揭幕者

优质财经领域创作者

中加基金多位权益基金经理拟离职……
这是说好的？集体跳槽？

揭幕者

优质财经领域创作者

转：历次中东冲突后的金价和黄金板块复盘【中信证券金属】
金价的中期走势取决于流动性和美元信用，而这两点因素难以被证伪。流动性方面，历史上“战争-油涨-紧缩-金跌”仅仅在两伊战争和俄乌战争出现过，而彼时和现时在通胀高度、油价传导以及美政策导向方面均存在重大差异，不应同日而语。【中期来看】，2月非农和失业率极为罕见的同步彰显就业低于预期，战事若升级只会加大美联储骑虎难下以及美国陷入滞胀的风险，有利于强化金价中期表现。【短期来看】，相比于美联储观望态度，短期名义利率交易超卖情绪严重，预计战事缓和后，重回流动性宽松交易的反弹力度较大。美元信用方面，【中长期来看】，2022年以来美国在美债问题、对外涉及和对内机制弊端频出，“去美元化”趋势不改；战事若升级，若美战事不利则将削弱美元信用之根本军事霸权，军费扩张也将加剧美债压力。【短期来看】，部分国家抛储隐忧将随着战事缓和而瓦解，关税收入边际减少、“大美丽”减税将强化美债问题的积重难返，叠加对委及对伊行动，“去美元化”决心强化。对于黄金板块，4500美金金价假设下平均12x的估值更是多年罕见的底部（24、25年初的情绪冰点估值也低不过15x），且板块产量成长性在有色里面最为突出（五年CAGR 12%，今年增速17%）足以打消继续大幅向下的风险；参考去年4月、10月和今年1月股价高点和金价高点的同步出现，以及市值资源比高度，金价重回前高区域假设下，股价隐含反弹区间50%。

揭幕者

优质财经领域创作者

A股今天硬气
港股也算跌得少的了！

揭幕者

优质财经领域创作者

光大保德信基金的新一代领导团队完成就位，
江湖传闻，高瑞东年轻有为，蛮有路子的，我感觉光大保德信基金下一步要大力发展ETF业务了，刚发现，光大保德信的老将，固收头牌黄波总升副总啦

