作者/星空下的栗子
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的火锅
在智能制造方面，有不少靓仔。比如2015年登陆创业板的先导智能（300450），业务就涵盖锂电池智能装备、3C智能装备等。
有一家2010年成立的企业，叫做杰锐思（全称“苏州杰锐思智能科技股份有限公司”）。其实控人是文氏两兄弟，文二龙和文三龙。IPO前，两人合计持股达81.87%。
2014年，因研发量产第一代键盘力学测试设备，杰锐思成功进入了果链。不过，这也并不代表着杰锐思就此捧上了金饭碗。
近年来受消费电子低迷的影响，苹果及其 EMS 厂商对相关设备的需求下降，杰锐思的业务也开始向锂电制造设备倾斜。赣锋锂业（002460）成为了2023年上半年的第一大客户。
2020年及2023年上半年前五大客户 摘自《招股书》
和先导智能一样，杰锐思也将目光瞄向了创业板。
不过，从2022年6月其上市申请被受理，已经过去了1年多。按照和投资人的约定，如果截至2024年底还未完成上市，就会触发实控人的回购义务。
2020年、2021年、2022年和2023年上半年（以下称为报告期），杰锐思分别实现营收4.34亿元、5.57亿元、6.27亿元和1.91亿元。
同期，扣非后归母净利润分别为2142万元、5314万元、7757万元和141万元，净利率分别为5%、9.5%、12.4%和0.7%。
从财务基本面来看，笔者认为杰锐思在报告期内的客户集中度高，毛利率下滑明显，应收账款周转过慢。再加上税收优惠占利润的比例过高等问题，此次上市能否修成正果并不好说。
而从深交所的问询来看，板块定位排在了首位。
一、两轮问询，板块定位首当其冲
2022年7月和11月，深交所分别发出了第一轮和第二轮审核《问询函》。
第一轮审核问询函中，排在前五的问题分别是创业板定位、研发费用、历史沿革、实控人与公司治理，以及部分客户和供应商入股。
第二轮问询函排在前五的分别是创业板定位、历史沿革、客户及供应商入股、营业收入，以及主要客户。
就板块定位，问询的问题有成长性特征是否来源于核心技术产品，创新能力是否能支撑成长性，和成长性情况是否可持续等。
根据近期证券时报的报道，不符合板块定位、缺乏持续盈利能力、对客户存在重大依赖问题等都容易成为IPO的拦路虎。
而杰锐思在上述问题上几乎全部中招。
二、客户集中度70%，毛利率降8个点
2020年至2022年，杰锐思的客户集中度不断提升。2020年，前五大客户的收入占比为51.89%，2022年这一比例提升至68.4%，2023年上半年则为70.12%。
前五大客户构成变化也比较大。2021 年，前五大客户中新增欣旺达（300207）、三一集团和比亚迪（002594）。2022年，前五大客户中新增舜宇（02382.HK）。2023年上半年，前五大客户中新增赣锋锂业和瑞浦赛克动力。
其中，向赣锋锂业和瑞浦销售的都是锂电生产设备。
报告期内，杰锐思来自锂电制造的收入占比分别为9.86%、23.86%、16.11%和45.42%，呈攀升趋势。
主营业务收入分行业 摘自《招股书》
然而，向锂电设备的转型却拉低了整体毛利率。
2019 年至 2023年1-6月，卷绕机销售金额占锂电生产设备收入的比例分别为 12.37%、48.44%、61.92%、59.45%和84.08%，是最主要的产品。
然而，卷绕机同期的平均售价分别为 76.75万元/台、185.3万元/台、239.4万元/台、269.88 万元/台和175.35万元/台。可以看出，价格在上涨后有所回落。
卷绕机对应的毛利率分别为0.30%、4.7%、21.44%、24.52%和23.81%，相对较低。这也使得锂电生产设备（线）的毛利率2021年至2023年上半年维持在21%-22%左右。
对此，杰锐思认为进入新业务初期会出现毛利率较低的情形。
从综合毛利率来看，报告期内分别为42.85%、39.07%、39.97%和34.18%，3年半下降了8个百分点。2023年上半年的毛利率34.18%低于先导智能的41.46%。
毛利率 摘自《招股书》
此外，杰锐思净利润还和税收优惠紧密相关。
报告期内，杰锐思的税收优惠总额占当期利润总额的比例分别为48.97%、36.20%、20.25%和-623.81%。2023年上半年的税收优惠合计1395万元，其中83%是软件产品增值税即征即退。
税收优惠的影响 摘自《招股书》
笔者认为，在大客户依赖和盈利能力方面，杰锐思失分不少。而作为定制化设备的生产商，如何能在不断扩大大规模的同时保持住毛利率，已经是一个无法回避的问题。
当然，和大B客户做生意，还有一件重要的事儿，就是收钱。
三、应收账款高企，周转慢于同业
报告期各期末，应收账款余额分别为1.8亿元、3.3亿元、4亿元和3.3亿元，占各期营业收入的41.4%、60%、63%和174%。
从应收账款的周转率看，杰锐思的比例也高于同行业可比公司。
以2022年来说，博众精工（688097）、赛腾股份（603283）等五家同行业公司的平均值为2.83，区间为2.48-3.26，而杰锐思的周转率却只有1.39。2023年上半年同行业公司平均值为1.04，区间为0.8-1.65，而杰锐思只有0.4。
同行业公司应收账款周转率 摘自《招股书》
应收款占压的影响直接体现在现金流上。
报告期内的经营活动现金净流量分别为3592万元、-5466万元、-1933万元和6248万元。2021年和2022年，经营性应收的增加分别减少当期现金流约2亿元和1.66亿元。
对此，一来现金流的情况说明杰锐思生意的健康度不是太好，二来也让人担心是不是存在同时做高收入和应收的可能。
而2021年底，客户及供应商通过投资平台入股杰锐思，也很值得关注。
四、客户供应商入股，疑潜在利益输送
2021年12月20日，金开德弘、刘双渝入股杰锐思。刘双渝后将所持股份转让给领胜投资。
金开德弘的有限合伙人王明旺正是欣旺达(300207)的实控人之一。欣旺达则是杰锐思的锂电设备客户。
2020年至2022年，杰锐思来自欣旺达的销售额分别为1640万元、9241万元和5605万元。
领胜投资是杰锐思3C客户领益智造(002600)的控股股东。2020年至2022年，来自领益智造的销售额分别为0.76万元、2973万元及221万元。
细心的您也许已经发现，欣旺达和领益智造也是果链企业。
此外，2021年12月20日，文二龙还与原股东新潮集团签署股权转让协议，将2%的股权转让给新潮集团。
新潮集团是杰锐思供应商合肥图迅的控股股东，并持有江苏尊阳27.13%的股权。2019年至2022年，杰锐思向合肥图迅的采购金额分别为15万元、1万元和335万元。此外，杰锐思2022年进入江苏尊阳的供应链体系并实现收入约49万元，截至2022年末在手订单达1055万元。
股权结构图 摘自《招股书》
上述情况也受到交易所的关注，两轮问询中都有提及。具体问题有客户、供应商入股的商业合理性，以及是否存在突击入股、低价入股换取订单或其他利益输送情形。
这些股东在带来资源的同时，也毫不客气地和杰锐思签下了上市对赌的期限，那就是2024年年底。
背负着上市任务的杰锐思可以说压力满满，也问题多多。
10月20日，深交所已向杰锐思发出了审核中心意见落实函，具体内容不得而知。笔者也为杰锐思的此次上市捏把冷汗。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
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