每经记者：王琳 每经编辑：张益铭

继希迪智驾顺利登陆港股市场之后，又一家无人驾驶矿卡厂商上海伯镭智能科技股份有限公司（以下简称伯镭科技）正冲击港交所IPO（首次公开募股）。

记者注意到，伯镭科技在业务经营上有着一套以股权撬动业务资源的“方法论”，一方面，国家电力投资集团有限公司（以下简称国家电投）持股公司以低价入股伯镭科技，通过“捆绑”国家电投，国家电投旗下多家公司在报告期内（2023年至2025年前三季度，下同）也扮演起了伯镭科技大客户和大供应商的角色。

另一方面，伯镭科技单一最大股东集团成员以低价向中关村科技租赁旗下公司转让伯镭科技股权，进而通过与中关村科技租赁成立合资平台的方式锁定终端市场需求。在2023年和2024年，关联交易金额占到了伯镭科技收入的近七成和近四成。

即便如此，伯镭科技在报告期内仍未实现盈利，其在报告期内对第一大客户和第一大供应商的较大依赖性、前五大客户变动较大等情况，也给公司业绩可持续性蒙上了阴影。

对第一大客户和供应商存依赖，前五大客户变动较大

根据招股书，伯镭科技是一家电动自动驾驶矿卡及自动驾驶矿卡解决方案的提供商。具体来看，围绕无人矿山运输这一核心，伯镭科技构建了三大协同业务板块，包括智车、智矿和智运。其中，智车业务是指在封闭场景下电动自动驾驶矿卡的销售，该业务也是报告期内伯镭科技最大的收入来源，收入占比持续保持在八成以上。

在2024年，按照出货量及收入计，伯镭科技号称是全球最大的电动自动驾驶矿卡提供商；按出货量计，伯镭科技则号称是中国第二大无人驾驶矿卡解决方案提供商。不过，在收入逐步提升的过程中，伯镭科技却仍未实现盈利。2023年、2024年和2025年前三季度，伯镭科技的营业收入分别为0.70亿元、1.71亿元和3.15亿元，净亏损分别为3247.9万元、6098.6万元和5860.0万元。

与此同时，伯镭科技还面临主要客户集中的风险。2023年、2024年和2025年前三季度，伯镭科技对前五大客户的总收入占公司整体收入的91.5%、96.1%和97.7%，其中对第一大客户的收入占公司整体收入的70.4%、37.9%和65.0%。伯镭科技则表示，公司的收入集中水平符合行业规范。

记者注意到，2023年、2024年和2025年上半年，作为伯镭科技的同行业可比公司，希迪智驾对前五大客户的总收入占公司整体收入的64.1%、80.0%和94.1%，对第一大客户的收入占公司整体收入的31.2%、37.4%和46.7%，尤其是对第一大客户的依赖性远低于伯镭科技。

值得一提的是，2023年和2024年，客户—供应商群A分别成为伯镭科技的第一大客户和第二大客户，伯镭科技对其的销售金额分别为4899.37万元和6323.40万元，但到了2025年前三季度，客户—供应商群A已从伯镭科技的前五大客户中消失。而且，伯镭科技在报告期内各年/期的第一大客户都是在当年/期才首次成为公司客户，其2025年前三季度第一大客户F甚至是在2025年当年才成立。伯镭科技还给了2024年第一大客户D“五年内到期的每月分期付款”条件，给了2025年前三季度第三大客户G“36个月每月分期付款”的条件。这些也为伯镭科技的经营业绩可持续性带来了挑战。

伯镭科技的前五大供应商也存在不同程度的类似情况。例如，2023年、2024年和2025年前三季度，伯镭科技对其前五大供应商的采购额之和占公司总采购额的比例分别为74.4%、80.6%和84.3%，对其第一大供应商的采购额占公司总采购额的36.0%、46.5%和64.7%。伯镭科技在2023年的第一大供应商A和第四大供应商B、在2024年的第三大供应商D和第四大供应商E，以及2025年前三季度的第三大供应商G都是在当年/期首次成为伯镭科技的供应商。

此外，伯镭科技在2024年前三季度以及2024年全年的收入分别约为3430万元和1.71亿元，表明其占比近八成的收入确认于2024年第四季度。伯镭科技表示，根据灼识咨询的资料，自动驾驶矿卡解决方案行业的收入确认存在周期性波动，往往集中于下半年。不过，希迪智驾在2024年上半年和2024年全年的收入分别为2.58亿元和4.10亿元，也就是说，其在2024年下半年的收入占全年收入的比例仅为37.07%。

国家电投持股公司一边低价入股伯镭科技，一边扮演大客户和供应商角色

事实上，从经营业绩的可持续性来看，伯镭科技不仅对于其在报告期内变动较大的前五大客户和供应商存在较大依赖性，其经营业绩也在一定程度上与国家电投进行了“捆绑”。

2023年、2024年和2025年前三季度，客户—供应商群B一直是伯镭科技的前五大客户之一，伯镭科技向其销售智运解决方案，销售金额分别约为340万元、1060万元和1250万元，分别占公司同期收入的4.8%、6.2%和4.0%；客户—供应商群B同时也一直是伯镭科技的前五大供应商之一，伯镭科技向其采购电池、电池租赁、电池充电及更换服务，采购金额分别为1040万元、5090万元和680万元，分别占同期公司总采购额的8.9%、16.8%和2.1%。

