【聚焦】刘俏：碳中和时代的企业路径选择

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大量研究已经表明，那些有清晰的碳中和转型计划的企业，市场估值很高，这包含了碳中和转型计划的溢价。因此，从实现价值最大化目标来讲，拟定切实可行的、易于跟公众和市场沟通的碳中和转型计划，对企业而言意义重大。

本文系盘古智库学术委员、北京大学光华管理学院院长、光华管理学院金融学教授刘俏在“第九届中国企业绿色契约论坛”上的发言，文章来源于“新浪财经”。

关于碳中和时代企业的投资发展，我想跟大家讨论三个问题。首先，梳理一下碳中和和中国经济之间的逻辑的关系，因为要理解碳中和时代企业的发展，就需要理解其背后的宏大背景。其次，讨论一下目前我国实现碳中和的转型路径，以及一些关键的节点问题。最后，结合企业的投资和发展谈一些自己的思考。

碳中和是未来中国经济发展的重要驱动力

当下谈中国经济高质量发展，主要从增长理论角度出发，关注我国经济发展经历了一个从要素投入，资本和劳动力投入向全要素驱动的转型过程。

高质量发展的核心要义在于，未来中国经济增长将由生产率的增长来驱动，这意味着中国经济底层逻辑的变化。在改革开放的前三个十年，中国经济保持了4%以上的增长速度，GDP也保持了两位数的增长。但是在2011年前后，即跃升为世界最大的制造业大国之后，中国的工业化进度基本上进入尾声，从统计数据上来看，经济增速已经开始下降。未来，中国经济要保持高质量的可持续增长速度，需要从全要素生产率增速里寻找动能。

一个比较热门的话题是，为什么全球这么多国家，在完成工业化进程之后都很难保证比较高的经济增速，而中国仍然有可能。我认为，是在于中国仍然拥有五大驱动未来全要素生产率提升的动能。比如产业互联网，也叫再工业化，它会带来全要素生产率的增速的集成空间。还有新基建，包括大国工业，制造业的GDP占比达到百分之二十五六等。同时，还有更彻底的改革开放和资源配置的提升，我想这些都是我们未来全要素生产率继续保持比较高的速度的重要的来源。

除此之外，未来更大、更重要的驱动力量，在于碳中和。自2020年9月份提出后，碳中和在中国目前经济增长过程中的潜力逐渐显现。这其中，很多人比较关注投资。我们根据国际可再生能源署的数字大致做了测算，要在2060年实现碳中和，围绕这一目标进行的投资应该是在255到270万亿元之间。坊间还也有很多其他的研究报告，对这个投资规模做出了类似的预测。不管具体数字是多少，它背后都对应着百万亿级的投资体量。这意味着在新的发展阶段，增长动能以及增长模式剧烈变革的时代已经来临。

为什么我们把碳中和看得这么重，因为我们认为它甚至可能是改变未来文明形态的重要的特征。

大家可以回顾历史发展轨迹，在过去一百五十多年时间，也就是工业文明时代，不论是第一次工业革命还是第二次工业革命，都有确定意义的标志性特征，比如人员的使用、通信及互动方式的变化等。目前，随着工业革命进入尾声，我们正处在从化石能源向非化石能源、新能源转化得过程中，人类社会使用能源的总量、结构、来源，都将发生天翻地覆的变化，这意味着新文明形态的到来。

从这个背景出发来理解碳中和的重要性，它对整个产业发展，对整个经济未来增长，对中国国民经济的生产网络将带来非常深刻的影响。因此，展望未来的20年，30年，40年甚至更长一段时间，我们可以做出这样的判断，就是中国现在已经处于新的文明的开端，未来随着碳中和的推进，随着5G，6G，人和人之间这种通信、出行方式等这样一些变迁，新的时代正在来临。与此相对应，我们需要新的增长范式。换句话说，在中国经济实现高质量发展宏观背景下，我们又多了更宏大的叙事背景，在新的发展阶段，我们需要思考的是，该怎么符合当下发展背景的新的投融资体系。

