历时18个月，融创境外债重组正式宣告成功。

01

债务重组

11月20日，融创中国（01918.HK）公告称，公司境外债务重组各项条件已获满足，并于当日正式生效。

公告显示，伴随融创中国重组生效，债权人约百亿美元的现有债务，将被置换为新票据、强制可转换债券、可转换债券、融创服务的股票，分别对价57亿美元、27.5亿美元、10亿美元、7.75亿美元。

融创中国新票据、强制可转换债券、可转换债券3种产品预期11月21日在新交所上市；融创服务股份已转让至计划债权人帐下。

值得注意的是，融创中国已成为第一家走完境内、外债务重组所有流程的大型房企，整体重组规模约900亿元。

今年1月，融创中国160亿的境内债务已经完成展期。

此前，9月18日融创中国境外债务重组获得高票通过，共有2019名债权人投票，债权人数通过率为99.75%，债务总额通过率为98.3%。

此外，融创拟再次上调美元债重组中强制可转换债券的最高限额，由22亿美元上调至27.5亿美元。

综合债务重组方案中的其他债转股选项，预计融创通过债转股消减债务总额合计将超过45亿美元。

10月5日，融创中国境外债务重组计划呈请在香港高等法院进行聆讯，获得香港高等法院的批准。

其实，早在今年5月，融创境外债重组方案已获约87%债权人支持。

境外债重组进展

2023年3月，融创邀请其他债权人加入重组协议，以债转股或延长债务期限、债务置换可转换债券等方式进行境外债务重组。

从首次违约到债务重组成功，融创用了500余天。

2022年5月，融创陆续到期的4笔美元债利息无法在相关宽限期内偿还，发生债务违约。

02

财务状况

据官网介绍，融创中国成立于2003年，以地产核心为主业，围绕“地产+”全面布局，下设地产、服务、文旅、文化、会议会展、医疗康养等六大战略板块。

融创中国是融创集团的控股股东，融创集团是其在境内最主要的投融资主体。

从股权结构看，孙宏斌通过海外信托层层持股，控制融创中国43.69%的股权，为公司实际控制人。

值得注意的是，美元债重组后，孙宏斌的股权将被稀释。

2022年全年，融创中国累计实现合同销售金额约1693.3亿元，同比下降71.7%。

今年前10个月，融创中国累计实现合同销售金额约757.8亿元，同比减少50.49%；累计合同销售面积约540.3万平方米，合同销售均价约14030元/平方米。

可见，在行业大环境下，融创中国的销售情况依旧疲软。

在土储方面，截至2023年6月30日，融创中国权益土地储备约1.22亿平方米，权益土地储备货值约1.39万亿元，超7成分布在一二线城市。

从业绩看，今年上半年融创中国实现收入584.73亿元，同比增加20.5%；归母净亏损约为153.67亿元，同比亏损额有所收窄。

截至2023年中，融创中国总资产为10699.71亿元，总负债10027.39亿元，净资产672.32亿元，资产负债率达93.7%。

近两年，由于业绩连续巨亏，融创中国的净资产大幅减少，公司财务杠杆水平飞涨。

财务杠杆水平

《小债看市》分析债务结构发现，融创中国主要以流动负债为主，占总负债的91%，债务结构不合理。

截至同报告期，融创中国流动负债有9108.24亿元，其中一年内到期的短期债务有2404.25亿元。

相较于短债规模，融创中国的流动性紧张，其账上现金及现金等价物仅有72.92亿元，较2022年末大幅下降，现金短债比为0.03，并且其中大部分现金位于在项目层面，无法随时用于偿还母公司的债务。

此外，融创中国还有919.15亿元非流动负债，主要为长期借款，其长期有息负债合计721.44亿元。

整体来看，融创中国的刚性债务总规模有3125.69亿元，主要以短期有息负债为主，带息债务比为31%。

近年来，融创中国的有息负债构成由长期转为短期化，公司流动性压力上升。

此外，融创中国还有相当数额的商业票据需要兑付，其应付票据规模近300亿，这进一步拖累了其流动性。

另外，值得注意的是，近年来融创中国少数股东权益大幅增长，但少数股东权益和损益的占比相差较大，存在一定“明股实债”嫌疑，部分表内债务被挪至表外。

在融资渠道方面，虽然身为上市公司，但融创中国的渠道并不算多元，其主要通过借贷、股权、债权以及信托方式融资。

从现金流看，2020年以来，融创中国的筹资性现金流净额均为净流出状态，2020-2022年该指标分别为-353.78亿、-114.52亿元以及-291.12亿元，可见公司融资环境欠佳。

自2021年下半年开始，融创中国陆续出售部分住宅和文旅项目，已出售杭州两宗地块股权、上海虹桥商务区写字楼、杭州核心地段酒店及写字楼等三个项目、上海董家渡项目部分股权，以及宁波、广州、中山、昆明等地的多个项目。

甚至在流动性危机蔓延下，孙宏斌自掏4.5亿美元，以无息借款形式注入融创集团。

在盘活资产方面，融创中国已与华融、东方资产、长城资产、信达资产、陕西金融资产管理公司等头部AMC展开合作，合作规模超过240亿元，包括上海外滩壹号院、武汉桃花源、西安曲江印、咸阳森屿岛等多个重点项目陆续迎来盘活。

总得来看，尽管融创实施了多项降本增效措施，但受限于销售没有起色，及融资渠道尚未完全打开，公司现金流并未得到明显改善，偿债能力也难言提高。

03

黑马失蹄

1994年，孙宏斌在天津创立顺驰。

三年之后，顺驰从二手房中介公司转为了房地产开发商。

2005年，房地产市场调控，高举高打的顺驰资金链断裂，孙宏斌无奈之下最终以12.8亿的白菜价卖给了香港路劲。

但爬起来的融创依然延续顺驰的激进风格，在土地市场、并购市场一路狂奔，融创甚至被不良资产业内称为“第五大AMC”。

终于在2021年，融创第二次栽倒在同一个坑里。

2021年下半年，房地产行业发生巨大变化，诸多房企面临现金流压力。为应对极端特殊的市场环境，融创采取了加大销售力度、严控买地支出、资产处置、股权融资等措施。

同时，融创在2021年调整土地获取节奏，自下半年起基本暂停拿地。

即便如此，进入2022年，随着新冠疫情加剧，更多上市房企债务问题暴露，行业融资更加艰难。