招股书显示，客户—供应商群B包括客户—供应商B及其附属公司客户—供应商B1和客户—供应商B2。客户—供应商B在2020年成立于上海，注册资本约为4.42亿元。国家电投在伯镭科技的前投资者融和智驾及融和海川中拥有权益，同时拥有客户—供应商B低于30%的股权。

2021年，融和智驾、融和海川和绿舟投资总共以3800万元认购伯镭科技的新增股份，融和智驾、融和海川进而分别拥有了伯镭科技5.30%和0.58%的股份。也就是说，国家电投同时是伯镭科技的间接股东，以及伯镭科技大客户客户—供应商B的（间接）股东。值得一提的是，融和智驾、融和海川对伯镭科技新增股份的认购价为3.60元/股，而与他们在同一个月签署增资协议的汉理基金的增资价格却是4.38元/股。

与此同时，国家电投还拥有伯镭科技2023年和2024年第五大供应商C低于30%的股权，拥有伯镭科技2025年前三季度第二大供应商F低于30%的股权，以及间接持有伯镭科技2025年前三季度第三大供应商G的股份。

此外，2023年、2024年和2025年前三季度，客户—供应商群C一直是伯镭科技的前五大供应商之一，伯镭科技向其采购智车车辆底盘平台及无动力车身，采购金额分别约为2010万元、1.41亿元和2.06亿元，分别占公司当期总采购额的17.3%、46.5%和64.7%。同期，伯镭科技向客户—供应商群C销售智运解决方案，销售金额分别约为220万元、1960万元和2.7万元，分别占公司当期收入的3.2%、11.5%和零。

招股书显示，同力股份为伯镭科技前投资者，同时其也全资拥有客户—供应商C。在IPO前夕的2025年11月，同力股份以3000万元认购了伯镭科技的增资，借此获得了伯镭科技1.13%股份。

以合资平台锁定市场需求，关联交易贡献重要收入来源

伯镭科技还通过与下游租赁公司成立合资企业，甚至是进行关联交易的方式，来锁定终端市场需求，提升公司收入。

2025年12月，伯镭科技董事长胡心怡和上海昱署企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（以下简称上海昱署）签署股权转让协议，分别以1700万元和300万元的价格向天津中发天开海河中诺创业投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称中关村中诺）转让伯镭科技11.97万元和2.11万元注册资本，中关村中诺因此获得了伯镭科技1%的股份。

记者注意到，上述股份转让价格为14.20元/股，而在该股权转让前后进行的伯镭科技增资中，增资价格均为18.88元/股。那么，为何胡心怡和上海昱署要以相对低价向中关村中诺转让所持伯镭科技股份呢？《每日经济新闻》记者于3月16日向伯镭科技发去采访函，但截至发稿，尚未收到回复。

根据招股书，胡心怡是伯镭科技的单一最大股东集团成员，同时担任公司董事长、CEO（首席执行官）、执行董事。天眼查显示，胡心怡也是上海昱署的执行事务合伙人，还持有上海昱署99.66%的合伙份额。

招股书显示，中关村中诺成立于2025年12月1日，其执行事务合伙人之一的北京中诺同创投资基金管理有限公司为港股上市公司中关村科技租赁的全资附属公司。天眼查显示，中关村科技租赁还是中关村中诺的第一大出资合伙人，出资比例为26.77%。

值得一提的是，伯镭科技在招股书中披露，为拓展下游业务及降低风险，公司旨在与采矿服务商、矿主及租赁公司推进合资经营模式。例如，同样在2025年，伯镭科技根据三年战略合作协议与中关村科技租赁成立合资平台。伯镭科技表示，透过该合资平台，能够利用中关村专业的租赁经验来优化公司的轻资产运营模式。此轻资产运营策略不仅能保障稳定的车辆采购量，帮助公司深入洞悉客户的运营难题，也能让公司切入利润空间更高的运营环节，同时规避与建立及维护完全自有车队相关的巨大风险及资本支出。

在伯镭科技的智车业务中，商业模式之一就是伯镭科技将智车销售给租赁公司，随后租赁公司以固定期限租赁安排将车辆出租给终端客户。

也就是说，伯镭科技与中关村科技租赁成立合资平台来开展公司的业务销售，同时伯镭科技单一最大股东集团成员在其IPO前夕向中关村科技租赁旗下的中关村中诺低价转让了公司股权。

招股书还显示，伯镭科技在报告期内有着规模不小的关联方交易，其在2023年和2024年分别向联营公司销售货品4771.1万元和6323.4万元，分别占当年公司收入的68.58%和37.01%。