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原创 张明 正和岛商业洞察

作 者：张明 中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任

来 源：正和岛商业洞察

（ID：zhenghedaoshangye）

2022年国际环境

警惕三大不确定性

IMF（国际货币基金组织）在2021年秋季预测，2021年全球经济将会增长5.9%，显著高于2020年的-3.1%；不过，2022年全球经济增速将会回落至4.9%。笔者认为，2022年全球经济增速最终可能再次低于IMF的预测，将会面临三大不确定性。

2022年全球经济面临的不确定性之一，是新冠肺炎疫情的持续时间与强度再度超出预期。

2021年年初，随着全球范围内有效疫苗的推出，市场普遍认为，到2021年下半年疫情将得到全面控制。但在2021年，新冠病毒变异毒株德尔塔（Delta）再次肆虐全球，导致全球疫情防控形势重新变得严峻。

根据WHO（世界卫生组织）的数据，到2020年年底，全球范围内有8284万人确诊新冠肺炎，有190万人因此死亡；而截至2021年12月3日，全球确诊人数上升至2.64亿人，全球死亡人数上升至523万人，2021年的新冠肺炎确诊人数与死亡人数显著超过2020年。

2021年年末，南非又出现了新冠病毒最新变异毒株奥密克戎（Omicron）。WHO的数据显示，截至2021年12月3日，奥密克戎病毒已经蔓延至38个国家和地区。

相关研究表明，与之前的毒株相比，奥密克戎更会躲避抗体，对现有疫苗具有更强的抗药性。目前来看，2022年新冠肺炎疫情的全球演进形势并不乐观，对疫苗注射进度滞后的发展中国家（尤其是非洲国家）而言更是如此。如果疫情继续肆虐，2022年的全球经济增速就可能不及预期。

2022年全球经济面临的不确定性之二，是美联储退出宽松货币政策的真实速度。

新冠肺炎疫情暴发后，美国政府使用了史无前例、极其宽松的财政货币政策用于救市。不到两年时间，美联储资产负债表的总规模翻了一倍以上，从4万亿美元增加到逼近9万亿美元。

在宽松政策刺激下，美国通货膨胀形势显著恶化。截至2021年11月，美国经过季节调整后的CPI（消费者物价指数）与核心CPI同比增速分别达到6.9%与5.0%。在通胀形势恶化的背景下，美联储在2021年11月初宣布开始缩减量化宽松规模。

按照最初的计划，美联储将会在每个月缩减购债150亿美元，到2022年6月底缩减完毕。在2021年12月中旬，美联储宣布，从2022年1月起，将缩减购债速度由每月150亿美元加快至每月300亿美元。同时，美联储的点阵图显示，美联储委员预计将在2022年与2023年分别加息3次。

从历史上来看，每当美联储进入货币政策紧缩周期，新兴市场与发展中国家都会面临短期资本大量外流、本币汇率面临贬值压力、国内风险资产价格下跌、本国经济增速放缓的不利冲击，严重情形下甚至可能引发货币危机、债务危机、金融危机甚至经济危机。如果美联储收紧货币政策的速度超出市场预期，那么新兴市场与发展中国家面临的冲击将更加猛烈。

2022年全球经济面临的不确定性之三，是全球大宗商品价格飙升造成的输入性通货膨胀的持续时间究竟几何。

2020年，新冠肺炎疫情暴发造成全球大宗商品价格暴跌。2021年，全球经济反弹导致的需求面复苏，疫情冲击下造成的供给短缺以及全球运力不足，共同导致大宗商品价格飙升，并给大宗商品进口国造成了严峻的输入性通货膨胀压力。目前，部分大宗商品价格已经逼近甚至创下历史性峰值。

市场原本预期，随着疫情消退，在高企的价格下，大宗商品生产国将增加产能，由此将有效缓解供需缺口，引发大宗商品价格回落。然而疫情再起波澜，并且全球海运体系面临的瓶颈短期内难以解决，2022年全球大宗商品价格走势仍面临较强的不确定性。

上述三大不确定性之间存在相互依存的正反联系。例如，如果疫情再度加剧，那么美国经济增速将会放缓，这会降低美联储货币政策正常化的速度。如果疫情加剧使全球大宗商品价格继续上升，推动美国通货膨胀飙升，那么美联储货币政策正常化的速度则可能提速。

对中国经济而言，在复杂多变的外部环境下，更重要的是加快双循环新发展格局的构建，以我为主，由内促外，通过内循环带动外循环，实现内外循环相互促进。

中国政府应在强力防控疫情的前提下加快结构性改革步伐，通过逆周期宏观经济政策保证国民经济持续较快增长，在增长中化解系统性金融风险。正如十多年前在全球金融危机过程中扮演的角色一样，中国经济将在新冠肺炎疫情下继续担任全球经济增长最重要的动力源。

2022年中国宏观经济

政策扩张发力

2021年前三个季度，中国GDP增速分别为18.3%、7.9%、4.9%。从消费、投资与净出口三驾马车对经济增长的贡献来看，2021年第一季度，三驾马车对经济增长的拉动分别为11.6、4.5与2.2个百分点，到2021年第三季度，上述指标分别回落至3.8、0.0与1.1个百分点。

