出品 | 网易科技《态度》栏目
作者 | 袁宁
编辑 | 丁广胜
6月22日，智谱股价继续上涨。港股盘中，智谱一度涨超40%，最高报2980港元，再次刷新上市以来新高。按盘中高点计算，公司总市值一度接近1.2万亿港元。
截至发稿，智谱报2458港元，涨17.38%，总市值约1.1万亿港元。当天主要互联网公司的市值，小米约6140亿，美团约4449亿元，百度约2997亿，快手约1990亿港元。智谱当天市值最高点，约相当于2个小米，3个美团，4个百度，5个快手。
1、重新定价
这是智谱上市不到半年后的新位置。
1月8日，智谱登陆港交所，发行价116.2港元，开盘报120港元，首日收盘131.5港元。彼时，公司总市值约500多亿港元，市场反应并不激烈。
不到半年，智谱股价较发行价上涨超过20倍，市值从500多亿港元，冲进万亿港元区间。
这轮上涨的直接导火索，是智谱新一代旗舰模型 GLM-5.2。
6月17日，智谱正式上线并开源 GLM-5.2。官方称，GLM-5.2支持1M 上下文，强化长程任务和 Coding 能力，并采用 MIT 协议开源。模型发布当天，智谱股价收报1660港元。
6月18日，股价继续上涨26.14%，收报2094港元，再创历史新高。
模型发布之后，关于中国大模型追赶 Anthropic 的讨论，也迅速发酵到海外社交平台。
6月18日，一名 X 用户提问：中国大模型预计何时能达到 Anthropic Fable 级别？马斯克回复称，可能在2027年第一季度。智谱创始人唐杰随后跟评：“不需要那么久。”
这句话很快成为智谱这一轮上涨中最具传播性的注脚。
2、市场在交易什么
市场真正交易的，不只是 GLM-5.2这一个模型，而是一个更大的判断：中国大模型公司距离全球第一梯队还有多远，以及这种差距是否正在快速收窄。
智谱这轮大涨，表面上是模型发布后的市场反应，本质上是资本市场在重新定价中国大模型公司的上限。
过去一年，中国大模型公司的竞争，更多发生在模型榜单、融资估值、应用流量和云厂商价格战中。智谱上市后，市场第一次有了一个可以直接交易的中国头部大模型公司样本。
它因此承接了多重预期：国产基础模型、开源路线、API 商业化、Coding、Agent，以及“中国版 Anthropic”的资本叙事。
这套叙事并不复杂。
Anthropic 用 Claude 系列模型证明了强模型可以通过 API、企业服务和 Coding 场景形成商业闭环。尤其是 Coding，正在成为大模型商业化中最清晰、最容易被付费验证的方向之一。
智谱想要讲的故事，也在这个方向上。
GLM-5.2的关键词，正是长上下文、Coding、Agent 和开源。对开发者来说，1M 上下文意味着模型可以处理更长的代码库、更复杂的任务链和更多工具调用；对企业客户来说，这对应的是更接近真实生产环境的大模型能力。
资本市场正在尝试用 Anthropic 的框架去理解智谱。
两者的相似之处在于，都是以强模型为底座，通过 API、开发者工具和企业场景，切入更高价值的大模型服务市场。不同的是，Anthropic 走的是闭源路线，智谱选择了更开放的开源路线。
在 Anthropic 前沿模型受到出口管制影响的背景下，这种对比被进一步放大。
6月中旬，Anthropic 的 Fable 5和 Mythos 5因美国出口管制暂停部分访问。几乎同一时间，智谱预告并发布 GLM-5.2。
一个顶级闭源模型受到政策限制，一个中国开源模型进入市场，这给智谱的资本叙事提供了新的想象空间。
3、资本先投了票
但资本叙事并不等于商业现实。
智谱2025年全年收入为7.24亿元，同比增长131.9%；净亏损47.18亿元，经调整净亏损31.82亿元；毛利率为41.0%。
收入增速很快，但绝对规模仍然不大，亏损也在继续扩大。
这意味着，今天万亿港元级别的市值，并不是对智谱当下收入和利润的定价，而是市场对未来的提前投票。
市场押注的是：智谱能够持续训练出足够强的基础模型，吸引开发者和企业客户，并通过 API、Coding、Agent 和私有化部署，把模型能力转化为规模化收入。
这个判断如果成立，智谱就不只是一家模型公司，而会成为中国大模型产业的基础设施型公司。
但这个位置也意味着极高的要求。
一家年收入7亿多元、仍处于大额亏损阶段的公司，要支撑万亿港元市值，在未来几年可能还要证明三件事：模型能力可以持续逼近全球第一梯队；API 和企业服务收入可以快速放量；高研发投入最终能够换来更高毛利和更强复购。
否则，今天的估值就很难只靠故事维持。
智谱这轮股价上涨，也有明显的资金面因素。港股 AI 标的稀缺、流通盘较小、港股通资金流入、模型发布窗口和 A 股上市预期叠加在一起，共同放大了股价弹性。
这也解释了为什么智谱可以在短时间内快速冲高，也会在此前出现剧烈回撤。
它不像一只完全由当期业绩驱动的股票，更像是资本市场在集中交易一个产业判断：中国大模型公司能不能跑出自己的 Anthropic。
阶段性的结论是，市场已经先给出了万亿港元的定价。
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