实现碳中和的转型路径

关于碳中和，现在讨论比较多的是技术问题。但事实上，总书记在过去一段时间也指出来，碳中和的实现是系统工程，也就是说，碳中和除了要关注减排，在碳的捕捉、固醇等领域需要技术突破之外，其实我们还面临很多挑战。

比如，中国目前人均GDP只有美国的20%到30%，在这种情况下开始追求碳中和目标，就意味着在很长一段时间我们将面临着减排和保持经济稳定增长共同推进、很难的取舍的局面。这种情况下，碳排放权作为一种稀缺资源，该如何进行最优配置，才能够让我们未来的增长保持高质量的可持续的发展，这不仅仅是技术问题，更是经济学问题，也是管理学问题，这在我们理解碳中和的实施路径时，在思考企业未来应如何投资和发展时，尤为关键。

同时，我们现在在讨论碳中和的时候，大家还是习惯把排碳比较重的八大行业作为思考以及未来工作的实施重点。但事实上，现代经济体系之下，各个不同的产业通过投入产出关系形成了非常复杂的这么网络，在这些网络里面有很多节点性行业，这些节点性行业本身能起到牵一发动全身的作用。所以，我们在思考针对碳中和产业政策的时候，不能只看这八大行业，不能只看生产端。事实上，我们需要对整个中国经济、生产网络，特别是二氧化碳在整个生产网络中的分布作出分析，在这个基础上，找出这些节点行业。

对节点行业的识别，以及有针对性地制定产业政策对实现碳中和意义非常大，因为我们现在面临着在实现碳中和和保持经济稳定增长之间的非常艰难的平衡，这种情况下，把政策和资源配置的重点放到这些节点行业就变得非常重要。但是，节点行业不一定就是我们所说的八大行业。换句话讲，除了八大行业外，其实还有很多别的行业，它们在整个中国经济的发展过程中，或在我们现有的国民经济网络体系中处于节点位置。这就需要我们去识别、去分析，需要我们的投资，不论是投资企业的发展，还是技术、模式的变革，都要从这些节点行业切入。

我们在讨论碳中和的时候还有一个很大的认知误区，就是比较强调生产型行业，但对消费主导型的行业关注度不够。但从消费端看，尤其是家庭消费占到全球碳排放量的65%以上，这里面包括了出行、住宅的能源使用以及食品等。这些就是整个家庭消费中碳排放的节点领域。

换句话讲，我们在考虑碳中和的实施路径的时候，除了生产型的行业外，还需要关注需求端的变化。在需求端，通过创新模式的引入，通过对生活方式、生活理念甚至消费偏好的干预，从需求端倒逼供给端，最终实现两端共同发力，这是一种更加有效率也更加均衡的碳中和路径。但是目前，关于究竟如何在消费端开展碳中和，开展减排，提倡这种绿色生活方式的研究才刚刚起步。

在未来的很长一段时间，中国在实现碳中和的路径选择上需要实现三者的平衡。

第一，我们需要在绿色规划方面做出进一步的细化，现在更主要的是量化指标的确定。现在国家在整个碳中和思路性上强调1+N，即除了国家层面上碳中和的计划之外，N代表着行业、地区，也需要制定出相应的碳中和行动方案和行动规划，这就需要我们在未来对整个碳中和在经济层面和社会层面上的影响做出进一步的分析。

同时，我们也需要一个更完善的碳市场建设，所谓碳市场，即为温室气体，特别是为二氧化碳排放定价的市场，在未来如何通过碳市场的建设推动碳中和的实施，我们需要考虑到很重要的维度。

除此之外，跟企业相关联的很重要一件事情就在于，绿色理念和绿色治理在未来可能会重新塑造企业的经营模式、经营理念，可能会重新塑造企业的激励约束机制，重新塑造企业的产品模式和企业行为。

