安信证券（现国投证券）首席经济学家高善文博士去年底在北大金融校友会的一篇演讲，最近又被网友翻出重读。高博为此在朋友圈贴出了他差不多同期、同一主题的演讲内容《道是无晴却有晴》。他在其中提出，中国房地产投资占GDP比重的长期中枢或许在8%左右，至少不低于7%，现在房地产投资的水平已经显著背离这一中枢水平；站在一个明显超调的水平上，市场是否见底取决于：一，房地产行业的流动性风险需要被尽快和及时阻断，即筹资性现金流能够停止失血，头部房企能够在正常的市场化条件下恢复筹资。二是疫情疤痕效应的全面消退，并慎防房地产市场等调整的二次伤害。
不同于非常流行的“房地产泡沫破灭论”，高善文在今年1月提出，中国房地产市场正经历的，不是一个泡沫的破灭，而是一个基本面恶化后的价格修正。
在今年5月底的国投证券中期策略会上，高博演讲称，房地产的价格仍在加速下行和寻底，表明基本面的变化是房地产市场调整的重要原因，但不是唯一的原因，他认为另一重要原因是房地产企业出现了流动性危机。
以下是“纪要研报地”整理的高博2023年底的演讲主要内容，本平台作了修正和删减：
我今天就像陆挺学弟一样，也想跟大家讨论一下房地产问题，因为从市场参与者的角度来观察，在短期内房地产问题确实是困扰经济和市场最重要的问题。而且我刚刚看到中央政治局会议刚发布了新闻稿，新闻稿里边有一句话，我看微信群里在热烈讨论——“明年的工作要先立后破”。
这个说法以前是不多见的，然后微信群里现在比较多的人的看法，认为这个“先立后破”指的就是房地产市场，指的是房地产市场过去几年光忙着破，没有立。先立后破，把重心放在立这个位置上，一般认为就是破的太多了，得往回拽一拽。
这好像完全是阴谋论的猜测，就是今天的市场走强，是不是跟政治局会议的召开，以及传递出来比较让市场感到积极的消息，是不是有关联？我想的话也是可以研究的。
但是，如果我们去看2021年底的中央经济工作会议关于房地产市场的表述，2021年底，在房地产市场已经出问题半年的背景下，当时的主张就是房地产市场要平稳发展，就是不能让这种局面延续下去。到了2022年底的时候，关于房地产市场的表述很多年以后第一次用了一个很重的词，叫“房地产是国民经济的支柱行业”。
我后来跟一些参加起草工作的人聊天，他说这个用法是很多年没提过了，就把房地产提到国民经济的支柱产业这么高的高度，说从写文件的高度不能再高了。但是随后一年房地产还是籍此下行，政策效果不尽如人意。
那么今年我们又提了一个先立后破，所以从经济工作会议的措辞来看，过去几年对房地产市场的稳定应该说是很重视的，一年比一年重视，但是实际的情况就是房地产市场的变化，应该说每一年下来都是不尽如人意，都是比预期的可能要有不小的落差。
关于房地产市场的落差，大家找了很多的原因，比如说疫情对需求的打击非常的大，对居民的资产负债表的打击非常的大，所以大家没钱买房子。那么这个解释肯定是很容易引起广泛的共鸣，然后大家都能感觉到钱包没钱了，都感觉到消费在降级……然后就是大家觉得很合理。那么另外一个解释是说，房地产企业杠杆太高，所以要去泡沫、去杠杆嘛，这总是会产生一些问题，会带来一些痛苦的。
这些解释听上去都非常的合理，这种合理性不能说它没有道理，但是我认为它经不起非常严格的推敲，经不起实证数据的考验。
首先的话，我们来看在香港市场上房地产企业的股票。我们把房地产板块的股票指数分成两个，一个是红色的线，就是港股市场上国有房地产企业它的股价，另外一个蓝色线就是民营房地产企业它的股价。