揭幕者

优质财经领域创作者

转：【中泰策略】“三周期叠加”下，油价或突破特朗普“预期管理区间”
1.核心结论：当前市场与油价高波动的主因在于海峡封锁造成的原油短缺缺口的物理现实与特朗普和谈等预期管理的金融叙事的碰撞，我们认为，下周起，伴随冲突进入第五周，全球原油库存逐步耗竭下，原油商品缺口将取代金融预期主导油价；周末美伊和谈证伪后，特朗普进一步升级的地面准备，或将带来局势短期的进一步升级，中期越陷越深，而非海峡打通等局势反转；按照历史规律，冲突超过1个月，且伴随相关方增多，停战协议达成难度将明显增加。故下周起，国际油价和纳指或均将突破特朗普“预期管理区间”，对于A股而言，已经经过调整的能化、煤炭、煤化工等板块或迎来新一波上涨，而中小市值以及海外算力等科技映射的调整并未结束，价格改革预期的公用事业和自由现金流蓝筹则可逢低布局。（若特朗普地面行动加码，市场情绪极值时，亦是风险资产一个阶段性的布局点） 2.下周起，“三周期叠加”下，油价或突破特朗普“预期管理区间” 1）周期一：冲突进入第五周后，全球原油库存耗竭与传导，原油商品属性将取代金融属性主导油价。冲突至今，纽约wti油价基本维持在90美元附近区间，高波动，与中东、亚太现货价格形成明显的背离，同时，纳指亦是全球最强指数，并带动A股海外算力等品种接近新高。这背后的本质原因在于特朗普使用“TACO的预期管理”，借助华尔街资本对全球金融市场的话语权，以及华尔街资本主流默认的“贸易战-选举压力”与“美国主导”的框架，通过原油期货的商品属性，实现了“预期管理”与价格调控。然而，原油作为商品属性最强的商品，海峡封锁一旦超过5周以上，其所带来的20%原油缺口，就将沿着亚洲-欧洲-美国，以及产业链层层传导效应明显体现，此时原油商品属性或者物理现实将取代金融预期叙事成为油价的主导因素，而特朗普的“预期管理话术”的边际效应则将显著下降。此时，纽约wti原油和纳指作为此前受金融叙事影响最大的品种，就将出现的明显的“补涨/补跌”，而A股对应的海外算力等交易拥挤度高的品种，亦或受到明显影响；反过来，已经经过一轮调整后的石化、煤炭、煤化工等板块，或迎来新的机会 2）周期二：周末美伊和谈证伪后，特朗普进一步升级的地面准备，为何反而将导致越陷越深？我们在上周四就明确强调，特朗普的周末美伊谈判，达成协议的表述，是“预期管理”，而非现实。周末，这一逻辑如期兑现。当前市场关注谈判失败后，特朗普当前的新的加码措施，近期美军大量调动下，可能的地面军事行动，及其影响。我们认为，若地面行动开始，短期内伴随海峡进一步的封控，以及海湾国家基础设施可能的被袭击增加，以及市场情绪，油价可能出现快速冲高和风险资产的走低。随后，伴随特朗普可能的TACO言论以及市场对于海峡打通的预期，油价可能再次出现回落，也就是说，地面等进一步升级出现时，是风险资产一个阶段性的配置点。但是，真实情况在于，参考俄乌冲突经验，在当前光纤无人机等几乎很难防范，和美军准备相对仓促下，后续可能美军损失逐步增加，特朗普国内压力进一步增加。 3）周期三：按照历史规律，冲突超过1个月，且伴随相关方增多，停战协议达成难度将明显增加。在本轮美伊冲突爆发当天，全球市场反应较小，但第二天却出现大跌，这并非偶然，而是根据历史规律，若进攻方前三天不能达成决定性突破，则很可能陷入持久战规律的体现。同理，战争不同于贸易谈判，伴随双方损失、成本、敌意、民众情绪随时间的增加，双方停战条件差距越来越大，后续也越来越越难停战。一般情况下，1个月左右是分水岭。更重要的是，伴随后续特朗普进一步加码，带来参与方显著增多的可能性：也门胡塞武装、黎巴嫩真主党，阿联酋等海湾国家，复杂的利益、地缘和宗教矛盾交织，将使得未来停战难度越来越大。 3.风险提示：市场博弈和特朗普政策不确定性超预期等

揭幕者

优质财经领域创作者

中欧基金蓝小康最新观点：
关于当前市场形势与投资策略，我们认为近期市场的下跌主要源于两个层面的叠加：一是去年四季度以来港股市场已基于基本面定价和全球资本流动出现调整，二是近期中东战争导致市场风险偏好快速下降，资金从发展中国家流向发达国家及能源等大宗商品。从组合管理角度看，我们在去年底已预判2026年可能有一次波动，并作为未来两年的重要策略目标进行控制，本轮回撤控制在十个点以内。面对当前局面，我们认为短期不宜过度悲观，但也不必急于交易，应以多看少动、逐步调整结构为主。关于中东战争的判断，我们认为短期内难以迅速结束。无论是以色列、伊朗的诉求还是美国已付出的成本，都使得三方很难轻易达成和解，更可能的方向是各方增加投入、矛盾激化后才会走向谈判桌。因此，战争带来的不确定性仍将持续一段时间。尽管战争短期内对市场情绪和风险偏好构成压制，但从中长期角度看，我们对资本市场并不悲观。首先，短期市场已有超跌迹象，尤其是港股经历长时间调整后估值已处于低位，长期价值更为明确，当前位置大幅减仓的必要性不高。其次，从战略层面看，这场战争对美国的拖累更大，而中国在能源供应、关键产业等方面的竞争优势反而可能提升——欧洲和日本的化工、汽车等行业因成本承受能力较弱，其全球份额可能进一步向中国转移。因此，中长期来看，中国在全球制造业、能源领域的竞争优势在增强，部分产业短周期景气度也有望受益。在组合管理上，我们去年底以来已适度控制仓位，整体仓位低于过去一两年的平均水平，同时在结构上做了调整，适度增加了能源方面的配置。长期来看，我们坚持能源、资源、大金融、一带一路等方向，未来将更加重视反内卷和内需消费方向，尤其是消费领域，我们认为战争事件反而可能成为增加消费仓位的契机。整体而言，我们的投资方向没有大的调整，策略上坚持循序渐进、在特定时点进行结构优化，这一轮我们更侧重于控制波动而非大幅减仓。从基本面看，中国中长周期基本面正在转好，包括房地产对系统的拖累也在减轻，因此我们对市场方向和结构均保持信心。