我认为，只有上述三点取得平衡，中国才有可能在未来的碳中和转型过程中保持比较平衡的发展。而要实现绿色规划、碳市场和绿色治理三者的平衡，还有几个节点问题需要关注。这些节点问题本身也是我们在思考企业未来发展，提高企业投资时需要去重点关注的问题。

实现碳中和的节点问题

第一，我们在讨论碳中和实施路径的时候，首先要确定节点行业，因为节点行业在整个碳中和的实现过程中有很强大的因素效应，针对节点行业的产业政策以及技术变革、模式变革，会产生事半功倍的效果。在1+N规划里面排序靠前的行业，其实应该是节点行业。

关于这方面的一些研究应该说刚刚开始，我们管理学院的碳中和研究团队，根据整个中国能源在不同行业之间的传递，结合投入产出比绘制了中国目前的碳市场网络。前面我也提到了，不同行业之间，因为原材料、产成品的投入或者输出，它们之间形成了严密的网络状，碳市场网络传递的二氧化碳，是我们根据能源的转换系数计算出的二氧化碳。

节点性行业在整个网络中处于一种核心位置，牵一发而动全身。这些行业的减排、技术变革、有针对性的产业政策，包括公共政策上的碳税引入等，都会影响周边行业，并最终对总体经济产生倍数效应。所以我一直强调，在做规划的时候，在引入碳税、产业政策公共政策的时候，应该从这节点行业来入手，这对未来的企业投资，以及身处这些行业的企业的未来发展来说，意义非常深远。

对此，我们简单做了一些分析，但工作还是相对比较初步。我现在就是按照国家统计局的40个行业的市场网络所构建的碳市场网络，通过一些计算方法把这种具有节点意义的行业筛选出来。大家可以看到，我们列的这十一个行业，跟我们讲到的生产端的八大行业之间有高度的重叠，但除此之外，有些行业跟这八个行业并非完全重叠。现在我们还没有办法评估需求端，或生产型的服务行业的节点意义，但随着未来数据收集数量的增加以及研究侧重，在从单一的生产型行业维度向生产型和需求型转移的过程中，一个完整的排名榜单应该是可以给出来的。

未来，正在优先鼓励技术变革的行业，以及优先鼓励导入碳税等产业政策的行业，应该就是在我们碳生产网络里面有节点意义的这些行业，这些行业对未来制定“1+N”计划中的“N”计划有非常深远的指导意义。

第二，碳市场的建设本身，特别是有效的碳价格的发现机制，可能是未来实现碳中和的重中之重。实现碳中需要非常有效的碳价格，但目前全球不同碳交易体系的价格差距非常大，一吨二氧化碳排放从不到1美元到137美元不等。未来，如何形成全世界统一有效的碳价格，需要在碳价格的发现机制、形成机制方面有一系列的重大的变革、改革举措或者机制建设。

我们建议，在推动形成统一碳价格的过程中，可以有一个三角形的机制，除了传统的碳排放权交易体系之外，可以考虑利用资本市场的力量，通过金融市场、资本市场价格，来倒推出不同国家、不同行业的碳价格。同时，还可以通过碳资产的证券化市场，把碳资产作为一种底层资产纳入进来，用价格来倒推出碳排放权在不同行业、不同区域的价格。这些在未来对应着大量的底层工作，有大量的投资机会。总结来说，就是有效的碳价格的形成，不管是对中国，还是对全世界，不管是对实现2050年《巴黎协定》的目标，还是对2060年中国完成碳中和目标，意义都非常大。

但是，只靠其中一个机制，比如全国性碳交易体系来形成有效碳价格显然是不太现实的。我国在去年的7月16日推出了全国性的碳交易系统，目前为止，从流动性上和市场参与的角度来看，其实还有很多不足的地方。它形成的每吨二氧化碳约50块人民币这个价格本身，到底是不是真实反映了碳排放成本，这一切其实还有待于在未来，通过进一步的市场机制建设才能回答。总之，只靠单一的碳交易体系完成一个有效碳价格发现，是不太现实的。