我们看到以2021年7月份房地产行业开始爆发流动性危机为转折点，从那以来，总体上来讲，国有房地产企业板块的股票没怎么下跌。相反，民营房地产企业股票，基本上到现在为止打了两折，国有企业的话最近一两个月开始出现一些下跌，大概到现在为止打了六七折。但是实际上（国企）一直到今年夏天的时候，它跟2021年7月份相比是差不多的水平，但是我们可以看到民营和国有房地产企业的这个裂口的话，在2021年7月份以后迅速拉大，迅速单边的拉大。
那么如果说疫情导致老百姓不买房，难道老百姓不买房的时候就是专门挑民营企业？我就不买民营企业的房子，国有企业我就买吗？他老百姓没钱了，他不管谁的房他都买不起，二手房他都不买，二手房市场也在大幅缩量。在这个意义上来讲，就是用疫情导致老百姓不买房子来解释，是有比较大的问题的。
那么为什么不买房？为什么国有企业房价不跌呢？如果我们把这个图的话向前推，一直推到比如说2010年，那么这个在过去十年的时间里边，政府经过一轮又一轮的房地产的调控，2015年这个企业压力特别大，16年初开始去存货，13年的时候也有很多问题，一轮一轮的调控。但是在历史上，国企和民企的股价总体上是同步波动的。
也许民企略微弹性大一些，涨的时候涨得多，跌的时候跌得多，但是总体上是同步波动的，这么大的、持续三年的一个单边的幅度越来越大的、如此显著的裂口，在历史上是没有的。民企股价打了个两折，国企到今年夏天它基本上还在原来的水平。而与此同时，整个市场指数是重心大幅下移，市场，沪深300指数大概基本上打了个六折到七折。如果以此为基准，国有企业的下跌到现在为止跟沪深300的跌幅是接近的。
在这个意义上来讲，就大家都能接受这个想法是，疫情不买房，但是这样的解释很难经得起这个事实的考验。
那么第二个问题，是说因为高周转出现了这个比较大的问题。那么用高周转来解释，这个图同样是一个很有力的反驳，难道国有企业就没有高杠杆吗？难道这个洪T县里的坏人都是民营企业吗？国有企业它有很多也有很高的杠杆，但是为什么在股价表现上来看，市场不是这么认识的？这是一个很大的问题。
那么紧接着，我们再来看第二个问题，就是我们观察民营企业的内部肯定有一些比较激进的，然后胆子比较大、步子扯得比较远的房地产企业，最后扯出问题。我们不点名，大家也都知道。但是民营企业里边也有好人，民营企业里边也有扎扎实实做经营，杠杆、风险、现金流控制都非常精细的。比如说大家通常讲的龙湖，大家认为是民营企业的标杆和典范。民营企业里边也有很多很好的房地产企业，不都是坏人。
所以如果我们把房地产企业板块分成两个部分，一部分就是好的、资质比较高的、经营比较稳健的民营房地产企业；一个是比较坏的房地产企业，那我们可以看到股价的下跌在好坏房地产企业之间是没有区分的。就是你坏的话你还是企业，比如说某大，然后这个大家都觉得它出问题也不算太意外吧。许老板是吧？也不太意外他大幅下跌。
但是我们看到在整个市场下跌的过程之中，资质非常好的民营企业，它的股票下跌的转折点，它的跌幅基本上是一样的，整个这个下跌在民营企业内部之间是没有区分的。那么这个解释，你如果是说高杠杆，龙湖一般认为杠杆不高，它就是民营企业它比较稳健，杠杆不高它跌的一点都不少。所以它不完全是一个高杠杆，高杠杆当然是原因，但是完全用这样的粗暴的、非常引起共鸣的解释来面对冷冰冰的数据的时候，我们会发现有很多的困难。
接下来再看房地产企业的经营性现金流，是上市的A股的房地产企业的经营性现金流。（图）横轴是在2020年之前，每一个季度经营性现金流的平均值，就是在2020年之前，房地产整个行业的经营状况是正常的，然后我们把正常状况的经营性现金流的平均值放在0轴，这个0轴就是它的一个经营性现金流的正常值。我们看到在疫情这几年，在房地产销售大幅下降的条件下，整个上市的房地产企业的经营性现金流实际上相对以前是大幅改善的。
