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前言

在企业申请上市的过程中，

商业合理性

是监管机构经常关注的一个重点问题。商业合理性指的是企业的商业行为是否符合正常的商业逻辑和惯例。只有在正常合作情况下才会发生的事实和行为，才能被视为具有商业合理性。

如果一个企业的某些业务或交易过于离奇，不符合行业惯例，很可能会被监管机构质疑其真实性。

今天我们一起来梳理分析，企业在上市过程中哪些行为易引起监管注意，并总结IPO上市审核主要关注哪些方面的合理性。

一、"商业合理性"是什么？

商业合理性本质上是指企业基本的商业逻辑，体现在符合行业惯例。

如果一家企业的做法与整个行业的普遍做法相差甚远，那很可能就缺乏商业合理性（也就是在说：你作为发行人为什么搞特殊？请解释一下）。

监管机构在审核企业上市申请时，会重点关注其商业行为的合理性。对于商业合理性存在疑虑的，监管机构会进一步查证相关证据。

以下是一些典型案例:

2020年上市的豪*设备，要求说明

收购少数股权

的商业合理性，以及向泰和集团支付技术开发费的商业实质。

2021年上市的新*V，要求说明

不同类别产品的生产销售模式

的商业合理性，是否为同行业公司普遍采用。

2021年上市的昊*医药，要求说明

是否针对专利法有效监督和约束客户业务行为，不构成违规销售。

2021年上市的有*，要求说明

返利比例远高于同行业

的商业合理性。

二、主体资格

实际控制人问题是商业合理性分析的重点之一。

监管机构会考虑

实际控制人的背景、持股比例、在公司的任职情况

等，以认定其控制人身份的合理性。如果存在多个实际控制人的情况，还需分析他们之间是

单一控制还是共同控制

典型案例包括:

2020年上市的德*新材，

三人签署一致行动协议

被认定为实际控制人，要求说明签署原因及合理性。

2021年上市的百*赛斯，两人签署一致行动协议，但

只认定其中一人为实际控制人

，要求说明原因及合理性。

出资来源

也是重点关注的问题。出资来源需要

合法合规，资金数额与出资人的身份背景相匹配

。以下是一些典型案例:

2019年上市的紧*股份，要求

披露员工持股平台情况

，包括各合伙人入职时间、职务及出资来源合规性。

2020年上市的爱*兰，要求说明

创始人与员工共同设立公司的背景，员工出资来源

及合规性。

股权转让

时也需要注意商业合理性。监管机构会审视

交易对手方的背景、实力、交易定价和付款条件

是否合理。一些典型案例包括:

2019年上市的香*健康，要求说明

出售子公司股权

的原因、定价依据及公允性。

2019年否决的海*环境，要求说明

收购海外工程公司股权仅一年后，以相同价格转回原股东

的商业合理性。

还需重点关注

股权代持行为

的商业合理性。监管机构会核查

代持双方的关系、资金往来、人员任职

等情况。典型案例有:

2020年上市的华*新材，要求说明

股权转让是否存在规避关联

的情形。

2020年上市的四**士，要求说明

日资股东转让股权

的原因及定价公允性，是否存在规避关联的情形。

三、 独立性

关联交易

的商业合理性也是监管机构关注的重点。首先需要说明进行

关联交易的必要性，是否可以通过其他方式开展相同业务

。其次需要证明

定价的公允性，是否存在利益输送

等问题。

同业竞争

也会受到监管层的审视。如果企业与控股股东或实际控制人控制的其他企业存在同业竞争，需要说明清理的真实性和彻底性；如果没有清理，则需要说明原因及对公司独立性的影响。

典型案例包括:

2019年否决的*通医疗，要求说明

控股股东员工设立相关企业并发生资金往来

的商业合理性。

2019年上市的交*股份，要求说明

控股股东控制的其他企业

是否与发行人存在同业竞争。

四、规范运行

监管机构会重点审视企业

是否存在资金往来

的商业合理性问题。任何异常的

非经营性资金往来行为

，都可能引发监管层的质疑。

第三方回款

的商业合理性也需要说明。如果第三方回款的原因符合行业惯例且企业内控措施完善，有助于证明其合理性。但如果第三方回款背后存在其他利益安排，则可能被监管层认定为缺乏商业合理性。