不难看出，在2021年，消费与投资对经济增长的贡献显著回落，而净出口对经济增长的贡献表现出很强的韧性。

最让分析师惊喜的，是中国出口增速的超级强劲表现。即使抛开1-2月的60.6%的超强增长不谈，3-11月中国出口额月度同比增速的均值也保持在27.2%。2021年10月高达845亿美元的货物贸易顺差，也创下了有史以来的新高。

中国出口增速之所以持续保持强劲，一是全球疫情促进了中国特定行业的出口，例如医疗物资与设备、笔记本电脑、远程办公设备等；二是全球疫情肆虐与中国防控出色的反差，导致中国企业短期内在全球产业链上的地位不降反升；三是发达国家疫情回落，导致进口需求上升。

不过，中国出口增速也不可能始终保持20%之上，例如PMI（采购经理指数）中的新出口订单指数在2021年5月至11月期间已连续7个月低于荣枯线，这意味着未来外部进口需求可能走弱。

2021年，中国通货膨胀表现出CPI增速处于低位、PPI（生产者物价指数）增速快速上升的态势。2021年1月至11月，CPI增速由-0.3%上升至2.3%，PPI增速则由0.3%攀升至12.9%。CPI增速处于低位的主要原因是食品价格尤其是猪肉价格的低迷。

不过，从2021年10月起，猪肉价格与食品价格增速已经触底反弹。PPI增速一路攀升的主要原因是全球大宗商品价格在新冠肺炎疫情后的快速上升。不过，与2021年10月13.5%的峰值相比，2021年11月的PPI增速已经开始回落。

新冠肺炎疫情暴发后，中国城镇调查失业率一度上升为2020年2月的6.2%。2021年1月至11月，该指标从5.4%下行至5.0%，表明劳动力市场运行平稳。值得注意的是，同期内16岁至24岁的年轻人调查失业率却由12.7%上升至14.3%，这意味着中国劳动力市场上存在一定的结构性失业压力。

2021年12月上旬召开的中央经济工作会议指出，当前中国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。因此，2022年的经济工作要“稳字当头、稳中求进”，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。

基于上述表态，笔者认为，与2021年的宏观经济政策相比，2022年的宏观经济政策将更具扩张性。

财政政策方面，预计中央财政赤字占GDP比率依然保持在2.8%至3.0%区间，地方债发行规模有望显著上升（2022年地方债的实际发行规模可能达到4.5万亿元左右），且会要求财政政策前置（集中在2022年上半年发力）。

货币政策方面，2021年下半年已经有两次降准，12月20日LPR利率（贷款市场报价利率）下调了5个基点，预计在2022年（尤其是在2022年上半年）将会有进一步的降准（2次左右）与降息（20至40个基点），结构性货币政策操作也有望进一步发力。

除宏观政策外，针对房地产市场的调控政策也将出现一定程度的调整，因为此次中央经济工作会议在提到坚持“房住不炒”的同时，也提出要“促进房地产业良性循环和健康发展”。

考虑到上述政策调整，笔者预测，2022年全年中国GDP增速有望达到5.3%-5.5%，季度经济增速保持前低后高态势；全年CPI增速达到2%-3%、PPI增速回落至5%~6%；城镇调查失业率稳定在5%上下。这意味着中国经济将维持平稳较快增长，也将继续为后疫情时代的全球经济复苏做出重要贡献。

建言企业家

专注核心竞争力

2021年以来，房地产、互联网平台、课外教辅等领域发生的深刻转型，正在向我们传达一些重要信息，很多领域的宏观环境、微观监管、游戏规则都在发生变化。企业家在决定未来的投资、生产经营时，建议关注以下几个方面的问题：

第一，系统学习、潜心观察，在充分了解各种变化之前，不盲目多元化、不盲目扩张。在未来一段时间里，“找到风口、提前占据风口就能赚钱”的策略很可能不再有效。重要的不再是速度，而是准确度与契合度。

第二，要厘清未来中国经济的大方向。例如，脱虚入实、大力发展实体经济是大方向；共同富裕，企业带动社区与居民共享发展成果是大方向；促进自主技术创新，促进补链延链强链是大方向；可持续低碳发展是大方向；“房住不炒”、促进房地产市场平稳健康发展是大方向；统筹发展与安全是大方向。

第三，将大方向与企业自身资源禀赋相结合，找准未来核心竞争领域，持续锻造核心竞争力。在未来，更受青睐的企业未必是规模很大的企业，更可能是规模适度、经营灵活的细分行业隐形冠军，是专精特新“小巨人”。

第四，控制自身杠杆率，避免过度举债经营。中国金融市场仍处于防范化解系统性金融风险的过程中，未来商业银行体系可能出现新一波不良资产浪潮，这可能导致商业银行经营行为发生重要变化。在这一背景下，要理性举债、慎重举债。不要过度重视发展速度，要重视发展的可持续性。

第五，既要看到资本市场的吸引力与机遇，又要看到资本市场的博弈与风险，不要让资本市场一轮一轮的热潮牵引自己的注意力。任何时候，能够长盛不衰的实体企业都是专注并持续强化核心竞争力的企业，资本市场仅仅是锦上添花，那些所谓的资本市场弄潮儿最终大部分都湮灭了。