在上篇《》中，海豚君聚焦智驾芯片格局，明确了地平线是最有望抓住大算力芯片 “国产替代” 窗口期，挑战英伟达领导地位的 3P 智驾方案供应商。
而在本篇中，海豚君将重点讨论：
1）巨头在前、新星尾随，地平线凭什么“安身立命”？
2）车企自研会“掏空”地平线吗？
3）如何看待地平线的投资价值？
直入正题：
一、巨头在前、新星尾随，地平线凭什么“安身立命”？
海豚君梳理下来，地平线在第三方（3P）汽车芯片赛道大致可以归纳为两点：
1）相比国内同行：除了硬件，配套“齐全”
大家买电脑手机都知道，只买了硬件就是一堆铁而已，有了开发的底层、操作系统和软件，电脑手机也才有了灵魂。
同样买也芯片硬件，对研发人员来说，有一套研发的工具链，才能叫“可用”，主要作用是帮助客户降低二次开发成本和缩短研发周期。相比于国内竞对，地平线长期投入、路线稳定，带来的最大差异化优势，其实就是它除了提供芯片，还有一套更加完善的工具链，供智驾的研发人员使用。
这主要依赖三大工具：
a. “天工开物”工具链（对标英伟达CUDA）、
b.“AIDI艾迪”开发云基础设施(对标英伟达DRIVE 平台)、
c. “踏歌”操作系统（对标英伟达Drive OS）等完整开发平台。
2）硬件之上，还搭智驾
这是地平线区别于英伟达和国内同行的一个核心卖点。国内卖汽车芯片的普遍就只卖汽车芯片，卖智能驾驶服务（小马智行等）普遍只卖智能驾驶软件。
但地平线为各种场景定制了专用智驾算法，和芯片绑定可以形成软硬一体化的出货模式，从智驾能力来说，它除了高速NOA，还提供了城市NOA——HSD方案。
地平线目前最先进的J6P芯片+HSD智驾软硬一体化方案，对缺乏全栈自研能力的车企（尤其传统车企）基本是开箱可用。
2）地平线这些差异化是怎么来的？
地平线之所以能做到这两点差异化的优势，海豚君整理下来，认为主要归于两点：
① 设计软主硬——“算法定义芯片”
智能驾驶芯片的流片周期长达3-4年，要确保产品在量产时仍具竞争力，必须在设计之初就精准预判未来主流算法演进方向：当前多数智驾模型的底层架构已转向 Transformer，如果智驾芯片无法原生支持，很可能无缘于主流供应链。
地平线遵循 “软件前置倒推硬件” 的软硬一体化思路，硬件设计全程以最大化自动驾驶算法输出为目标。
② 赛道专注、路线专注：
相比国内车芯同行，有的半路切入，有的路线反复调整，地平线是入行早且路线一直比较专注。也因为这样，芯片架构可以保证持续迭代，芯片自研 BPU 架构（ASIC）是地平线的技术灵魂，已历经三次重大迭代：
伯努利架构（奠定基础）、贝叶斯架构（中算力突破）、纳什架构（高算力跨越），第四代黎曼架构预计于2027年上半年发布。
具体参数：
最新纳什架构的最核心是一个是算力拉高（J6P 芯片峰值算力560 TOPS），支持Transformer（上一代支持不足）、BEV、VLA（视觉 - 语言 - 动作）等高阶智驾算法优化。
基于纳什架构的J6系列芯片（1H25收入占比接近50%），因拉高算力（主要是高性能版的J6P），算是终于有了进入英伟达车芯地盘的资本。
目前J6P单价最高（J6E到J6P，单价拉高了接近8倍），25年上半年才只有订单还没有出货，下半年才开始小批量出货，这款产品也是地平线短期高估的核心原因。
下一代黎曼架构主要是芯片通用——除了汽车，还能用在机器人上。基于黎曼架构的J7芯片将于2027年底或2028年量产上车。
3）差异化定价：英伟达“平替”
靠着J6P，地平线基本算是挤入了英伟达独享的高端汽车芯片细分赛道，也是海豚君上篇所说未来最有价值的赛道。
它相比英伟达在定价上大概有两点差异：a. 算力类似，价格更低；b.价格接近，附带智驾。
比如说客户单买J6P（定价500美金），大约比英伟达Thor-U便宜了大约20-40%；如果J6P再加上城市NOA智驾软件HSD的全套700美元定价，与Thor-U芯片700-800美元价格基本类似，但多了一个智能驾驶软件。
很显然，这样的差异化定价，最大的效果，就是能够把高阶智驾下沉到13-15万级别车型上（如奇瑞星途ET5、深蓝L06），而且这些车企通常也没有很强的智驾研发能力，这样全套买来基本拿来即用。
不妨期待J6P成为 2026年国内新能源车城市NOA拉渗透率的国产替代利器，这也是地平线2026年走“量价齐升”逻辑的核心产品。
二、地平线：会被车企自研“掏空”吗？
从目前车企自研智驾芯片进度来看：
