575间，另有262家已经签约尚未开业。
十年之后，这组数据已经完全改变。
截至2026年6月底，锦江半年报显示，维也纳国际已经开业1353家、维也纳酒店1774家、维也纳3好443家、维也纳智好242家。
仅这四个品牌，合计就达到3812家。
同期锦江全球开业酒店数量为14404家，也就是说，单上述四个维也纳系列品牌，就占锦江全部开业酒店数量的约26.5%。
十年前买进来时，它是一家300多家开业门店的中端酒店公司，今天，维也纳已经成为锦江中国市场规模最大、分量最重的品牌集群之一。
这也解释了为什么最后10%的价格，看起来比十年前贵了很多。
2016年，17.488亿元可以买80%。
2022年，锦江又花2.186亿元买下10%，将持股比例提高至90%。
到了2026年，最后10%的价格上升到8.1003亿元。
三次交易合计，锦江为取得维也纳100%股权支付的直接股权收购对价约27.77亿元。
锦江旗下品牌
但把17.5亿元和8.1亿元简单放在一起比较，很容易产生误导。
十年前和今天的维也纳，已经不是同一体量的资产，三次交易的定价机制也并不相同。
今天的维也纳已经具备相当稳定的盈利能力。
2025年，维也纳酒店营业收入34.85亿元，净利润5.45亿元，2026年上半年，营业收入16.87亿元，净利润2.30亿元。
按照2025年利润简单测算，10%股权对应约5455万元净利润。
8.1亿元交易价格，大致相当于14.8倍静态市盈率。
而此次交易本身也有明确的定价公式：维也纳过去三个会计年度平均净利润乘以13.4倍，扣除基准日净负债后，再按照10%的股权比例计算。
评估机构给出的10%股权评估值为8.675亿元，最终交易价格8.1003亿元，没有超过评估值。
所以，锦江今天花8.1亿元买下的，并不只是一块“剩余10%”。
它对应的是当下一家年净利润超过5亿元、背后拥有数千家酒店网络的成熟酒店管理资产。
锦江旗下品牌
从买酒店集团，
到收回少数股权
更值得关注的变化，是锦江近几年的钱正在花到哪里。
十年前，大额资本支出更多用于把新的酒店集团买进来。这几年，锦江越来越多的交易，则发生在自己体系内部。
铂涛就是一个例子，
2016年锦江第一次买下铂涛81.0034%股权，此后又分别在2017年、2018年和2021年继续增持，最终将对铂涛的持股比例提高到100%。
但铂涛100%归锦江之后，旗下部分品牌公司仍然存在少数股东。
2024年底，锦江又拿出约17.15亿元，分别收购麗枫、希岸、喆啡三家品牌公司的少数股权。
其中麗枫交易金额约11.01亿元、希岸约2.90亿元、喆啡约3.24亿元。相关交易完成后，三个品牌公司最终全部进入锦江100%持股体系。
如今，同样的路径走到了维也纳，80%、90%、100%。
从2016年至今，锦江用了十年时间，才完成维也纳股权层面的彻底整合。
把这些交易放到一起，锦江近几年的资本动作已经形成了一条相当清晰的线。
十年前，钱主要用来买外面的酒店集团，现在，越来越多的钱开始用于收回体系内部的少数股权。
这背后，是锦江所处的发展阶段变了。
截至今年6月底，锦江已经拥有14404家开业酒店，其中中端酒店9290家。
做到这个体量之后，继续增加几百家门店当然依然重要，但规模本身带来的边际价值已经没有十年前那么高。
更现实的问题是，1.4万家酒店之间究竟能够形成多少协同。
几十个品牌能不能减少重复投入？庞大的加盟商网络能不能共享更高效的供应链？
会员、渠道和技术系统能不能真正打通？集团总部与品牌公司的管理层级还能不能进一步压缩？
最终落到财务报表上，就是规模能不能转化成更高的利润率和资本回报。
这也是此次维也纳交易公告里最值得留意的一段话。
锦江给出的收购理由包括：业务整合、管理整合、架构整合，进一步统一资源调配，实现品牌和渠道互补，推动降本增效并提升整体盈利水平。
这些关键词，其实已经把锦江下一阶段的任务写得很清楚。
回头看，锦江过去十多年的扩张有两条截然不同的曲线。
第一条曲线很快，卢浮、铂涛、维也纳、丽笙，一系列大规模并购，在几年时间里帮助锦江获得数千家酒店、几十个品牌以及覆盖全球的经营网络。
第二条曲线要慢得多，会员要打通，后台要整合，品牌要重新梳理，管理体系要重建，少数股权也要一块一块收回来。
这也是酒店行业大规模并购之后绕不开的一笔账：资产可以买得很快，组织很难用同样的速度完成融合。
从17.5亿元买80%，到8.1亿元买下最后10%，维也纳的股权收购即将收官。
对于锦江而言，更重要的一场考试却还没有结束：就是如何把过去十多年买回来的庞大酒店版图，真正变成一个效率更高、盈利能力更强的酒店集团。
这可能比再买下一家酒店集团更难，也更重要。
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