劳务外包

也是需要关注的焦点。企业需要说明

采用劳务外包的必要性，定价的公允性，是否存在将关联方纳入劳务外包方

的情况。如果外包方主要为公司服务，需将其视为关联方进行核查。

典型案例包括:

2020年上市的爱*科技，要求说明

部分客户使用第三方回款

的原因、必要性和商业合理性。

2019年上市的日*股份，要求说明

劳务外包人员数量及工价高于正式员工

的原因及合理性。

2021年上市的冬*联合，要求说明

采用劳务外包的原因及商业合理性

是否符合行业规范。

五、财务与会计

业绩波动

的合理性也受到监管机构关注。企业需要将业绩变动情况与历史数据和同行业公司进行对比，说明波动的原因。

商业模式

的合理性也需要解释说明。包括

采购模式、生产模式、销售模式、研发模式等，都需要与行业惯例

进行对比，说明其合理性。

典型案例包括:

2021年上市的奥*特，要求说明

外购产品对外销售保持高毛利率

的商业合理性及可持续性。

2020年上市的德*士，要求说明

外协加工

的必要性、定价公允性。

2020年被否决的经**智，要求分析

采用项目服务商模式开展业务

的商业合理性。

供应商和客户

的商业合理性也需要审视。监管机构会关注

主要供应商和客户的成立时间、股东背景、与发行人的关系、主营业务范围、企业规模

等，判断是否存在异常或利益输送的情况。

典型案例包括:

2020年上市的中*慧，要求说明作为

竞争对手的公司同时作为代理商

的商业合理性。

2021年上市的红*实业，要求说明

存在专门向发行人供货

的供应商的采购条件是否与其他供应商一致。

2021年上市的神*集团，要求说明

同行业公司子公司成立后很快就成为发行人

大客户的商业合理性。

费用的合理性

也需要证明，包括将费用率与历史数据、同行业公司进行对比，分析异常波动的原因，是否存在费用列支不当的情况。

另外，

对外投资、产能利用率、股份支付、薪酬水平

等情况也常需要说明其商业合理性。

典型案例包括:

2020年上市的蓝*电子，要求说明

高额研发投入未能实现收入利润大幅增长

的原因及合理性。

2021年上市的恒*通信，要求说明

管理费用率和研发费用率低于同行

的商业合理性。

2021年上市的利*亨，要求说明

员工的股权转让定价

是否合理，是否应分摊确认股份支付费用。

六、募投项目

对于募投项目，监管机构关注的重点是项目的必要性和可行性。

如果公司现有产能已经饱和，扩大产能是合理的;反之，如果产能利用率不高，扩大产能则可能缺乏合理性。

募投项目的效益测算

也需要合理，至少要能够提高公司的每股收益等核心指标。

典型案例包括:

2020年暂缓发行的蚂*科技，要求说明

决定募投项目

的商业合理性。

2021年上市的鼎*科技，要求说明

募投项目具体内容、实施计划

的商业合理性、必要性和可行性。

2021年上市的中**账，要求说明

在现有存货可维持一定时间生产的情况下，新增募投项目采购存货

的商业合理性。

商业合理性的目的是确保申报文件的真实、准确和完整性。

仅通过核查证据和支持性资料，往往无法发现深层次的问题。监管机构通过商业合理性分析，有助于挖掘潜在的疑点，并进一步搜集材料深入查证，发现问题的真实情况。

总之，无论企业进行何种经营活动或业务安排，都必须遵循基本的商业逻辑和行业惯例，不能设计看似完美但实则不合理的方案，否则将难以获得监管机构的认可，影响上市进程。企业应时刻注意商业合理性问题，杜绝异常情况的发生。

来源夏老师