通货膨胀的惨痛历史教训

由Alasdair Macleod通过GoldMoney.com撰写，嗷嗷猪编辑

本文考察了过去的两种通货膨胀经验，以期预测当今货币政策的可能结果。

1923年的德国恶性通货膨胀表明，货币通货膨胀使纸质商标的购买力崩溃，几乎没有人想到。这与当今各国政府及其央行的“无论采取什么措施”的通货膨胀政策的命运息息相关。

约翰·劳（John Law）的密西西比泡沫时期的管理层，当他使用纸币操纵市场时，正是中央银行今天旨在实现的政策。正如约翰·劳证明的那样，通过将货币的命运与金融资产的命运联系起来，正是货币被摧毁了。

介绍

首先，我要谈谈下图的相关性，这是康斯坦丁诺·布雷西亚尼·特罗尼（Constantinino Bresciani-Turroni）的《通货膨胀经济学》中的屏幕截图，该屏幕截图 经常被复制，并且对于许多读过德国一战后的人来说是很熟悉的通货膨胀。

从与金价相等的汇率看纸价崩溃的进展，我们可以对今天美元在这种规模上可能处于的位置进行一下分析。自从1960年代后期伦敦金库倒闭以来，美元已经失去了98.2％的购买力。这样一来，美元在图表上的价格为56，大约等于1922年上半年德国相对于黄金的纸面票据估值。如果遵循与纸面票据相同的走势，则需要五个月或六个月的时间这将是100，并且在十到十二个月内将达到12,000。美元不是从纸面标记在1914年之前与黄金的原始平价，而是从$ 35 /盎司开始，因此按美元计算的黄金价格分别为$ 1960，$ 3,500和$ 42,000。

像这样的人物玩耍并不能代替合理的推理，但确实可以提供有趣的视角。更好地理解无抵押美元可能会消亡的原因，并不是想想每盎司黄金上涨的美元数量，或者黄金在一年内可能触及42,000美元的数字，这似乎是荒谬的，而是认为黄金在此期间基本稳定。美元失去了购买力。令人难以置信的是，陡峭而加速的上升趋势要比崩溃的下降趋势令人难以置信。此外，纸币和美元的共同点是它们曾经而且是不受支持的国家发行的货币，它们受到同样的影响，其后果越来越明显。

德国1920年代恶性通货膨胀

对于纸质商标，这一切始于1905年，当时德国经济学家兼宪章运动的领导人格奥尔格·纳普（Georg Knapp）出版了一本书，其书名译为 《货币论》。因此受到鼓舞，在of斯麦的领导下，普鲁士政府通过利用国家的铸币税为战争的军事力量提供资金，以结束所有战争。当德国失败时，任何掠夺战胜者财富的想法都变成了幻想。相反，是德国面临赔偿和战后危机。正如美联储正在应对今天的危机一样，答案就是印钞。就像现在美国和其他地方一样，货币通胀已成为政府融资的主要来源。

今天几乎没有经济学家不谴责德国央行的通货膨胀政策。然而，他们支持美联储，欧洲中央银行，日本银行和英格兰银行的类似货币政策。我们应该将鲁道夫·黑文斯坦（Rudolf Havenstein）在帝国银行的管理权与杰伊·鲍威尔（Jay Powell）的治理权进行比较，后者在上周降低利率后，于3月23日发表了联邦公开市场委员会声明，承诺采取“一切措施”的通货膨胀政策。英国总理Rishi Sunak在他的紧急预算中多次使用了该词组。

但是有区别。如今，决策者从未讨论过通货膨胀的替代方案，决策者就像盲目的邪教一样，完全相信，只有很小的变化，货币通货膨胀是所有经济弊病的治愈方法。至少在德国，政府的行动无论是在德国还是没有德国，都是更广泛辩论的主题，尽管答案大多是不明智的。