揭幕者

优质财经领域创作者

金价大反弹，今日上午ETF涨幅榜，黄金ETF和黄金股ETF霸榜，
目前所有黄金ETF，规模最大的依然是华安基金旗下的黄金ETF，目前还稳在1000亿规模以上，然后是博时基金和易方达基金旗下的黄金ETF，前者465亿，后者在409亿，国泰基金的黄金ETF规模也挺大，目前在380亿。黄金股ETF还是永赢基金旗下的黄金股ETF规模最大，一直稳在100亿以上，华夏基金的黄金股ETF规模追了很快，目前快60亿了。

揭幕者

优质财经领域创作者

人生啊，除了生死，其他都是小事。

揭幕者

优质财经领域创作者

巴曙松失联？

揭幕者

优质财经领域创作者

涨跌全靠懂王一句话

揭幕者

优质财经领域创作者

富国基金和嘉实基金的两只标普油气ETF继续高溢价，
分别溢价22%左右和16%左右，目前全市场ETF，有4只溢价率在10%以上，

揭幕者

优质财经领域创作者

转：【中信策略】中东冲突的分歧与推演
1）伊朗冲突的走向与市场影响存在巨大的预期分化。一是“冲突烈度下降、适时TACO”与“通航还未恢复、能化链条尚未真正反映供应断裂”的分歧，二是“滞胀风险明显加大，流动性趋于紧缩”和“就业前景受AI影响更大，难以紧缩”的争论，三是“持续下去对中国冲击大”与“中国供应链韧性强，原油依赖度明显下降”两种观点。 2）不同判断的背后，有三个核心问题目前无法验证，难有答案：一是冲突烈度下降后，通航能够恢复到什么程度；二是美联储是更看重表征通胀指标还是关心实际的就业情况；三是中国到底是面临成本冲击还是供应链转单的机会。这些问题可能只有到了4月才能逐步明朗。 3）面对不确定性，市场短期有一些减仓行为，前期涨的多的品种近期跌的更多。3月以来下跌的结构和相对收益型机构持仓结构是不匹配的，机构重仓的前4大行业3月以来平均下跌5.6%，下跌的压力可能主要还是来自绝对收益型资金减仓。风格层面来看，低估值品种最安全，中高估值品种跌幅最大。在这个阶段，基本面的因素让位于流动性和叙事，无需对股价涨跌结构做过多的逻辑解释。 4）关于中东冲突影响的一些核心争议，步入4月后都会陆续有答案。發从市场的交易逻辑来看，涨价和PPI回升就是持续的线索。坚定围绕中国优势制造定价权重估布局。目前的底仓建议仍然是以新能源、化工、电力设备、有色为基础。在此基础上，建议继续增加对低估值因子的敞口暴露，重点关注保险、券商和电力。从短期景气信号驱动的框架来考虑，涨价仍然是最“锋利的矛”，PPI交易成为全年主线的概率在上升，4~5月就是决断期： 1️⃣油价冲击下存在第二替代原料/工艺路线的化工品（中国这些品种的“煤含量”通常高于海外竞对），第一原料（原油）的涨价会带来高价差； 2️⃣原先中东/西欧产能占比较大的品种，供给的中断有望带来额外的供需差从而引发涨价预期； 3️⃣替代品受成本影响涨价，需求提升带动供需差的品种； 4️⃣本来已处于涨价通道，成本上涨提供顺价窗口的供需紧平衡品种。欢迎联系中信策略团队裘翔/张铭楷/陈峰/朱立伟/高玉森/陈泽平/陆天一/李世豪

