熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

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事件:按惯例,近一两周将召开12月政治局会议、中央经济工作会议,“分析研究2025年经济工作”。

核心观点:12月政治局会议一开完,明年政策大方向就定了,我们预计:2025年政策总基调更扩张、更积极、更给力、干字当头,应会继续“保5%”、可能新增“推动物价回升”;扩内需为主,中央加杠杆力度是关键;“对外部环境、对经济形势、财政扩张、消费、地产收储、扩基建、人口、改革”等可能有新表述。继续提示:对政策、市场乐观点,年底年初有望阶段性“股债双牛”。

1、12月政治局会议历来是中央经济工作会议的吹风会,大多依次在第一周、第二周召开,次年经济工作基调和总体部署也就此确定。

2、基于今年以来我国经济表现,10.28政治局会议,12.2总书记第四次“一带一路”建设工作座谈会发言,近期财政部、央行、发改委、商务部等多部门会议和表态,我们对本次12月政治局会议做出4大前瞻:

前瞻1:经济形势上,应会肯定当前经济运行回升向好、积极因素在持续增多,但应也会继续强调内外压力仍大、不确定性较高、经济回升基础尚不牢固等,需妥善应对各种风险挑战。

前瞻2:政策基调上,鉴于明年可能继续“保5%”(4.5%以上应是底线目标),叠加可能的关税升级,预计政策总基调应会更积极、更扩张、更给力、干字当头,全力各种“稳”。

前瞻3:政策执行上,应会要求进一步抓落实,“敢做善为,主动为党分忧、为国尽责”,要求继续抓好已有存量政策落实、积极谋划增量政策。

前瞻4:重点工作上,扩内需、中央加杠杆,包括松货币、宽财政、促消费、稳地产、拉基建、稳民营、强产业、促改革等,很可能会有不少新提法:

>中央加杠杆“更给力”,我们预计:一般赤字率3.5%-4%之间或以上,扩大专项债规模至4.5万亿以上,扩大特别国债规模至2-3万亿以上,对应看2025年全口径赤字率(广义赤字率)可能接近9%甚至更高、对应为史上最高的财政赤字率。

>促消费,设备更新和消费品“以旧换新”有望扩容,预计会有3000亿以上,补贴范围从汽车、家电扩大至家居、消费电子等。

>稳地产,收储规模有望增加、中央可能更大程度参与地方收储,北上有可能进一步放松限购限售。

>扩基建,着力形成更多实物工作量,可能的举措包括放宽专项债项目审批、筹划水利等更多大项目、加快推动区域战略等。

>强产业,有望看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措,如短期各地发布并购重组支持科技金融产业一体化。

>促改革,2025年是二十届三中全会精神落实的关键一年,“及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措”,6大领域可能提速。

>其他可关注:稳资本市场、稳就业、维护社会大局稳定等部署。

风险提示:地产、消费超预期变化;海外经济环境、地缘冲突演化等超预期。

正文如下:

1、12月政治局会议历来是中央经济工作会议的吹风会,大多依次在第一周、第二周召开,次年经济工作基调和总体部署也就此确定。每年4/7/10/12月的季度政治局会议(10月可能不开)均围绕经济,是决定政策方向的关键会议。其中,12月政治局会议定调次年,中央经济工作会议进一步部署、篇幅也更长。

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2、基于今年以来我国经济表现,结合10.28政治局会议、12.2总书记在第四次“一带一路”建设工作座谈会上的发言,以及近期财政部、央行、发改委、商务部等多部门会议和表态,我们对本次12月政治局会议做出4大前瞻:

前瞻1:经济形势上,应会肯定当前经济运行回升向好、积极因素在持续增多,但应也会继续强调内外压力仍大、不确定性较高、经济回升基础尚不牢固等,需妥善应对各种风险挑战。一方面,应会肯定经济运行中积极因素持续增多,如延续11.19发改委发布会“经济运行总体保持回升向好态势,经济运行中的积极因素在持续增多”;另一方面,继续强调经济回升基础尚不牢固、内外压力仍大、不确定性较高等,且明年是特朗普当选的第一年,中美关系变数也将增多,尤其是加征关税的节奏和力度,如12.2总书记在第四次“一带一路”建设工作座谈会上也强调,“世界进入新的动荡变革期,单边主义、保护主义明显上升,局部冲突和动荡频发”,对应“必须妥善应对各种风险挑战,有效克服地缘冲突影响”。

前瞻2:政策基调上,鉴于明年可能继续“保5%”(4.5%以上应是底线目标),叠加可能的关税升级,预计政策总基调应会更积极、更扩张、更给力、干字当头,全力各种“稳”。前期报告我们已多次提示,随着9月底一揽子政策出台,10月以来我国经济环比改善的迹象增多,但经济恢复基础尚不牢固,本质上还是需求不足、信心不足;再考虑到2025年可能继续“保5%”,叠加可能的关税升级,均指向2025年政策大方向上会更积极、更扩张、更给力(详见报告《干字当头—2025年经济与资产展望》)。