问题的一部分是金钱的数量论在因果之间被混淆了。正如Bresciani-Turroni所说，许多作家和德国政客认为政府赤字和书面通货膨胀不是原因，而是商标外部贬值的结果。卡尔·赫尔弗里奇（Karl Helfferich）是当时的金融家，政治家和德国领先的经济学家之一：

“流通量的增加没有出现在价格上涨和交易所贬值之前，而是缓慢而遥远地跟随着。从1921年5月到1923年1月底，发行量增加了23倍；这种上涨不可能导致进口商品和美元的价格上涨，在那段时期内上涨了344倍。”

这是一个有效和重要的观点，但不是Helfferich的想法。今天的观察员应该注意到，货币数量的增加与物价总水平的增加之间的差距。至关重要的是，它并不需要货币供应的过度通货膨胀来引起价格的过度通货膨胀，这是我们稍后要解决的问题。

除了应付战后经济和需要纠正的资本流离失所外，还有赔偿的负担。许多人将纸质商标的崩溃归咎于后者，而奥地利冠冕，匈牙利王冠，俄罗斯卢布和波兰商标几乎都在同一时间崩溃，这是一个不足的解释。

依靠货币通胀作为边际融资手段，它迅速成为政府收入的主要来源。如Helfferich所述，德国当局随后观察到货币数量增加与其对购买力的影响之间存在错位。大卫·里卡多（David Ricardo）于一个世纪之前就曾提出过这种观点，它是对数量论的证据，英国1844年皮尔（Peel）的《银行宪章法》是其依据。显然，对数量理论的驳斥为以当今的货币计划方式在1920年代德国提供更多的通货膨胀性融资铺平了道路。它导致观察到，面对进口商品价格迅速上涨的经济，货币供应不足。

德国货币供应量的增加与纸质商标购买力的影响之间的差异如此之大，以至于基础数字的准确性并不重要。但是今天，尽管我们可以认为货币统计数据可以相当准确，但是反映价格影响的统计数据却还不正确。今天对一般价格水平上涨的压制，完全没有资格进行任何统计分析，从这个意义上讲，Helfferich的观察是比今天的货币规划师更为诚实的评估。

从表面上看，他的演绎似乎有其优点。他接着说，

“德国马克在外币方面的贬值是由于施加给德国的过多负担以及法国采取的暴力政策造成的；所有进口商品价格的上涨是由于交易所贬值造成的；然后是内部价格和工资的普遍上涨，公众和国家对流通手段的需求增加，私人企业和国家对帝国银行的需求增加，以及纸质商标问题的增加。与普遍持有的概念相反，不是通货膨胀，而是商标的贬值是这种因果关系链的开始。通货膨胀不是价格上涨和商标贬值的原因；但是商标的贬值是价格上涨和纸质商标问题的原因。德国货币体系的崩溃一直是金融崩溃的主要原因。”

这种逻辑的出发点是，它永远不是政府的错，而是外部因素和市场的错。毫无疑问，随着未来几个月美元汇率下跌以及大宗商品价格上涨，我们将继续在未来的联邦公开市场委员会声明中看到类似的论点。

两者共同的错误是误解了金钱的基本主观性。金钱从相对于拥有商品的边际价值中获取价值。如果人们普遍认为货币是合理的，那么有节俭的人乐于持有货币储备，只在需要时才将其交换为商品和服务。这是金属货币最重要的质量，当政府货币失败时，人们总是向金属货币回归。

各州货币缺乏的另一个好处是，黄金和白银作为货币被世界各地接受，在纽约，伦敦和孟买具有相同的价值。除了跨境贸易，投资以及可能的长期战略考虑以外，政府货币通常仅限于国界。因此，纸币很容易受到外汇需求变化的影响，而黄金和白银则不会。如果外国人不喜欢您的货币，那么他们会通过出售货币来降低敞口，而不论其基本考虑如何。

