当中国PPI-CPI“剪刀差”创出历史极值时，美国的实际利率也创下历史极值。这几年我们确实在不断见证历史。

美国 10 月 CPI 同比增加 6.2%，创 31 年来最高；CPI环比 0.9%，持平于今年 6 月的全年高点，也是 2008 年 6 月以来最高值。

实际利率等于名义利率减通货膨胀率，用来反映资金的实际时间价值。如果用美国1年期国债收益率减CPI同比来表征1年期的短端实际利率，那么2021年以来，该实际利率快速走低，截止11月12日，实际利率已经降至-6.09%，降到历史极值。

历史上，此前两次实际利率低于-5%的情况，分别是“两次石油危机”之后，同样是由于通胀水平的大幅上行（详见《 》）。但不同之处在于，在前两次石油危机中，1年期美债收益率基本上与CPI 同步走高，而本次疫情后，虽然通胀持续走高，但1年期国债收益率仍持续处于接近0的水平，显示货币政策的收紧明显滞后于通胀。

美国经济早已患上了低利率依赖症。在低利率环境下，美国私人部分投资整体有所扩张，但也基本过了周期高点，政府支出恰好续力。11月15日，拜登正式签署了比原计划大幅缩水的《基建设施与就业法案》，未来 5 年计划支出约为 1 万亿美元，用于交通基础设施、环境修复、能源与水利、宽带等领域的支出。后续的《重建美好未来框架》大概率也将于近期通过，未来 10 年的支出总额累计 1.75 万亿美元，支出主要集中在 2022-2026 年。市场对支出计划的非议，在是否会进一步抬升通胀上。

目前市场普遍预期通胀尚未达到峰值，高通胀局面将至少持续到2022年上半年。货币政策方面，虽然需要警惕未来高通胀压力倒逼美联储修正其观点并加快货币政策收紧速度的可能性，但即便发生这种情况，货币政策调整依然是滞后于通胀的，这意味着负实际利率的状态可能仍将持续一段时间。

同时，基于对美联储政策调整滞后的原因分析，预计未来美联储的加息空间将较上一轮加息周期进一步压缩，这也意味着负实际利率要转正可能需要面临较高的难度和较长的时间。

据经济学家董忠云预计，至少2022年上半年，美国大概率将继续处于负实际利率的状态，但美联储有可能加快加息，而一旦加息预期开始带动实际利率走高，流动性边际收紧依然会对全球资本市场产生负面影响。

一旦美联储加息出现提速，全球流动性加快收紧将对新兴市场形成抽水效应。2013美联储引发的“缩减恐慌”造成美债利率上升，并导致众多新兴经济体出现了利率上行，汇率贬值以及股市下跌，体现了美元流动性缩减的负外部性。2022年如果美联储加快升息节奏，预计将对包括中国在内的新兴市场流动性与资本市场表现产生负面影响。

目前中国经济已经度过了疫情后的复苏高点，经济动能逐步放缓，在对房地产与地方政府债务保持严格调控的情况下，内需不足的制约在2022年或仍将延续。调控政策方面，在控制宏观杠杆率，防范金融风险的要求下，中国央行对货币宽松保持克制，同时外部流动性收紧、利率抬升，将抑制中国货币政策宽松的空间，并对2022年A股和资产市场构成压力。

目前全球已进入加息周期。虽然美联储、欧央行、英国央行等主要发达经济体央行依然对加息持偏鸽派的态度，但挪威、新西兰等部分发达国家已经开始加息，新兴市场国家迫于本国通胀和资金外流等压力，加息进程更加激进。发达经济体加息滞后，未来可能更多面临的是通胀失控的风险，而对于加息节奏较快的新兴市场国家，需要面对本国经济可能因为利率上升过快而复苏受阻的风险。