a. 目前已经实现智驾芯片的自研且已经量产上车的车企有:特斯拉（HW4.0）、华为（昇腾 610）、蔚来（神玑 NX9031）、小鹏（图灵 AI 芯片），均聚焦 500-1000 TOPS 大算力芯片。特斯拉下一代芯片算力峰值预计达 2000-2500 TOPS，直接对标英伟达 Thor-X-Super 芯片，将于 2026 年底量产。
b. 而智能芯片同样也在自研中但预计2026年量产上车的车企有：
理想与吉利：理想（M1 芯片，算力为当前高端芯片 3 倍）、吉利（AD1000 芯片，560 TOPS），均瞄准大算力市场。
比亚迪采取 “从中低端切入” 策略，首款自研芯片算力约 80 TOPS，若量产将直接对标地平线 J6E/J6M 等中算力产品。
车企自研大致归于以下四类考虑：
① BOM降本：当自研芯片出货量规模临界点时，车企投入固定的研发费用可以换取长期BOM成本的显著下降。如蔚来通过自研NX9031智驾芯片来替代4颗英伟达Orin-X，可以节省单车BOM成本将近1万元，来参与价格战。
② 供应链安全：曾经的“芯片荒”和依赖英伟达的地缘风险，核心环节自主可控。
③ 软硬一体化壁垒：硬件为软件深度定制，如特斯拉 FSD 芯片采用 ASIC 架构，专为神经网络计算优化，以更低算力功耗实现更流畅的端到端智驾体验；同时通过 软件OTA快速迭代，形成“算法 - 芯片 - 数据”快速迭代闭环，为竞争对手设立高追赶壁垒。
④ 芯片跨界复用：汽车芯片很容易复用到机器人等 AI 领域，开启订阅收费等新变现模式。如特斯拉HW4.0 芯片与 FSD 算法复用至 Optimus 机器人；小鹏VLA2.0 模型与图灵芯片供应大众等外部客户，复制地平线模式开辟第三方智驾服务收入。
虽然车企自研好处多多，会挤压地平线这种3P智驾的生存空间，但车企自研并不是想做就能做：
a. 长周期风险
对于车企来说，自研芯片是一项研发周期长，研发投入大，需要极强的规模效应才能摊薄前期高昂的研发与流片成本。
智驾芯片从项目启动到量产上车需 3.5-5 年，需经历芯片设计、流片、车规级认证、导入测试验证、量产等多个环节。小鹏、蔚来自研耗时近 5 年，理想 2022 年启动自研后遭遇流片失败，预计 2026 年量产，耗时 4 年。
长周期的一个关键风险是软件技术迭代的适配风险：蔚来自研神玑 NX9031 芯片 2020 年立项，未适配 Transformer 架构，导致两大问题：① 蔚来世界模型（NWM）需功能阉割，旗舰车型 ET9 智驾能力反而不如旧款 ES6；② 模型迭代调试周期延长，NWM 从 2024 年发布一再跳票至 2025 年 5 月才推送。
b. 资金+规模双门槛：
自研芯片并非一次性投资，而是一项需要持续“输血”的长期工程。根据Berstein估算，自研智驾芯片每年的固定成本投入就高达约2.15亿美元（15.3亿元），主要包含芯片设计成本，研发人员薪酬，以及流片成本：
在每年投入2.15亿美元固定成本的基础上，芯片本身还有可变制造成本。根据Berstein计算，在60%良率假设下，每片自研芯片的可变生产成本（含代工、内存、封装）约为367美元，因此，与外部采购相比，自研的经济性需要极强的规模门槛：
① 对比英伟达：当外购英伟达芯片价格约为650美元/片时（约两颗Orin-x售价），车企需要实现每年约77万辆的芯片装车量，自研芯片的“固定成本+可变成本”才会低于外购总成本。
② 对比地平线：当外购地平线同级（J6P约560 TOPS）芯片价格约为500美元/片时，规模门槛会大幅提升至每年约150万辆芯片装车量，目前仅比亚迪和吉利达到这一销量门槛。
但从智能手机行业的演进来看，终端市场的高度集中也并未催生普遍的芯片自研：
终端市场高度集中：全球前五大手机厂商合计占据了约68%的出货份额。
但自研并非主流：其中选择自研手机AP-SoC的厂商仅有苹果、华为、三星三家。根据Counterpoint数据，其自研芯片份额仅占全球市场的25%-30%。其中，三星 自研Exynos 芯片因表现不佳，迫使高端机型切换回高通方案，市场份额受冲击。
专业分工成为基石：更为庞大的市场（50%-60%）由专业第三方供应商联发科和高通主导，并与开放的安卓系统结合，构成了行业的主流生态。
跨行业对比下来，智能驾驶芯片在规模经济、试错成本和替代性上与手机 SoC 高度类似，但终局下车企自研比例可能更高，主要因汽车软硬件耦合需求更强，且能力可横向拓展至 “大 AI” 领域：