在货币崩溃中，往往首先要归咎于外汇交易，正如德国在1922年底对新闻界的削减所表明的那样：

“自1921年夏天以来，外汇汇率已与内部通货膨胀失去了一切联系。浮动债务的增加（代表国家创造了新的购买力）在一定程度上跟随着商标的贬值。此外，内部价格水平不是由纸币通胀或信用通胀决定的，而仅由商标的外币贬值决定。说实话，在德国流通的货币数量之多，不是惊人的，而是从相对的角度来看，这是非常少的。更令人惊讶的是，浮动债务的增长没有更快。”

法定货币中最古老的借口是指责货币贬值是外国影响力，但一般来说，对本国货币没有太多依恋的外国人只是第一个卖出。最初，家庭用户注意到价格普遍上涨，而他们的收入和储蓄购买较少。这是引起投诉的原因，而不是合理的评估，也是上述压榨中采用的逻辑的原因。尽管有证据表明这是一种货币在失去购买力而不是价格上涨，但在某种货币的用户完全放弃购买力之前，购买力可能会大幅下降。

鉴于即将发生的事件，我们可以看到当今的纸币也有类似的趋势，特别是在以美元为代表的情况下。最初的狂潮被认为是一次性的，冲击了美国经济，但随后又迅速恢复正常-V形复苏。官方的故事在任何地方都是一样的，而在经济停滞之后，无论在哪里，经济都会恢复正常。但这使美国在刚结束的财政年度的预算赤字从先前预测的约万亿美元增加到超过3.3万亿美元。联邦赤字已经占联邦税收的百分之一百。

现在，我们面临第二波狂潮，这将需要更多的钞票印刷。下个财政年度美国政府的预算赤字将再次大大超过收入。从去年三月起，德国政府就一直处于1920年代初的境地：货币通货膨胀已成为政府税收超过税收的主要来源。

全球跨境贸易下滑是美国和中国之间征收贸易关税的结果，而这一变化是在长达十年的银行信贷扩张期结束时完成的，在此之后，美国的脆弱地位得以重现。咆哮的二十岁。随后的股市和经济崩溃仅由于有效的金本位制而在价格水平上限制了通货膨胀的影响；但是即使那样也无法承受大萧条带来的政治后果，导致1934年1月美元贬值。这次，美元没有受到支票，而冠状病毒封锁使美元倍受困扰。

在德国，纸币的崩盘以1923年11月20日的1万亿马克兑1金马克的价格稳定下来，相当于4.2万亿美元的汇率。然后，将纸质商标替换为一个新的单位，即地租商标，该单位只是赋予了金标的价值。这种安排直到1924年10月11日才成为法律。尽管地租通货膨胀（数量从1923年11月30日的5.01亿增加到次年7月的18.03亿），但稳定的成功仍使经济学家感到困惑。

奥地利学校的学生，尤其是路德维希·冯·米塞斯（Ludwig von Mises）的著作中，应该推断出，在最终资金流失到商品中之后，新货币的出现要求其用户积累一定的储备。所需要做的就是越来越多地接受地租标记。经济中现金和储蓄余额的增加吸收了地标的通货膨胀，结果居民消费价格基本保持稳定。

如果在外国人，企业和广大公众面前没有引入稳定化安排，那么稳定化将会失败。那些认为今天德国式通胀崩溃可以通过采用不同形式的法令进行早期货币重置来避免的人应该注意。

与约翰·罗（John Law）1720年的危机进行比较

纸币商标的崩溃并不是政府货币如何丧失其融资能力的唯一代表。与今天相比，它的优势在于，存在大量有关该主题的书籍，记录和统计信息，促使经济史学家将其用作此后记录的所有其他法定货币超级通货膨胀的模板。

在这方面，约翰·劳（John Law）在法国进行的实验的经济历史并不那么幸运。恰好在300年前，他的密西西比州泡沫破裂了，货币贬值了。但是要了解与当今局势的相关性，我们首先必须深入研究他的计划背后的事实。