前瞻3:政策执行上,应会要求进一步抓落实,“敢做善为,主动为党分忧、为国尽责”,要求继续抓好已有存量政策落实、积极谋划增量政策。应会延续要求进一步抓好落实,如7.30政治局会议提到“激励担当作为,有更多精力抓落实”,10.28政治局会议强调“敢作善为、攻坚克难,主动为党分忧、为国尽责”。此外,节奏上,9.24以来多项增量政策实际落地见效期应是在明年,包括“10万亿+”财政刺激方案、专项债新增支持土储和收储、支持并购重组活跃资本市场等。因此,可能要求持续抓好增量政策落地,积极谋划增量政策,短期应也看到政策接续,如设备更新和消费品换新、提前下达2025年专项债额度。

前瞻4:重点工作上,扩内需、中央加杠杆,包括松货币、宽财政、促消费、稳地产、拉基建、稳民营、强产业、促改革等,很可能会有不少新提法:

>松货币、宽财政,中央加杠杆“更给力”,赤字率有望史上最高。货币政策方面,12.2央行已表示,明年“将继续坚持支持性的货币政策立场和政策取向,加大逆周期调控力度”,其中,“重点加强对科技创新、绿色金融、消费金融等领域的支持力度,促进房地产市场和资本市场平稳发展”。预计2025年降准降息可能均在2-3次、结构性工具仍是发力重点。财政政策方面,预计一般赤字率3.5%-4%之间或以上,扩大专项债规模至4.5万亿以上(关注项目审核可能的优化),扩大特别国债规模至2-3万亿以上,对应看2025年全口径赤字率(广义赤字率)可能接近9%甚至更高,保障“两重”项目建设。此前,参考近期两大央企发行5000亿专项债、支持央企发起创业投资基金,关注明年可能更多形式的“中央加杠杆”。

>促消费,设备更新和消费品“以旧换新”有望扩容,预计会有3000亿以上,并扩大补贴范围。2024年共实施两轮设备更新和消费品以旧换新政策,但仅有第二轮3000亿左右超长期特别国债资金给予“真金白银”补贴。近期,包括商务部、发改委已表态研究政策接续,包括11.19发改委针对“两新”政策(设备更新和消费品以旧换新),“将研究提出未来继续加大支持力度、扩大支持范围的政策举措,待履行相关程序后适时公开发布”,11.21商务部“将提前谋划明年的汽车以旧换新接续政策”。据此,2025年有望延续实施“两新”政策,预计会有3000亿以上,且进一步扩大补贴范围,消费品种可能扩大至家居、家装、家纺、消费电子等。

>稳地产,收储规模有望增加、中央可能更大程度参与地方收储,北上有可能进一步放松限购限售。2024年稳地产思路已转变、且已有实质性动作,包括加大“白名单”贷款投放力度、支持地方收储、专项债新增支持土储和收储。但今年收储规模略显克制,年内仅有新设3000亿元保障性住房再贷款、预计带动银行贷款5000亿。2025年稳地产供需两端有望继续加力,包括供给端,增加收储规模、中央也可能更大程度参与地方收储;需求端,北上进一步松绑限购限售等。

>扩基建,着力形成更多实物工作量,可能的举措包括放宽专项债项目审批、筹划水利等更多大项目、加快推动区域战略等。预计2025年扩基建仍是稳增长主线,抓手包括适当放宽专项债等项目审批;筹划水利等更多重大项目;加快推动区域战略,包括、西部大开发、加快重点城市规划建设(近期国务院已批复广深等多城2021-2035年国土空间规划等)。

>强产业,有望看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措,如短期各地发布并购重组支持科技金融产业一体化。二十届三中全会从健全体制机制角度,支持新质生产力发展,叠加2025年面临可能的关税威胁,在进一步练好内功要求下,应会看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措。如金融支持方面,短期应可看到各地发布并购重组支持科技金融产业一体化举措。

>促改革,2025年是二十届三中全会精神落实的关键一年,“及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措”,6大领域可能提速。从二十届三中全会后各部门表态看,明年重点关注6大领域改革进程:1)保障和改善民生,如建立全国性生育补贴、加大个税扣除力度等;2)财税体制改革,应会率先推进预算、转移支付、政府债务管理制度改革等;3)国企改革,推进原始创新、国有资本“3集中”;4)强产业、加快培育新质生产力,如要各地用好并购重组支持科技金融产业一体化举措;5)稳民营经济,关注即将发布的《民营经济促进法》;6)扩开放,应会创新方式放宽服务业外资准入、持续优化外资促进政策等。

>其他可关注:稳资本市场,短期关注各地支持并购重组举措,以及平准基金等可能的增量政策;稳就业,应会继续突出高校毕业生、农民工等重点群体的就业问题;应会延续要求做好岁末年初各方面工作,维护社会大局稳定等。

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