揭幕者

优质财经领域创作者

额……
股zai了？

揭幕者

优质财经领域创作者

转：【国泰海通宏观】黄金的牛市：结束了吗？
1）黄金为啥大跌？我们认为有两个核心因素，一个是全球资金的阶段性避险行为。近期全球调整幅度较大的一些资产，有不少是前期涨幅过大、涨速过快的资产，黄金也属于这种。在地缘风险升级、市场不确定性突然增加的情况下，资金有阶段性落袋为安的需求，流动性方面的影响可能是黄金调整的主因。另一个因素是美元实际利率的阶段性上升。上周美债名义利率的上升主要来自实际利率的上升，中长期的通胀预期并没有太大变化。这显示市场相信伊朗局势对通胀的冲击是阶段性的、脉冲式的，美联储加息预期带动实际利率上行。实际利率的快速上升也对黄金价格有压制。 2）黄金的牛市：结束了吗？我们不这样认为。全球秩序的重塑，各国信任的下降，这些趋势短期内很难逆转，全球央行储备资产中的黄金比重还会趋势性上升，这是黄金长期行情的重要支撑力量。而且我们认为伊朗局势带来的中长期影响，是各国对于各方面“安全”诉求的进一步上升，安全问题更加紧迫了，全球核心资源品、核心技术、核心制造的中长期价值反而更突出了。就中短期而言：如果伊朗局势是短期的，待冲击最大阶段过去后，市场有Risk on的需求，对黄金是有利的。如果伊朗局势是长期的，油价长期居高不下甚至继续攀升，那么交易全球经济“滞胀”是大概率发生的事情，而无论滞还是胀，对黄金的表现都偏利好。不过关于黄金的机会，我们还是延续之前的建议，需要从一个长期的视角去关注，不太适合频繁短线，也不太适合高杠杆。