1715年路易十四的去世使法国的国家财政（即皇家财政）破产。皇家债务为30亿里弗，年收入为1.45亿，支出为1.42亿。这意味着只有三百万里弗可以用来偿还债务的2.2亿利息，因此，债务的折价高达面值的80％。

路易十四去世后，奥尔良公爵被任命为七岁的路易十五的摄政王，因此必须找到解决皇家财务问题的办法。1713年的较早尝试是经常尝试且屡屡失败的权宜之计，那就是重新兑换货币，使其贬值了五分之一。结果出乎人们的意料：国家税收的短期增长是以对法国经济征税20％的代价为代价的。此外，财务总监将愚蠢地宣布打算进一步贬低造币，以筹集资金。这项奇异的计划是事先宣布的，旨在以某种方式刺激经济，但其结果却是增加了现有硬币的coin积。

大约在这个时候，约翰·劳（John Law）出庭作证，并向摄政王提出了深思熟虑的解决方案。他诊断出法国的问题是因为流通中的货币不足，仅限于黄金和白银。他建议增加一种纸币，例如英国和荷兰的纸币，并将其用于扩展信贷。

法国以前没有钞票，所有付款都是以实物支付的，法律说服了摄政王纸币的流通收益。他请求摄政王批准建立一家银行，该银行将管理皇室收入，并发行由其支持的钞票以及以财产抵押的纸币。这些注意事项可能会在3％的利息，而不是目前正在支付的7个半％可以用作银行借款王 钢坯政变。

在1716年5月5日，他获得许可，将通用银行建立为私人银行并发行纸币。法律成功地说服了公众用硬币换成纸币。他如此成功，以至于在17个月后的1717年4月，该法令规定国家的税收和收入可以用钞票支付，而法律是唯一的发行人。

法律现在可以将他的银行资本化。除了他自己的钱外，这主要是用面额为detet的坯料完成的 ，但折价为70％左右。他利用公众对未来货币贬值的预期来鼓励公众将金属货币换成他的纸币，他保证可以用发行纸币时含银量的硬币还钱。从银币的进一步贬值起，Law的钞票成为了公众的逃生途径。

一年之内，这些纸币的面值溢价比硬币高出15％。该银行免税，根据法令，外国人在战争情况下可以保证他们的存款。银行可以开设存款帐户，贷款，安排帐户之间的转账，打折票据并写信用证。法律的钞票可以用来缴税。对发行的纸币总数没有限制。

Law钞票的溢价释放了因担心进一步贬低而ho积的货币，货币流通量的改善迅速使经济受益。其他私人银行和放债人则使用罗的钞票作为扩大信贷的基础。这一成功意味着他在法国摄政王和商业团体中的信誉得到保证。
他使用钞票来缴税，使该银行拥有了现代发钞中央银行的地位。流通货币的扩张刺激了贸易，特别是考虑到与使用硬币相比，纸币更方便。值得注意的是，货币通胀的最早阶段通常会产生最有利的影响，再加上法律上明显的金融和经济专长，特别是根据财务总监的无能衡量，这给经济带来了急需的提振。 。

值得注意的是，在现阶段，没有实质性的通货膨胀，仅以硬币发行钞票。但是，（这似乎使经济史学家普遍逃避了）很明显，在罗的纸币的支持下促进了贷款业务，这增加了经济中银行信贷的数量。

劳现在可以将注意力转移到提高资产价格上，以偿还王室债务，增加公众财富，从而增加自己和银行的财富。

密西西比州的联系

可以理解的是，摄政集团对盖内拉尔银行（BanqueGénérale）在发行纸币和振兴经济方面取得的明显成就印象深刻。银行运行谨慎，只兑换纸币，而如今被称为“狭义货币”的数量并没有大大超过beyond积硬币的发行量。但是Law遇到了一个问题：票据发行以及银行以部分认购和面额票据的混合物进行资本化的事实， 意味着该银行没有足够的资本和利润来实现其最终目标，从而降低了银行的最终收益。皇家债务及其适用的利率。