a. 安卓生态标准化、手机功能趋同，芯片差异化仅体现在性能与能效，这正是高通、联发科的专长；且手机芯片聚焦移动通信与计算，难以复用到其他形态设备。
b. 智能驾驶是车企核心卖点，算法迭代极快。为实现软件定义汽车与更强智驾性能，其软硬件可复用到 Robotaxi、机器人等更大空间的 AI 领域，大幅摊薄前期研发成本，头部车企因此有更强动力推进软硬一体垂直整合。
那么，3P vs 1P：3P芯片到底能占多少市场？海豚君结合车企销量规模、技术能力及商业模式，对 2030 年中国乘用车市场智驾芯片自研比例作出三种情景假设：
2024 年中国前五大乘用车企市占率 43%，新能源领域前五大市占率已达 60%（油电转换带来标准化提升、竞争门槛降低，头部效应更显著）。海豚君预测，2030 年中国新能源汽车渗透率将升至 90%，智驾功能普及将进一步推高市场集中度，届时前五大乘用车企市占率有望升至 60%。
① 中性假设：车企自研芯片动力与条件更强，预计自研比例 达到40%（略高于手机行业 25%-30%）。前五大乘用车厂商自研比例 67%（比亚迪、吉利采取“自研与外部采购双轨并行”的策略，其余三家全自研），其余玩家全外购，第三方供应商剩余市场约 60%。
② 悲观假设：车企自研意愿与能力极强，自研比例 60%（前五大乘用车厂商全自研），远超手机行业，主要由于：a. 2030 年前五家厂商均能满足 150 万辆/年的芯片装车经济门槛；b. 华为、小鹏等科技巨头可能外供智驾方案，进一步挤压第三方供应商空间。
③ 乐观假设：自研比例 30%（前五大厂商仅一半自研，其余依赖 3P 供应），市场格局类似当前手机 SoC 市场(苹果、华为自研，其余大部分采用高通、联发科方案)，第三方供应商仍占主导。
三）地平线收入靠什么？
先看地平线的收入模式，靠全栈覆盖，公司主要有四种创收模式：
a. 软硬一体化模式（类似Mobileye黑盒）：提供“芯片+工具链+智驾算法”的完整打包解决方案（如J6P+HSD），能极大降低开发门槛和周期；
b. 纯硬件模式（类英伟达）：提供以芯片与工具链为核心的标准产品，由车企或Tier 1自研或整合算法。
c. Together OS模式：提供芯片和开源底层车载操作系统，与车企或Tier 1合作伙伴共同进行上层智能驾驶软件系统的开发。
d. BPU IP授权模式（ARM+Android）：向车企授权其自研的BPU IP核，支持客户基于此自研芯片及全栈系统，目前这类模式的主要客户是大众。
这种多变现模式，等于是客户有啥需求，地平线就用自己的产品来搭积木配合，不过也是话语权不强的体现。
在这四种模式下，汽车解决方案业务收入可以进一步拆分为产品和授权及服务两类：
① 产品收入：智驾平权带动“量价齐升”
产品收入基本可以理解为基于出货量的产品交付型收入模式，a.“软硬一体化模式”（销售“芯片+智驾算法”的打包方案）; b “纯硬件模式”（仅销售芯片及工具链）两种商业模式。
这部分收入增长相对较慢：2021年2.1亿、2024年6.6亿元，三年复合年增长率（CAGR）47%。25年才开始有放量苗头：
2025年上半年就有7.8亿，超过去年全年，同增250%，主要逻辑就是比亚迪、吉利、奇瑞为代表的“智驾平权”：高速NOA下放至10-20万元大众车型，直接带动地平线中算力芯片（如J6E/J6M）的需求。
1H25地平线芯片总出货量约198万套，同比增长106%；其中支持中高阶智能驾驶的芯片（80+Tops以上就算）出货约100万套，占比达到50%，同比增长584%。
产品结构上单价同增70%至393元。虽然走高，但很没有更高单价J6P（500美金）的出货。
② 授权及服务：持续性是问题
主要是授权算法、软件及开发工具链，并提供相关代码、设计手册及定制化技术，对应 “Together OS模式” 和 “BPU IP授权模式” 两种商业模式，通常白盒交付。
创收是一次性授权费和技术服务费（按算法软件复杂度，工程师投入，开发周期确定金额），因客户议价权强，基于出货量的版税收入目前占比较少。
目前主要客户是大众。地平线与大众CARIAD成立的合资公司 “酷睿程（CARIZON）”（地平线持股40%），向其授权算法、软件及IP，并提供深度技术服务。
2023年及2024年，酷睿程分别贡献了6.3亿/7.5亿收入，占整体服务业务收入的比重为65%/46%。
