本文作者 | Amy姐的跨境金融圈

本文来源 | Amy姐的跨境金融圈（ID：Chinashintay）

从必须清理，到登上A股IPO的舞台，海外家族信托走了将近20年。近年，多家海外家族信托持股的企业成功IPO，近期，深交所又专门由几个案例解析了“海外家族信托+”不用清理的情况，给海外家族信托来A股注入了一剂强心针，财富与传承跨境共舞，富人的春天来了。

今天看看海外家族信托闯A史（20年），看看几个“海外家族信托+”成功IPO的案例，看监管的审核思路和尺度，相信对想用海外家族信托持股的企业家会有所启发。

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内地民企海外上市+海外家族信托

2000年，新浪纳斯达克成功上市，这是中国内地第一家成功赴美上市的互联网公司，打开了内地民营企业海外上市的大门，也揭开了海外家族信托传承的秘密。

在“避税、避债、控制权稳定…”各种功效+吹捧下，在“信息透明、税收征管加严、人和资产全球化、创一代传承箭在弦上…”各种催化下，这个在西方几百年的传承工具——家族信托，开始慢慢慢慢渗入在港美股上市的内地企业家和富人的肌肤和血液。

美国第41任副总统、洛克菲勒第三代Nelson Rockefeller（1908-1979），“成功的关键是「名下不拥有任何财产，但却控制一切」”，讲的就是家族信托。

据称，“在海外上市的内地民企，1/3以上都有家族信托持股”。我无从考究这个数据的真实性，但随便翻看招股说明书，基本上也七七八八，甚至更多。

▲图： 坊间传闻，新个税实施前夜，2018年仅最后两个月，内地客户就成立了300多个海外家族信托。。。夸张了啊你们

如果说自千禧年新浪之后，海外家族信托在港美股企业家或者家庭有移民的内地富人那里，还算风生水起的话，那在国内A股上市的企业家这里，却只能说是沉寂数十年：没有一例带家族信托的企业，能成功在A股IPO。

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国内”信托+”上市障碍

主要原因是，企业在A股IPO，必须“股权清晰”，而家族信托持股，会导致“持有人权利不清”。

《首次公开发行股票并上市管理办法》第十三条规定，“发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”。 《创业板首次公开发行股票注册管理办法》第十二条规定，“控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份权属清晰，最近2 年实际控制人没有发生变更，不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷”。

所以在2015年之前，监管明确“以信托持股等方式持股的，必须在申报前清理”。

▲示例：迈瑞医疗招股说明书中，关于大股东清理信托持股的说明

以此，清理掉家族信托以在A股IPO，就是所有老板的命。还是资本造富先。

比如去年新加坡首富，迈瑞医疗大股东李西廷，从美股回A股IPO时只能撤销BVI家族信托。 比如360周鸿祎，借壳回A股时撤销“离岸信托—BVI”架构。等等……

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A股上市后+海外家族信托

但不认命，就是英飞拓老板刘肇怀的命。IPO不让带家族信托，那就先上市，上市后再设立家族信托。他成功了。

2010年，英飞拓在A股IPO，当时的刘肇怀，是通过个人和特拉华公司JHL INFINITE LLC控股英飞拓，“股权结构清晰”。

▲图：英飞拓持股架构（2014年底）

上市后的2015年，刘肇怀开始尝试设立海外家族信托，得益于自己的美国籍身份，以及原本就通过外国公司持股的便利，在A股“IPO时信托持股不可以，上市后信托持股可以”的监管规则之下，刘肇怀成了A股上市后+海外家族信托的破局者。

截至2019年5月3日最后一次家族信托公告，刘肇怀设了4个家族信托JZHKC LIU家族信托（#E）、JZ LIU家庭信托（#1）、JZ LIU信托（#3）和JZ LIU信托（#4），并将所持特拉华公司JHL INFINITE LLC88.27%的股份收益权分别装入了这4个信托， 信托设立后，刘肇怀仍为JHL INFINITE LLC的唯一股东，持其11.73%的股份收益权和100%的投票权，英飞拓的实际控制人仍然为刘肇怀。（2019年11月刘肇怀减持，英飞拓实际控制人变更为深圳市国资委）

