被称为广州最大民企的雪松，近两年不断地加大其地产筹码，无论是广州的土地市场还是旧改市场都显得来势汹涌。
据相关报道，雪松此前已拿下的旧改项目包括：黄埔何棠下村、黄埔南岗片区、增城曹村等多个旧改项目。另外，去年下半年拿下广州白云、黄埔、增城等多宗地块。
不过，近日发生了戏剧性的一出：雪松在一天时间内退出广州三个项目（增城禧阅盛汇、黄埔洪圣沙岛综合体、白云太源村商业项目）。另外，国企接手其手上的最大体量旧改项目——黄埔何棠下村。
雪松集团到底在玩什么“游戏”？
雪松一天内退出三大项目
据工商资料显示，12月13日，雪松集团退出广州启臻房地产开发有限公司控股。
图源：广州楼市发布 截图来源：天眼查
据了解，广州启臻房地产开发有限公司旗下项目有位于新塘TOD附近的新盘禧阅盛汇。该项目所在地块，是去年7月由广州城投和雪松控股两家联手以15.76亿拿下。
按照规划，该项目包含5栋住宅和2栋写字楼，其中一栋写字楼还必须超过200米，打造为东部地标。从日前发布的宣传物料来看，其推广名已改为“广州城投·禧阅盛汇”，再无“雪松”二字。
同日，雪松还分别退出了另外两个项目。
一个是老黄埔洪圣沙岛综合体，其地块去年11月由雪松+广州城投以总价49.7亿拿下。
如今，开发商广州市洪圣沙建设投资有限公司控股股东已变成广州建投，与雪松再无关系。
图源：广州楼市发布 截图来源：天眼查
另一个是白云太源村商业项目，其所在地块去年7月被广州建投+雪松以9.67亿竞得。
如今，开发该地块的广州启翔房地产开发有限公司，也已变成广州建投100%控股子公司。
回顾雪松在2020年下半年总共拿下6块地，到目前为止，其中5块已经和它不存在关联。
“国进民退”
国企接手黄埔何棠下村
此外，工商信息显示，2021年12月3日，雪松控股已退出雪松文化旅游开发有限公司（下称：雪松文化）股东名单，科学城（广州）城市更新集团成为持股100%的大股东。
雪松文化，透过广州雪城投资有限公司（下称：雪城投资）全资持有广州市景腾房地产投资有限公司（下称：广州景腾）。（具体情况可见下图）
广州景腾，原是雪松实业负责黄埔区何棠下村旧改的项目公司，现转手科学城集团，意味着雪松控股正式退出何棠下村旧改。
黄埔何棠下村旧改项目处在知识城核心区南起步区，临近广州地铁14号线“何棠下站”和“知识城站”，以及九龙大道主干道，交通便捷。项目改造范围内规划总用地面积128.39公顷，计算容积率总建筑面积466.37万平。据悉，截至目前，这是广州目前体量最大的旧改项目。
何棠下村旧改原股东是安信信托，去年6月，安信信托暴雷，因国家政策调整和内部事宜不能继续投资旧改项目，何棠下村旧改的股权责任和义务转让给雪松集团。
早在2011年，何棠下旧改就已经正式启动，至今已经将近10年。
早于2011年，何棠下村就正式启动旧改工作，之后6年时间里，却毫无声息。而操盘主体公司广州景腾，于2012年8月份注册成立，现注册资本为48,860万元，经营范围为房地产开发经营、物业管理、房地产中介服务、建筑物拆除等。
直到2017年，区政府明确提出，要加快推进何棠下村方案审批速度。该村的旧改工作，才迎来转折点。某种程度上，何棠下村旧改“沉默”的原因，是没有有旧改经验或大型开发商介入。
这次广州景腾由雪松实业转给科学城集团，也并不非项目公司首次股东发生重大变更。
2017年至2019年，透过广州景腾工商信息变更，可以清楚看到，何棠下村旧改正在不断地调整和探索，特别是在控股股东上“三进三出”。
比如，广州景亿实业有限公司、广东方册产业咨询有限公司、深圳逸合投资有限公司于2017年先后进入股东名单；2019年，上述三家公司集体退出广州景腾，由广州信腾城市更新有限公司（下称：广州信腾）全资持有后者。
广州信腾的进入，标志着何棠下村进入新阶段——安信信托进场，前者正是安信信托与原有三位股东新成立的合资公司。
