出品 | 网易科技《态度》栏目

作者 | 袁宁

编辑 | 丁广胜

打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片
打开网易新闻 查看精彩图片

3、资本先投了票

但资本叙事并不等于商业现实。

智谱2025年全年收入为7.24亿元，同比增长131.9%；净亏损47.18亿元，经调整净亏损31.82亿元；毛利率为41.0%。

收入增速很快，但绝对规模仍然不大，亏损也在继续扩大。

这意味着，今天万亿港元级别的市值，并不是对智谱当下收入和利润的定价，而是市场对未来的提前投票。

市场押注的是：智谱能够持续训练出足够强的基础模型，吸引开发者和企业客户，并通过 API、Coding、Agent 和私有化部署，把模型能力转化为规模化收入。

这个判断如果成立，智谱就不只是一家模型公司，而会成为中国大模型产业的基础设施型公司。

但这个位置也意味着极高的要求。

一家年收入7亿多元、仍处于大额亏损阶段的公司，要支撑万亿港元市值，在未来几年可能还要证明三件事：模型能力可以持续逼近全球第一梯队；API 和企业服务收入可以快速放量；高研发投入最终能够换来更高毛利和更强复购。

否则，今天的估值就很难只靠故事维持。

智谱这轮股价上涨，也有明显的资金面因素。港股 AI 标的稀缺、流通盘较小、港股通资金流入、模型发布窗口和 A 股上市预期叠加在一起，共同放大了股价弹性。

这也解释了为什么智谱可以在短时间内快速冲高，也会在此前出现剧烈回撤。

它不像一只完全由当期业绩驱动的股票，更像是资本市场在集中交易一个产业判断：中国大模型公司能不能跑出自己的 Anthropic。

阶段性的结论是，市场已经先给出了万亿港元的定价。