2021年收入2亿元、2024年16.5亿元，三年复合CAGR高达101%，过去几年高增。从项目制创收模式上能看出，这个服务基本类似大客户的底层研发外包，对大客户依赖严重，虽利润高（毛利率长期90%），但持续性存疑。
此外，除了汽车，还有一些非车收入（占比24年3%）：主要是子公司地瓜机器人运营，旨在打造第二增长曲线。该业务主要为AIoT、消费级机器人及具身智能领域提供SoC芯片及开发套件（如旭日系列芯片、RDK开发者套件）。
四.、如何看待地平线的投资价值？
由于高价新品J6P尚未入账，但市场已经给了估值定价，当下核算地平线时，需要长、短期集合综合估算。短期看产品，长期靠判断国产替代空间。
① 短期估值：高P/S视角下的高预期
a. 产品解决方案收入：2025年，假设地平线维持2025年全年出货量400万套指引不变，预计产品解决方案是收入17.3亿，同比提升160%（芯片ASP同比提升至85%至423元）。
而对于2026年全年：管理层指引2026年出货量约为550万台，同比增长30%：
对于单价端（ASP）：管理层将高阶HSD(城市NOA算法) 匹配3种不同的出货模式，整体HSD出货为40万台，指引超过一半将由HSD+J6P贡献：
尽管J6P+HSD定价约为700美元，且HSD作为高毛利业务（毛利率预计约90%），但其对2026年芯片单价的拉动相对有限，主要由于：
① 2026年搭载高阶芯片J6P的HSD方案出货量预计在20万套左右，仅占总出货量（指引约550万套）的3.6%；也意味着J6P在2026年仍然没迎来大规模放量；
② 整体HSD出货量指引30-40万台，也仅占总出货量的5.5%-7.3%，HSD同样也尚未放量。
在此结构下，海豚君预计公司芯片平均售价（ASP）将同比提升16.2%至492美元。基于约550万套的出货量指引，预计地平线2025年产品解决方案业务收入为27.1亿元人民币，同比增长57%。
b. 授权服务收入
如前述，高度依赖大客户，而且项目制，未来产品收入才是增长主流。海豚君预计该业务2025年全年收入为17.7亿元，同比增长7.5%；2026年收入同比增长10%至19.5亿元。
基于此，海豚君预测地平线2026年总收入47.4亿元，对应地平线2026年P/S倍数约为**倍。对比同行还在高位（黑芝麻26年P/S为8倍）。
（**锁定内容已发布在长桥App「动态-深度（投研）」栏目同名文章）
短期可以看出J6P量产预期已经打入了不少预期，但2026年尚未看到J6P被比亚迪、吉利等厂商大批量采用并放量，海豚君认为当前估值水平的安全边际有限。
② 长期估值：2030年基准空间不大
长视角来估算，参考手机芯片市场头部玩家联发科在第三方市场约40%-50%的份额，若大算力芯片推进顺利，海豚君做如下估计：
① 中性：
市场份额：预计地平线在整体市场市占率约为31%。假设第三方供应商市场占总市场的60%，地平线在其中占据47%的份额。整体预期海豚君认为属不悲观、不乐观的可能情况。
这样以2030年为稳态年份，对2030年利润以**倍PE， 2030年**亿元。以9.5%的WACC折现至今*********。
（***锁定内容已发布在长桥App「动态-深度（投研）」栏目同名文章）
③ 悲观：
市场份额：预计地平线在整体市场市占率约为20%。假设第三方供应商市场占总市场的40%，地平线在其中占据50%的份额。
收入预测：对应芯片出货量500万台，单价3000元，产品解决方案收入为149亿元，总收入为179亿元。
详细价值分析已
发布在长桥App「动态-深度（投研）」栏目同名文章。
③ 乐观：
市场份额：预计地平线在整体市场市占率约为35%。假设第三方供应商市场占总市场的70%，地平线在其中占据50%的份额。
收入预测：对应芯片出货量929万台，单价3200元，产品解决方案收入为297亿元，总收入为327亿元。
详细价值分析已
发布在长桥App「动态-深度（投研）」栏目同名文章。
小结：短期打满，长期需要跌下来才有空间
综上分析，其实可以看出，地平线是芯片（软+硬）赛道里的一个“国产替代”稀缺资产，且靠着J6P高价新品，也有希望看到量价齐升的真正“英伟达平替”希望。
只是短期角度，预期已相对饱满，而长期终局视角来看，在没有机器人第二曲线开启之前，目前估值也是在相对合理的水平，超额收益空间并不高。
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