从近期公布的部分先行指标看，5月经济情况正出现积极变化。随着部分受疫情影响的地区逐渐复工复产、供应链逐步畅通，叠加一系列稳经济政策不断释放，从环比的角度来看，4月已经是经济底，5月各主要经济指标在4月的基础上均有不同的改善。从同比的角度来看，5月各主要经济指标改善幅度有限，显示出本轮疫情对经济的冲击余波未退，而且需求恢复的速度缓于生产恢复的速度。综合经济指标变化情况和政策实践动态，我们认为，短期内市场乐观情绪将会持续。

疫情得到有效控制，物流改善助推生产恢复。5月官方制造业PMI（采购经理指数）较上月回升2.2个百分点至49.6%，反映制造业收缩幅度有所放缓，但尚未转为扩张。供应链疏通，分项中改善幅度最大的是供货商配送时间，带动了生产和原材料库存的改善，生产分项环比+5.3ppt至49.7%。4月份，全国疫情多点散发，部分地区疫情防控形势严峻，对工业生产短期造成较大冲击。5月份，全国规模以上工业增加值同比增长0.7%，4月份为下降2.9%；环比增长5.61%。全国出现新增病例的省份数量下降，物流情况有所好转。5月中上旬，拥堵指数同比大于0的城市占比从4月的30%提高到74%。随着物流情况的好转，原材料运输将更为通畅，供给约束对工业生产的掣肘有所减轻

固定资产投资逐步回暖，仍需加速恢复。1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）205964亿元，同比增长6.2%，略高于机构预期6%。由于5月地方政府工作重心仍以疫情防控为主，复工复产和固定资产投资项目启动速度继续受到影响，5月建筑业商务活动指数下降0.5个百分点至52.2%。从现行指标和预期指数来看，5月制造业PMI中的生产经营活动预期由53.3%小幅回升至53.9%，BCI企业投资前瞻指数由55.8%继续下降至48.6%，为2020年5月以来最低水平。叠加海外需求有退坡的迹象，内外需求均受到抑制，未来制造业投资增速将继续放缓。

疫情对楼市销售和投资的扰动仍大，环比数据改善明显，同比数据乏善可陈，未来同比数据降幅收窄是大势所趋。各地继续放松调控，央行接连下调5年期以上LPR和首套房利率下限，但由于疫情影响居民收入预期和出行，影响了购房意愿和线下看房。5月房地产市场仍在恢复中，各项主要指标环比改善，同比降幅依然较大，但降幅略微收窄。考虑到2021年5-6月为房地产行业各主要指标的高点，随着各项稳楼市政策发力，市场预期得到修正，各主要指标的同比降幅大概率将会收窄。

但是，值得注意的是：在疫情感染人数、有疫情城市GDP占比、城市管控指数触顶后回落，一二线销售降幅略收窄，但三线降幅仍在走阔。高频数据显示，进入6月后，商品房销售数据仍未明显改善，同时拿地和土地溢价率仍在低水平波动。这更加说明，房企更倾向于“自保”。1-5月房企从银行获得的贷款累计值创2014年以来同期新低。本已捉襟见肘的房企更不会花费资金在土地购置和新开工项目。更加有理由相信，未来待房地产销售反弹后，即使房企现金流状况得到较大改善，新开工可能会迟于房地产销售反弹。随着6-8月房企债券到期潮的到来，部分房企现金流情况或更加紧张，拿地和新开工很难有较大改观，下半年房地产行业用钢需求难有较大起色。好在房企信贷环境会继续改善，而且改善幅度会好于去年下半年至今的情况。“尽快矫正对民营房企信贷收缩的行为”，这或许是中央层面首次就该问题比较正式的表态。考虑到未来将下派国务院督导组，对于银行体系的房企信贷考核会更加明确这一点。

基建投资增速如期回升。5月土木工程建筑业PMI中的经营状况和新订单指数均明显回升，但在手订单和经营人员指数不振，或仍与疫情阻隔有关，建材端沥青表观需求指数边际改善。5月挖掘机国内销量同比下降43%，降幅较上月略有收窄，这或许暗示狭义基建投资反弹高度和速度低于市场的积极期待。

消费改善缓慢。5月份，随着疫情逐步得到控制，部分地区恢复正常运行，叠加各项促消费政策措施落实落细，消费有所改善。从主要商品来看，汽车销售出现回暖迹象，居民日常消费加快恢复。今年5月，全国汽车产销量分别为192.6万辆和186.2万辆，环比分别上升59.7%和57.6%，呈现明显恢复性增长。受疫情影响，餐饮行业恢复力度相对较弱，商务活动指数继续位于收缩区间。

中长期内，信贷结构问题仍存，实际需求改善尚需时间。M1同比增速下降，同时，M2同比增速-M1增速扩大，这既说明企业资产活化率不高，投资意愿较低，同时也是国内地产周期仍处于下行阶段的反映，也是疫情进一步地冲击市场预期的结果。居民中长期贷款有改善，但与历史同期相比，仍处于较低水平，房地产销售企稳还需一段时间。虽然企业中长期贷款改善明显，这是比较好的征兆，但票据融资同环比均大幅增加，显示出银行对风险的厌恶程度增加，这对企业融资环境改善不利。

货币政策空间受限，但仍有降准降息的可能性。当前银行间市场利率和金融机构平均贷款利率均已降至较低水平。市场缺的不是货币。4月受疫情冲击，信贷市场凋敝，流动性淤积在货币市场。当前资金滞留在金融体系现象突出，一方面由于需求不足，银行缺少新项目；另一方面，部分领域信用风险上升导致银行放贷谨慎。短端利率高于政策利率。短期内降低长端利率的有效方式就是继续调低政策利率。“流动性总量保持在较合理充裕略高的水平”。我们提示，6月底7月初需关注地方债发行，特别是特别国债发行的可能性。随着7月是缴税大月，季末流动性波动增加，叠加政府债券发行量可能增加，届时降准降息的可能性增加。这将继续会对市场的乐观情绪形成一定支撑。

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