揭幕者

优质财经领域创作者

转：【国金计算机&科技】硅谷随笔
这次GTC有幸与非常多硅谷顶级大厂、投资朋友深度交流，也在这儿与国内多家顶级供应链董事长、高管相聚，非常感谢指导，超级时代共享繁华！这两天还继续在这边调研，暂时从自己视角，有些有意思的感受给大家分享： 1、大模型的迭代仍然处于非常快速的时间：Scaling Law仍然有效，在尖端模型比目前规模拓展10X以上，即约几十万亿参数，在数据准备可能、硬件准备上中期看没有问题；基于更高质量的数据工程、更清晰的任务定义、更高效的推理性能也在当前模型规模下不断推动；对于图像模态的融合也不一，谷歌训练数据也仅融合不到10%，看起来全模态可以通向更有意思的智能；也在很多新的底层框架在尝试，不同角度跨越或融合transformer；模型到达一定规模和各类型高质量数据量后似乎不仅是近似数据压缩的再现，很理解很多近似原则（principle）的东西，而现在又是AGENT/局部AGI临界点，近两年应该还是会看到很多领域出现有意思的东西。 2、去年是Coding和低阶Agent时代，目前今年The year of agent已经非常清晰。从去年年底开始GEMINI 3.0 PRO、GPT5.2、OPUS4.6全面把模型能力推到了中阶Agent阶段（部分人已经把这定义为AGI或局部AGI，即部分能完成人类工作），coding的进步极大推动了Agent的发展（其实gpt 3-codex就有感觉，但大厂们目标也不是都一致），泛化和可靠性大幅度提高。目前Agent正在进入一个与全球数据、接口、knowhow、idea快速融合的阶段。垂类来看，Anthropic继claude code后推出了excel、PPT、cowork等，进一步推动了合作伙伴计划，像埃森哲、德勤等咨询公司，Intuit、Harvey&Rogo等应用软件、Snowflake、Gitlab等工具。通用来看，去年Q3我在国盛写了6篇报告的“自定义Agent”雏形已经出现，OpenClaw允许每个人有能力将不同的模型、自己可以触达的特定的数据、自己的Idea与knwohow融合起来做出千人千面的Agent，去优化自己的工作与生活，虽然目前垂类和通用还非常初级，易用性、完备性还远远不足，但是我们要意识到这是在快速甚至急速迭代的产品，模型与新的四要素（数据、接口、knowhow、idea）都在快速迭代，我们已经进入了不可避免进入了Agent时代。 3、模型大厂的竞争是很有意思的问题，竞争的要素丰富而有趣。目前大家看到的比较成功的是Claude、Gemini、GPT，Claude相对比较专注，两年前极致地下注了Coding了，然后Coding衍生出来的API Agent这类体系发现应用空间泛化能力都极强，各类指标准确度、幻觉水平都快速地到人类可靠级别，Coding和Agent也成为了现在所有模型都在加强的标杆领域。谷歌之前把Google Brain分拆到了DeepMind和AI infra两个部分，整个谷歌的技术积淀是三家里最厚的，各个技术路线都有比较好的储备，也是在3年内重新成为王者。多模态理解、生成和生态能力在三家里应该是最显著的，管理相对温和与稳定，100%使用TPU这点在内部训练上还是比较有特色，对他们自己应该是不错的选择。大团队的稳定似乎成为Gemini和Claude脱颖而出的原因之一，其他几家大厂似乎在战略、方向、人员上都有较大的波动。OPENAI前期既想做过原生多模态，后续又转到Claude的路上，近期在围绕OpenClaw这类生态做优化，整体的水平还是非常高、codex对于后端其实蛮不错的，不过人员流动比较快，Sora对外更新也是暂缓，这边对前景评价也是具有争议。其他几家大厂也在积极追赶，Meta接下来的Llama5（Avocado）预计应该介于Gemini 2.5 pro到Gemini 3 pro之间，微软仍然保持着对模型的追求，文生图半年内做到第三，不过一直拒绝蒸馏这点很有意思。X AI前期有点太急，重整旗鼓后可能也是强劲的竞争对手。总体的感觉是模型的竞争远未结束，在下一个大的类似Coding这类路线选择上大家还会再一次下注，会有很多有意思的结果。 4、纯粹的跟随可能比我们之前想得要容易一些，对国内模型可以乐观。整体来看，硅谷大模型人员流动非常频繁，很多Knowhow传递还比较快，有利于模型的跟随。无论是预训练、后训练（合成数据、强化学习、SFT）、数据处理、模型结构、方向选择都有大量的knowhow在快速传递，部分领域国内的创新也会被借鉴。比如字节在文生视频上，数据处理的方式与质量（数据工程类很多工作感觉天然适合国人）将其推到全球顶级。另外Deepseek关于注意力机制与数据精度的创新也是大家也会借鉴。蒸馏是另外一种方式的跟随，大模型训练中数据的重要性使得SOTA（最佳）模型很容易成为天然的数据来源，这点对于海外的诸多模型也一样，但也解决不了所有问题。整个国内的人才水平还是不错，但对顶级人才而言，国内经常讨论的天价薪酬在硅谷大模型这儿也很常见甚至更夸张，大家关于人才的争夺非常激烈。字节目前人才密度还是比较高，一些技术领袖在硅谷也被认可。