自10月19日罕见的四部门高层齐发声以来，多项政策密集跟进或出台，市场对于“政策底”已达成共识。
然而，自10月19日以来，A股市场反弹最为积极的行业却是地产、有色、通信及非银金融。在万科高喊“活下去”、各地频传房子打折销售的背景下，房地产板块的积极反弹，究竟是火中取栗，还是价值被重估？
政策底之下的反弹
“连珠炮”似的政策出台，着眼于“托经济”和“救企业”，但同时被救的还有A股信心。当前市场走在了从“政策底”向“经济底”切换的路径中。未来若经济触底回升，则新一轮牛市可期；未来若经济增长不及预期，则中期A股或继续震荡；但不论哪种情况，未来两个月依然是博弈政策的“蜜月期”。
因此，博弈政策反弹，成为当前市场的主要逻辑。据wind数据统计，自10月19日以来，28个申万一级行业除食品饮料外全部上涨，其中，综合、地产、有色等三个行业位居涨幅之首（截至2018-11-08），成为政策底之下表现最好的品种。
图1：“政策底”之下，不同行业的表现
数据来自：wind，截至2018-11-08
地产积极反弹，超越基本面？
今年以来，受房产税传闻、销售数据惨淡、降价风潮等因素影响，地产板块是今年惨淡股市中最悲惨的“弃儿”。申万房地产行业自年初高点至10月19日下跌幅度高达46.88%。
从基本面来看，无论是30大中城市商品房成交面积还是100城市成交土地面积，今年以来增速均显著下降。特别是成交土地面积的跳水，更显示当前地产企业积极收缩战线的态势。
图2：房地产销售和拿地均处于“冰点”
注：100个大众城市成交土地面积增速见右轴，
数据来自：wind，截至2018-10-31
实际上，从2016年开始，房地产的限购、限售，逐渐为A股地产板块蒙上阴影，地产股的估值中枢不断下移。尽管今年前三季度房地产上市公司的累计收入增速分别达到16.4%、21.7%和25.5%，盈利增速分别达到33.0%、36.7%和31.6%，但依然挡不住悲观预期的冲击。
图3：房地产板块估值随房地产销售下滑不断创出新低
数据来自：wind，截至2018-11-08
然而，地产还是那个地产，政策氛围变了，人心思涨。10月下旬以来在经济托底政策密集出台的背景下，越来越多的投资人开始寄望地产政策的被动放松；但对于博弈地产投资，仍需要厘清以下要点：
● 年初以来的坚定“去杠杆”，使得房企非标融资和境内信用债发行普遍收紧，下半年又迎来信用债到期高峰，市场此前对房企现金流的担忧持续压制房地产板块的表现；
● 7月23日，国常会政策信号从“去杠杆”转向“稳杠杆”。资金面逐渐由前期过紧状态转为稳健充裕，有利于缓解地产行业在信用债偿付高峰期的整体违约风险；但关于房产税的传闻，依然是房地产板块的阿喀琉斯之踵；
● 房产税应当推，但不是现在，必须以构建合理的公共住房市场且让商品房回归“市场”属性为前提；
● 当前市场博弈放松预期，但预计后续政策仍将以稳为主，视各城市库存、房价状态相机而动。当前一二线库存仍极低、三四线库存也大幅下降的背景下，政策难言放松；但考虑到目前宏观经济和地方财政所面临的压力，也不具备进一步打压的基础；
● 行业基本面，资金和土地资源正加速流向头部公司，支撑头部公司销售强增长，助推资金集中度提升、土地资源集中度提升、销售集中度提升；
● 货币政策边际宽松，流动性改善，再加上估值已创历史新低，房地产板块的估值修复之路尚未结束。
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