到目前为止，我们全国性的碳交易体系，囊括了电力企业和2262个电子企业，即使到2025年十四五规划结束的时候，也只是把这八大行业纳入到了交易体系平台上。而事实上，碳中和是深刻的全社会的变革，如何能让这八大行业之外，特别是来自于服务型行业的企业，甚至让个人和家庭都能够参与到碳的交易过程中来，并通过这样一种方式来提升碳中和对人们生活理念、企业决策、家庭消费的改变，意义非常大。我想特别强调这一点，就单一机制，单一依靠一个全国性的碳交易系统来实现碳价格的有效发现是不现实的，已经证明了是不可行的。

除了碳交易体系之外，其实可以利用资本市场，包括利用未来的资产证券化市场所形成的价格来进行碳价格的倒推和分析。给大家举一个简单的例子，是真实的数据，比如我们研究发现，中国四千多个上市企业里面，有两千多个企业有相对比较准确的二氧化碳排放数字。我们做了简单的分析发现，2020年9月份以后，企业的二氧化碳排放量本身，已经被用来衡量碳风险并反应在了股市的价格上。换句话讲，资本市场投资者对一个企业的碳风险做出了非常敏锐的反应，已经把它反映到风险溢价里了。我们根据数字做了一些分析，比如我们发现一个企业，如果碳投放量比较大，风险溢价就会高，大概高出按照月率来算是0.42个百分点，按照年化来算就是0.42×12。这种情况下我们做了测算，一个上市公司，如果采取有效的绿色规划和绿色治理，在ESG方面有很大的创新和突破，能够降低二氧化碳排放量，那么每减低一吨二氧化碳的排放，会给企业带来165元的市值提升。

换句话讲，基于现在的估值模式，大家对于碳中和的推进进程以及所涉及企业的理解，在中国资本市场上，平均一吨碳价格是165块钱。也就是说，通过资本市场，我们找到了另外定价的锚，而且根据这个锚，我们可以对未来整个中国的碳排放权，以及一吨碳排放权单位的价格做出比较有利的估测。而且因为这个方法本身它适用于不同的区域和不同的行业，哪些行业碳价应该高一点，哪些行业碳价会低一些，哪些地方碳价会高一些，哪些地方碳价会低一些，都可以做出比较完整的分析。这不仅对碳价格的形成有价值，而且对我们讲到的制定1+N，这N计划意义非常大，因为我们只有了解碳排放对这个地区，对这个行业的真实成本是什么样的情况，才可能有效的制定出既能够满足经济稳定有序增长，同时也有够实现减排目标的这样一个双重目标的这样统一。

最后，碳价格发现机制里面很重要的一点是资产证券化。可以把这些碳资产通过证券化的方式形成统一的市场化凭证，在市场进行交易，最终形成一个价格。同样的逻辑，我们可以倒推出碳的价格，这个维度本身对我们理解中国碳资产真实价格，也能带来很多有益的角度和尝试的可能性。

我想强调一下，对企业而言可能更重要的一点在于要改变自己的行为，对消费者而言也是改变自己的行为，就是我们怎么利用这种金融监管，以及碳中和方面的一些激励措施，鼓励企业、个人和家庭来改变行为。

这里面有很多空间。比如，现在家庭消费在整个碳排放领域里面占比较高，我们应该如何通过行为干预的方式来降低其排放。有一位纽约大学经济学家发现，可以用社会比较债，即在家庭电费账单里加上一个比较的元素，告诉他整个社区平均的用电量以及跟他相似的邻居的用电量，这样大家就会比较，看谁用电更少一点。这样一种简单的行为干预能使家庭用电量降低2%，等同于电价提升11%到20%所带来的效果。这样一些从需求端、从家庭消费、从生活方式上的干预，对中国探索碳中和实施路径，有启发意义。