▲图：刘肇怀的家族信托

刘肇怀的成功让财富管理圈振奋，但很难复制。

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A股IPO+海外家族信托

从2015年刘肇怀“A股上市后+海外家族信托”，到“海外家族信托+”IPO，又走了5、6年。

随着2019年科创板的到来，监管尺度前所未有的开放，红筹股可以上、VIE架构可以上，外资股东们来了，其中一些带着海外家族信托的也跃跃欲试。

看深交所在《深交所创业板注册制发行上市审核动态（2022年第1期）》列出的三个闯关案例芯原股份、盛美上海、凯赛生物…

芯原股份

2020年08月18日，芯原股份[688521]成功在科创板上市。

上市之时，芯原股份股权分布及董事会构成均较为分散，被认定无控股股东和实际控制人，第一大股东为开曼公司VeriSilicon Limited持股17.91％，再穿透开曼公司的权益来看，Wayne Wei-Ming Dai戴伟民及其亲属是第一大股东。

▲图：芯原股份股权结构

而看戴伟民及其配偶，俩人直接及间接持有的、以及信托基金持有的芯原股份股份数合计5.6406％，其中通过不可撤销的家族信托间接持股的比例为1.7295％，信托委托人为戴伟民及其配偶，受益人为其子女。

▲图：戴伟民及其配偶持股示意图

在本案例中，第一大股东存在（家族）信托持股，但并未被问询也未拆除，芯原股份成功带海外信托在A股上市。

盛美上海

2021年11月21日，盛美上海[688082]成功在科创板上市。

作为境外上市公司分拆上市的子公司，上市之时，盛美上海的控股公司为美国公司ACMR持有91.6%的股份，实际控制人为自然人HUI WANG持有投票权比例为43.64%，同时，实际控制人的配偶、子女以及两个家族信托持有极少部分股份/投票权，其中两个家族信托David Hui Wang & Jing Chen Family LivingTrust和David Hui Wang &Jing Chen Irrevocable Trust各持有投票权0.39%。

▲图：盛美上海实际控制人及家属持股情况

两个家族信托的情况如下：

▲图：两个家族信托情况

在本案例，实际控制人的配偶和子女存在通过信托持股的情况，IPO审核过程中，监管层对此进行了问询，盛美上海这么回复：

家族信托在境外属于常见的财产处理安排与家庭财富管理方式，具有较为成熟的运作机制。在境外设立家族信托属于美国税务规划或遗产规划的常规操作方式，以家族信托方式持有美国上市公司的部分股份在美国证券市场较为常见。 实际控制人HUIWANG及其妻子、子女均系美国国籍，其设立家族信托是为家族财产管理、传承与税收筹划之目的，且该等家族信托持有的美国ACMR股份比例较低，上述家族信托通过控股股东美国ACMR间接持有发行人股份不会影响发行人股份权属清晰。

最终未要求拆除，盛美上海成功带海外家族信托在A股上市。

凯赛生物

而反观凯赛生物[688065]，就没那么勇敢/幸运。

起初，公司实际/共同控制人为XIUCAI LIU（刘修才）与配偶和儿子，三人通过两个家族信托间接控制凯赛生物31.47％的股份。

但在IPO审核过程中，在监管层问询该持股架构是否满足股份权属清晰的发行条件时，凯赛生物自行拆除了信托持股架构，将家族信托间接持股转为个人直接持股，并最终通过了IPO。

▲ 图：凯赛生物拆除家族信托前后

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从三个案例，看深交所“家族信托+”A股IPO审核尺度

其实，芯原股份和盛美上海带家族信托成功IPO不是偶然，那凯赛生物的失败是不是必然？

在《深交所创业板注册制发行上市审核动态（2022年第1期）》，对审核尺度这么讲：

（下面这一大段很枯燥但很重要）

1、信托持股一定要满足审核要求

一如既往，发行人（拟IPO企业）股权要清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份权属要清晰稳定。

对境外较为常见的财富管理方式——海外家族信托，信托关系通常会涉及委托人、受托人、受益人、保护人等诸多主体，相关法律关系既特殊又复杂，审核部门通常会在充分尊重市场主体商议实践的基础上，结合立法目的、政策要求、监管目标等因素判断相关股权安排是否稳定。