国内模型目前看下来人才水平、信息传递在跟随上可能比预期乐观，水平也突破了Coding与低阶Agent的临界点，商业化在加速，我们觉得可以乐观。算力确实是很大的限制，硅谷某些大厂可能一个极少数人的团队可以调度万卡，这在训练效率与跨越式基础研究上会是比较大的限制，国内模型目前看整体规模可能也只有这边一线模型的1/3-1/4。 5、对应用厂商而言，要想好大模型吞噬不了的东西，既是挑战也是机遇。美国比较早进入了SaaS时代，印象深刻的是Servicenow这种工具就像一个网页一样，各个系统完全统一底层，理论上数据转型AI是有机会的。但目前AI Agent的能力已经从必须Copilot变成可以协助人完成部分工作，规模很多大厂的部分部门在要求员工记录自己非常完整的工作数据与Knowhow。传统SaaS更多的是管理人、物、钱，所有的软件厂商可能需要跳出来再看看Agent中除模型以外的四要素（数据、接口、knowhow、idea），未来的工作流与各行业格局都会重构，从第一性原理而言，通用模型似乎难以把握这4类要素，即使把握了也不经济，一旦整合成功既有规模效应，又有比传统软件大非常多的市场空间，是所有人的机遇与挑战。 6、机器人的量产不会太远，但真正智能的机器可能还有不短的一段路需要走。目前行业在探索五条路。一是只做特定场景不求通用；二是在虚拟仿真里训练；三是回到真实世界用各种方式采数据；四是直接让大模型控制机器人；五是特斯拉那套——先让人远程操控机器人干活，边干边攒数据。机器人最缺的就是数据，大模型的数据互联网上到处都是，但机器人最顶尖的数据得靠人手把手遥控采集，又慢又贵，所以现在机器人的泛化能力很差，换个环境就不会干活了。特斯拉目前来看找到了比较好的中间路线：先通过遥操，让人和机器人协同干活，这样一方面可以让薪酬较低区域的工人远程干活（开始具备数万台、推广下具备数十万台量产的可能性），同时可以积累大量的机器人的数据，最后再走数据到智能的这一步。另一个大家提的比较多的公司是physical intelligence，已经在6-7个自由度的夹爪机器人，大模型方案，在还不错的形态、任务泛化能力下达到80%以上的准确度，这让机器人的智能变得有希望，总体而言，还有不短的一段路要走。 7、存储比预期会紧缺更久。存储的基本原理已经很清楚，除开大量的训练只能用HBM，大模型实时推理中的KV CACHE只有HBM或DRAM能够接纳，但KV Off load到NAND的趋势十分明确，推理爆发必然会带来存储的需求爆发，各种注意力机制的革新也只能缓解不能改变。目前从顶尖大厂情况看，26-27年产能已经完全预定，28年可能在比较激进扩产情况下也会远远供不应求。只要AI保持渗透与进步，需求上需要担心的不多，供给投入的时间也比较长，目前肯定是supercycle，Nand是一个更低阶但爆发起来产能更不足的Dram。长期来看，Base Die、存储制程的提升、存算一体对三大厂（三星、海力士、美光）是机遇也是挑战，但都不是短期有结果的事情。 8、CPO、OIO的路线很确定，但目前可靠性需要不断验证，光的市场斜率会非常高。对CPO而言，路线没有太需要质疑的地方，最大的问题是做到一块板子上只要不够可靠更换成本变高，OIO会变得更高。从时间上看，几个大厂认知有很大区别，NPO、可插拔可能这两年仍然是主流，这也是国内光模块企业的窗口期，需要在技术上紧密跟上，再利用扩产优势（仅靠LITE、COHR不一定能满足量的需求，太旺盛）继续保持巅峰，市场空间整体肯定是倍增以上。光芯片逻辑更为简单，不用担忧，但也要紧密紧跟技术升级。 9、ASML的壁垒还是非常高，Intel的FAB挺有意思。目前从光刻机来看：已经从EUV时代向HNA DUV来推进了，可能对于FAB厂来说有机会触达1nm制程。光源、涂层镜片、机械的三重壁垒都非常高，计算光刻也在发展,ASML的壁垒还是非常高。国内应该有机会在这几年触达EUV，这对整个半导体与AI的意义巨大，但商业价值与效率可能是个长期追赶的过程，但需要对长期乐观。中阶、高阶Agent对CPU的需求拉动是显著的，目前已经非常紧缺，早期的比例在修正。中期可能需要担心的一个事是X86与ARM的竞争，这件事情还是需要考虑。但Intel确实处在一个更好的状态下了，整体比之前卷不少，Foundry从A18在向A14迈进，良率应该还有很大可以提升的空间，台积电确实先进制程没有产能，一定会溢出，Intel也是美国信创不可或缺的一环，胜率很高。 10、VR/AR的热度在硅谷有所下降，AI手机可能硅谷目前的进度不像国内这么快。苹果仍然处于观察者的状态，当然它对隐私的重视值得尊重。无论是苹果还是Gemini目前看起来在AI手机上并没有特别突破性的尝试（除非保密级别极高）。但模型能力、特别是多模态理解能力持续提升，手机天然是数据、接口统一的完美载体，这可能是非共识产业突破的一个有意思的领域，AI手机提升伴随着也会有整个终端的爆发。 11、只要AI还在快速迭代，英伟达的壁垒还是非常清晰...

揭幕者

优质财经领域创作者

我的研值是79分，
策略研究排名No.1，又可以吹牛装逼了