有“金主”进场之后，何棠下村旧改工作推进十分迅速。
2019年4月，该村召开了旧村改造项目征拆动员会，同年6月正式启动征拆，7月联星社同意集体物业拆迁，半个月时间完成拆除104栋房屋、拆除面积2.5万㎡。
随后一段时间里，何棠下村各经济联社陆续传来开拆的好消息，比如九龙湖房屋22天拆迁100%清零、牛往庄房屋拆迁100%清零、联星旧村15天拆迁100%清零。
2020年8月份，何棠下村首期复建房户型意见开始征询，同年12月份正式奠基。
到了2021年4月份，该村城市更新展厅对外开放，同时复建房交付样板房同步开放，共有6个户型，含65㎡到236㎡的两房到四房单位。
广州四季度14村旧改主体有变！
克而瑞数据统计，2021年第4季度内合计有14村有主体异动（传闻退出、暂缓、国企介入）等的情况。
其中包括，宝能集团退出黄埔区枫下村旧改项目、同区的何棠下村已由原来的雪松控股转换为科学城集团主体合作；番禺区明经村的合作企业升龙，因政府政策变化，选择暂缓该村改造项目，暂缓期3年等等。
如图所示，旧改重仓的黄埔区，在第4季度内有10村异动，知识城板块旧村占比有6村、长岭居板块2村、旧黄埔板块2村。此外，荔湾、番禺、海珠和天河区各有1村异动。
对此，克而瑞广佛区域首席分析师肖文晓表示：旧改进程放缓，对于广州的房地产市场而言，有利有弊。
弊端在于可能短期会出现一些局部的阵痛，一些已经拆除、正在拆除的项目改造周期会变长，村民和企业措不及防，同时一些企业会觉得新的旧改政策下无利可图，可能会打退堂鼓。
长期来看，也有弊大于利的地方，可以更科学统筹旧改项目的入市节奏，避免一哄而上，造成部分区域的商品房供应过剩、库存积压，也可以避免一些实力不够的企业浑水摸鱼，给长路漫漫的旧改工作“埋雷“。
重回地产之果
与那些异军突起的黑马、新兵不同，雪松作为广州最大民企，自一开始便是从地产起家，有自己的经验和模式。
1997年金融危机爆发时，雪松创始人张劲撤出股市，投身房地产，创办了雪松的前身君华集团。
当时房地产行业迎来发展契机，取消福利分房、推行按揭政策等，君华集团也迅速崛起。据悉，该公司踏足房地产的第一个项目便是收购烂尾项目华达山庄，用三年时间改造成“江南世家”别墅区。
之后，君华又收购一些土地开发了君华又一城及君华香柏广场；还曾参与广州重点旧城改造项目南华西项目；2010年起，张劲带领君华走出广州，在中山竞得巨无霸商住综合项目，建筑面积超百万平方米——广州、中山也成为君华项目及土储最为集中的两个城市。
但2011年开始的一轮调控，让全国楼市走入低迷，张劲在未来不明朗的形势下决定退出建筑行业、收缩地产等各项业务。因此，雪松房地产业务也因此进入瓶颈期，土地购置脚步停了下来。
另一边，雪松2002年开始进入大宗商品领域，并逐步转型供应链综合服务；此后陆续进军消费、金融、金属贸易、汽车销售，并斥资近百亿收购了化工企业齐翔腾达、服装品牌希努尔两家上市公司。
随着雪松扩张发展，地产业务在整个庞大的集团中越来越淡化。2020年，雪松控股以2851亿元营收位列《财富》世界500强第296位，早已从房地产企业发展为大宗商品领军企业。
但从2020年下半年伊始，雪松又重新出现在了广州的土地公开市场。
值得一提的是，有公开资料显示，2020年雪松账上资金只有63亿元，其中34亿元还处于受限状态，而其拿下的广州黄埔区何棠下村旧改项目成本就要133亿。
如此“孤注一掷”，可以看到雪松想要壮大地产业务的决心。
另外此前2020年，根据焦点财经的报道，雪松先是挖来原协信控股集团副总裁王信琦，担任雪松控股集团副总裁。王信琦离开后，又邀请原鑫苑集团总裁李尚荣加盟。不过从这两年雪松地产业务的发展来看，二位似乎并没有让雪松在业内掀起太大的波澜。
业绩承压 负债高企