同时，这对企业而言也有很多启示。比如企业在未来的发展和创新过程中，在提供商品和服务的过程中，如何把这样的一些绿色低碳理念及元素契合到企业的产品和服务里面去，通过这种方式更好满足消费者的变化和偏好。同时，这也跟这个企业的这种ESG的行为是高度一致的，在未来有很多可以思考的空间。

碳中和时代的企业突破

刚才分析了碳中和跟中国经济发展底层逻辑的关系，以及在中国实现碳中和关键性的节点性问题。那么，在碳中和时代从企业投资发展角度讲，有什么事情是可以现在马上做起来的？从企业，不管是追求在ESG方面有更好的表现，还是从长远的价值创造角度，都应该去尝试以下四件事情。

第一，提高企业碳足迹和气候风险披露的透明度。企业的上下游、生产链、产业链里面，碳排放的情况是什么样的，企业自身产品服务、生产过程中碳排放是什么样的，这些信息越透明，对企业未来采取及时有效举措的作用就越大。

第二，企业财务报告里面增加对直接、间接的，涉及到全产业链、全价值链的碳排放的信息的披露。通过这种方式可以达到两个效果，一方面企业自身可能对这些碳排放的信息产生敏感性之后，自身也会约束自己的碳排放行为。同时，这些数字变成公开信息之后，也能形成外部压力，并通过这种方式倒逼企业进行绿色治理，这对企业长期价值实现很有意义。

第三，任何一个企业，不管是处于节点行业的企业，还是处于周边行业的企业，都需要有碳中和转型计划。大量研究已经表明，那些有清晰的碳中和转型计划的企业，市场估值很高，这包含了碳中和转型计划的溢价。因此，从实现价值最大化目标来讲，拟定切实可行的、易于跟公众和市场沟通的碳中和转型计划，对企业而言意义非常大。

第四，中国碳交易市场未来会逐渐向电力行业之外的其他行业开放，甚至对拥有碳账户的个人和家庭开放，企业要考虑在这个过程中如何通过碳抵消、碳信用资产减少碳排放量度，如何把它核算出来后积极引入到碳交易市场里面去。通过这种方式，不仅可以给企业在实施低碳发展过程中带来一些实质意义上的财务激励，促使其积极投入碳减排里面来，而且对企业未来在碳中和时代寻求更有价值的创造和发展也是非常有意义的一件事情。

碳中和本身不是等的过程，不能等到全国性的规划或者说是行业规划出来之后，再根据从上向下的这样一些规定来做这个事情。事实上，企业从自身发展出发，有很多事情可以做。举个例子，光华管理学院是最早开始碳中和研究的，同时在实现碳中和方面，我们也率先推出了碳足迹报告。这个报告本身，就符合刚才我讲的这种情况，就作为一个社会组织也好，作为一个企业也好，如何去增加透明度，以及在报告的制定过程之中去思考采取什么样的举措，去制定碳中和规划，最终实现绿色发展。这一探索本身也提供了一个案例，供企业未来去思考，而且这对实现企业的长远价值创造也有非常大的意义。

最后强调三点。第一点，碳中和意味着一个新的文明形态的到来，任何一个企业，任何一个行业都是绕不过去的，需要去积极思考怎么能够积极踊跃地参与到其中。第二点，在实现碳中和过程中有几个非常大的节点问题，第一，需要找到节点行业，第二，需要形成有效的碳价格机制，第三，需要有更多的企业，更多的个人家庭，更多市场主体参与到推进绿色治理的进程中来。最后，从企业层面上，我建议企业从现在做起，增加碳信息方面的披露，同时制定切实可行的碳中和规划，并采取一些举措推动实现碳中和。

碳中和的实现过程从某种程度上讲，是推动中国经济高质量发展的过程，也是推动中国经济全要素生产率提升的过程，也是历史悠久地中华民族在错失了工业文明机会，在新的文明开端有可能领跑的这么一个过程。■

文章来源于“新浪财经”

图文编辑：曲汶睿

责任编辑：王毅博