审核实践中，权属稳定通常需要满足于以下条件： ①从法律要求来看，应该权属分明、真实确定、合法合规、权能完整； ②从政策要求来看，不得存在资本无序扩张、违法违规造富、利益输送等情形； ③从监管要求来看，要防止大股东滥用优势地位，保护公众投资者合法权益，维护股票市场秩序，明确市场主体预期。

（所以就是说，在满足股权清晰的情况下，鼓励跃跃欲试。）

2、控制权的信托持股需要清理

在凯赛生物案例中，发行人控制权条线的股份存在信托持股情形，影响了对控制权相关股权清晰稳定这一发行条件的判断，因此发行人在审核过程中拆除了原有的信托架构。这是因为，信托持股会对控制权相关股权带来以下不利影响：

①第一，信托财产权具有独立性与特殊性，权利关系主要依赖信托协议的约定，容易导致股份权属不清晰，这点与股权、物权明显不同； ②各国信托立法及实务一般都授予受托人很大的信托权限，拥有管理、收益分配和投资决策权，因此受托人的权限范围及决策机制关乎信托的控制权，从而可能影响发行人的控制权； ③虽然受托人对信托财产的管理与处分权类似物权，但其享有该等权利的目的是为他人、受益人的利益，这种“为他人利益的所有权”关系决定了信托关系相关主体之间权利义务约定复杂、制衡机制较多，易产生争议与矛盾； ④境内A股市场相关规则体系在实控人认定以及责任承担方面均有着较高要求，信托财产的破产隔离机制可能导致规避现行规则规定的实际控制人的责任，不利于监管责任的落实； ⑤根据委托人在设立信托时是否保留了撤销权、变更权，可将信托区分为可撤销/可变更、不可撤销信托/不可变更信托。其中，可撤销的信托撤销、变更具有任意性，影响股权稳定。即使不可撤销、不可变更的信托，其法律关系相比股权也并非稳定的。 ⑥离岸家族信托仍存在外汇监管上的要求。因此，控制权相关股权中存在信托持股的，原则上应当在申报之前予以清理。发行人、中介机构以某部分控制权相关股权份额较小、不影响控制权稳定或清晰为由，主张保留信托持股架构的，理由尚不够充足。

（所以就是说，目前这个阶段，实际控制人通过家族信托持股比例达到控制权的，无法通过审核。）

3、非控制权的信托持股可以不用清理

对于非控制权相关股权存在信托持股的情形，有过未拆除信托结构的案例，但是这并不意味着所有的非控制权条线的信托持股均可以参照适用。

第一种情形比如盛美上海。发行人控股股东、实际控制人、第一大股东不属于信托架构，信托持股具有充分的合理性，信托持股比例较小，不影响发行人控制权的认定，不存在影响发行人股份权属清晰和控制权稳定的情形。 第二种情形比如芯原股份，虽然第一大股东存在信托持股，但发行人认定自身无实际控制人、无控股股东。为防止通过无实际控制人认定进行监管套利，切实落实防范资本无序扩张、违法违规造富、利益输送等监管要求，原则上发行人及中介机构应当比照发行人控制权条线存在信托持股的情形拆除第一大股东相关信托架构。仅在信托持股具有充分合理性且比例较小，发行人及中介机构审慎充分论证相关信托架构不存在规避监管要求嫌疑的情况下，按照第一种情形列示要求，在发行人进行相应披露和风险提示，保荐人及发行人律师发表专项核查意见后，审核部门会从严判断保留该等信托架构的合理性。

（所以就是说，目前这个阶段，对于非控制权相关股权存在信托持股的情形，可以不必拆除信托结构，但也不是必然。）

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结语

从几百年前西方诞生走入海外上市的内地企业家的眼帘，海外家族信托用了几百年。从海外上市的企业走到A股上市公司，海外家族信托用了15年。从A股上市公司走到A股IPO阶段，只用了5年。

从芯原股份、盛美上海…等多家海外家族信托持股的企业成功IPO，从深交所又专门解析了“海外家族信托+”审核尺度来看，

步子正在逐渐放，局面正在慢慢破，资本与监管心照不宣的默契逐渐在建立，财富与传承正在跨境共舞，富人的春天来了。

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