数据显示，截至2021年6月30日，雪松实业有息债务191.55亿元，长期债务72.69亿元。负债总额498.80亿元，资产总计911.86亿元，资产负债率大概是54.7%。
值得注意的是，雪松集团还存续80亿永续债，若将永续债调整至长期债务，其财务杠杆将被推向更高。
资产负债率
《小债看市》分析债务结构发现，雪松集团主要以流动负债为主，占总债务的78%，债务结构趋于短期化，面临短期偿付压力较大。
截至本报告期，雪松集团流动负债有388.15亿元，主要为短期借款，其一年内到期的短期债务合计162.21亿元。
其中，截至今年9月末，雪松集团本部未经调整的短期债务63.71亿元。
相较于短债压力，雪松集团流动性紧张，其账上货币资金仅为54.9亿元，现金短债比为0.3，短期偿债压力较大。
在备用资金方面，截至今年3月末，雪松集团银行授信总额为345.39亿元，未使用授信额度有110.5亿元，其财务弹性一般。
银行授信情况
在负债方面，雪松集团还有110.65亿非流动负债，主要为长期借款，其长期有息负债合计72.7亿元。
整体来看，雪松集团刚性债务有264.24亿元，主要以短期有息负债为主，带息债务比为53%。
2017年以来，雪松集团的刚性债务均保持在200亿以上，去年和今年上半年其财务费用分别为18.67亿和9.04亿元，快速增长的利息支出对公司利润侵蚀加剧。
从融资渠道看，坐拥两家上市公司，雪松集团直接融资较为通畅，另外其还通过银行借款、发债、租赁、应收账款、信托以及股权质押等方式融资。
在股权质押方面，目前雪松集团所持雪松发展97.44%股权被质押，齐翔腾达股权质押率为81.85%，此外其下属多家重要非上市子公司的股权质押率均在97%以上。
雪松集团持有上市公司股权质押比例极高，不仅资金腾挪空间十分有限，还存在一定爆仓风险。
在资产质量方面，雪松集团面临存货高企、应收账款回收以及商誉减值风险等三大隐忧：
第一、存货高企；
近年来，由于供应链业务增加库存以及房地产项目投入增加等原因，雪松集团存货规模快速增长，规模已从2016年21.34亿元增长至167.86亿元，四年半翻了8倍。
值得注意的是，雪松集团所持房地产项目大多集中于中山、南宁等地，受限购政策影响较大，存在一定跌价风险。
第二、应收账款回收风险；
同时，雪松集团大宗商品供应链业务规模不断扩大，由于采购量增加，导致预付款和应收账款增长速度惊人。
2019年，雪松集团的应收账款从58.78亿元翻倍，近年来一直维持在百亿以上，庞大的预付款和应收账款对公司资金占用十分明显，还存在一定回收风险。
第三、商誉减值风险；
近年来，雪松集团进行了大量的并购扩张，2016年收购齐翔腾达，2017年收购希努尔，2019年收购中江信托，业务拓展至化工、纺织服饰、金融等领域。
外延式并购不仅消耗大量现金流，同时也积累了大量的商誉，截至2021年6月末雪松集团商誉为35.24亿元，且无形资产中的商标权占比高，如今后并购公司业绩不达标，存在大量商誉减值风险。
截至2021年9月底，雪松集团受限资产规模267.89亿元，其中货币资金受限27.49亿元、存货受限61.88亿元、投资性房地产受限52.37亿元、长期股权投资受限82.13亿元。
可见，雪松集团整体资产流动性很弱，可用于再融资的信用资源有限。
另外，目前雪松集团在建及拟建房地产项目和石油化工在建项目尚需投资规模大，未来还面临较大的资金支出压力。
总的来看，雪松集团营收和业绩双双下滑，本部出现亏损；债务呈短期化，流动性不足短期偿债压力大；股权质押比例高，资产流动性很弱。
如此来看，雪松系拿下广州最大旧改项目后，又找国企帮忙，就能理解了。
--THE END--
素材来源：观点地产网、小债看市、广州楼市发布、广州乐居等
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