因此，法律制定了一项计划，以增加银行及其间接控制下的资产。1717年8月，法律向摄政王提出要求，并授予其对路易斯安那州的法国领土和密西西比河进入的其他法国附属国的贸易和税收筹集垄断权，而现有的贸易租约已经失效。一个主要的吸引力应该是贵金属以及烟草贸易。

密西西比合资企业的公司名称为“ Compaigne de la Louisiane ou d'Occident”，但此后一直被普遍称为密西西比合资企业。在建立银行的过程中，劳保持近两年的时间，该项目处于搁置状态。这些股票以低于其500里弗名义价格的价格折价，因此需要一种安排计划以充实银行和公司。

第一步，在1719年夏天，他收购了其他三家公司以与密西西比州的合资企业合并。这些公司拥有对中国，东印度群岛和非洲的专有贸易权，这实际上使劳氏的密西西比州公司对法国的所有对外贸易都拥有垄断地位。为了偿还这些公司的债务并建造运输所需的船舶，Law建议以每股500里弗的价格发行50,000股股票，申请时应支付10％。到获得法律许可时，这些股票的价格为650里弗，这使得新股票的价值成为其部分支付形式认购价的三倍。

Law在纸币发行方面早先取得的成功，以及对改善法国经济的贡献，以及他通过发行纸币提高股价的能力，都保证了他的计划对于任何有幸订阅的人都能获得可观的利润公认。

该银行被重新授权为一家公共机构，并于1718年12月更名为皇家银行。同时，摄政王批准进一步发行最多10亿里弗的纸币，该纸币于1719年底实现。银行是通用银行，只发行了价值6000万里弗的货币作为回报，但这个新的通货膨胀问题完全不同。尽管不可能在远距离上用法律手段追踪这笔资金的流向，但可以肯定的是，这笔钱被用来管理密西西比州合资企业的股价，并在当年引发了公众的强烈恐慌。

但是，推动股价上涨的不仅是印钞，还助长了泡沫。罗的发起人技巧使通货膨胀率上升到了一个新的水平，1719年夏又批准发行了50,000股，并于当年秋天以供股的形式发行。现有股东有机会每持有四股旧股可以认购一股股票，并以50里弗的首期付款进行部分支付，下一次支付一个月以上。可以出售这些产品以立即获利，同时为新投资者提供低价的切入点。

法律通过扩大纸币发行而没有抵消任何种类的货币收购，将法律用于组装和资助法国对外贸易的全部垄断。除了这种货币扩张，我们可以肯定的是，私人银行和放债人将其用作扩大信贷的基础。我们知道伦敦的法院文件就是这种情况，理查德·坎蒂隆（Richard Cantillon）于1720年成功向英国财政法院起诉欠他的英镑50,000英镑（今天约合1800万英镑），尽管他已经尽快出售了密西西比州的股票他们被存为抵押。

在我们看来，使一个人同时拥有票据发行的垄断权和贸易垄断权，然后再利用他的票据凭空创造财富是非常危险的。同样明显的是，当这种兴奋消失了，而总的来说，投资者寻求兑现利润时，这种安排肯定会崩溃。

今天对我们来说似乎不太明显的是，法律垄断的主要要素存在于现代政府财政中，该财政利用纸币来使资产膨胀，从而为选民提供财富幻觉。[xi] 区别不在于所采用的方法，而是当今资产通胀的渐进性，以及国家声称其行为是出于公共利益，而不是一个人代表国家提出相同的要求。

同时，密西西比州的风险股价持续上涨，到1719年底为10,000里弗。必须阻止寻求获利的人来自股票销售的压力越来越大。毫无疑问，宣布派发每股200里弗的股息，就像在任何庞氏骗局中一样，应以盈利而不是资本认购来支付。价格最终在1720年1月8日达到11,000里弗的峰值。

到1719年末，法律发现维持泡沫越来越困难。钞票问题继续。1720年2月下旬，密西西比州公司和皇家银行合并。此后，股票开始急剧下跌，到了5月，Law失去了其财务总监的职位，并被降职。到当年10月底，股票跌至3200里弗，其中很大一部分在当年面临着更多的未付费用。

1719年，货币通货膨胀迅速上升，直接助长了资产价格。次年，密西西比州的股价下跌并未像原先预期的那样急剧下降，但与此相反的是，尤其是在随后的几个月里，纸面livre的购买力将下降。对英镑的汇率从9便士下降到1720年9月的2便士，其中大部分下跌发生在4月之后，因为前一年的通货膨胀的价格效应一直影响到汇率。

在1720年的最后三个月中，没有纸英镑的报价，表明它们已经一文不值。

与今天的相关性

约翰·劳（John Law）通过货币通胀扩大单一金融资产与当今的美联储货币政策有关。实质性差异是抑制利率，因此抑制了政府资金的市场成本，以及在政府债券的支持下膨胀了更多种类的金融资产。维持金融资产价格的重要性不仅是美联储的政策，而且越来越多地意识到，这是一项不允许失败的政策。

在某种程度上，其他中央银行正在抑制其政府债券的收益率，这项政策扩展到了美国以外。这次，约翰·劳（John Law）战略真正走向全球，其结果是法定货币的未来与当前金融泡沫的持续存在联系在一起。

在这方面，有趣的是，约翰·劳（John Law）时代最精明的银行家理查德·坎蒂隆（Richard Cantillon）从未在公牛方面打过劳的游戏。他的第一笔财富是购买约翰·劳（John Law）的股票，从而将信贷归功于他人，并迅速出售了抵押品。随后，他起诉要求拒绝还款的人归还贷款，从而得到两点樱桃。他的第二次财富是在1719年卖空Law的计划，不是卖掉计划中的股票，而是卖出外汇货币。换句话说，他计算得出，当该计划失败时，崩溃的货币将超过股票。他是对的。

结论

我们可以通过两种经验模型来判断法定货币的崩溃，这为我们在当前形势下的思考提供了参考。

故意操纵金融市场的政策与约翰·劳（John Law）的计划相仿，表明货币的崩溃将与政府债券泡沫的结束紧密相关。如今，金融资产泡沫是通过同样人为的手段维持的，甚至比Law的市场操纵更为透明-量化宽松，抑制和负利率等，我们还可以添加对价格通胀统计数据的操纵。

德国在1920年代初期的经验表明，货币通胀并没有像货币主义者认为的使货币崩溃那样多。卡尔·赫尔弗里奇（Karl Helfferich）引用了货币数量增加23倍而纸币对美元的货币数量增加344倍之间的关系，这为我们提供了一个重要的观点：今天不需要货币供应的过度膨胀来摧毁纸币。

一个根本的区别是，最大的罪人，即使不是按比例计算，而是可能产生的影响，是美联储充裕的美元，即所有人的储备货币。与一个世纪前的德国不同，与三个世纪前的法国不同，除了短期内，没有其他货币可以用来衡量美元的贬值，因为所有中央银行都遵循类似的通货膨胀政策，采用法定货币。

过去，合适的外币可以完全兑换成银或金，因此只能相应地衡量其下跌和下跌。这也意味着企业不可能通过将价格参考其他法定货币来绕过货币崩溃。德国的许多企业都以这种方式在纸面商标崩溃中幸存下来，但他们的现代企业将没有这种选择。

货币的最终崩溃总是从政府法定货币逃到商品中。这可能是延续当前宏观经济政策的唯一结果。但最重要的是，认为它不可能发生是一个错误，也不会是一个漫长的过程，因为这给了我们足够的时间进行计划。最后一次没有纸质标记的飞行花费了大约六个月的时间。罗的计划花了更长的时间才摧毁了他的生活。这些应该是我们的参考点。