它的经营性现金流，由于经营活动带回来的正的现金流，相对历史的正常水平是显著改善的。这里边不排除有坏的企业。但是我们把整个行业作为一个整体来看待，它的经营情况是很好的，说明面对房地产销售的大幅下降，房地产企业迅速采取了很多节约现金流的行为，比如停止招工，比如奖金少发一点，比如快速交付新房，比如大幅度地减少拿地、减少储备，等等的行为，快速地节约了现金流。
所以尽管销售下降这么大，但是整个房地产企业的经营性现金流，在这么困难的条件下，它是有明显的改善的。而且这个改善在一定程度上还考虑了这样的背景——这个考虑是不是恰当我们也没有足够的把握，但是在一定程度上考虑了这个背景——就是由于保交楼的压力，房地产企业的一部分预售资金实际上被冻结，或者它的使用受到了严格限制，那么这个限制的比例有多大？各地政府掌握的松紧是不一样的，市场变化使得政策的执行力度也不尽相同。
所以这个扣除的话未必是非常干净的，但是合并来讲的话，就是它的经营性现金流显著恶化，销售大幅下降，按说经济现金流应该显著恶化，你卖不出去了，但是卖不出去以后他马上把其他的现金流的流出也基本上砍断了。在这个意义上来讲，房地产企业的自救能力还是可以的。
我们再来看它的投资性现金流。那么正常房地产企业就都要不断地扩张，不断的发展，不断的拿地，在正常的条件下的话，它的投资性现金流的话都应该是负值。然后同样的话，这里的0轴就是房地产企业正常条件下的投资性现金流，我们也可以看到在疫情的条件下，房地产企业的投资性现金流是显著改善的。比如说在2021年上半年，它的投资性现金流跟正常水平相比是差不多的，表明他还在拿地，还在扩张，到了2021年下半年以后，他的拿地，然后的话它的新开工扩张迅速地被砍掉，在宏观上的表现就是卖地也卖不出去了，需求也下来了。
但是从现金流的角度来讲，他大量地节约了现金流，投资性现金流的话也在显著的改善，从2021年下半年以来，投资性现金流也在显著的改善。所以，面对这个经营环境和政策环境的巨大变化，房地产企业总体上它在自救，然后从现金流的角度来讲，应该说采取措施的效果还是很明显的。
我们再来看它的筹资性现金流，就是它从金融机构，从债券人那里能融入的资金。房地产企业是一个杠杆比较高，需要不断扩张的行业，所以它要持续地去融入资金，它还在扩张。
这是它的筹资性现金流，在过去三年多的时间里边都是巨额的负值，每个季度筹资性现金流都是巨额的负值。所谓巨额的负值，就是在筹资性现金流这个口径上，它的现金一直在大量流出，每个季度它都在大量流出，而且大量流出的规模极其惊人，并且到现在为止没有一个季度筹资性现金流是正的，整体行业把所有的上市公司加在一起，没有一个季度它的筹资性现金流是正的，每个季度它的现金流都在大幅流出。
那么这个规模，你比如说你觉得一个季度1500亿流出，这是一个什么概念呢？我们换算成为比例，所谓比例的话，就是它的流出占到正常年份值的百分比。我们可以看到2021年的话它是正常年份值的负的200%。就是正常年份的话它应该流入700亿，但是这一年它流出了1500亿；正常年份它应该是流入700亿，但是2021年它没有不仅没有流入，还流出了1500亿。到了2022年是一样的，它的一个流出是正常年份的170%，到今年的话它仍然是正常年份的负的100%。
换句话来讲，在筹资性现金流上，行业的话出现了连续数年的极其惊人的巨额的流出。那么这个说法不够形象，如果换一个形象的说法叫什么呢？这叫颈动脉大出血，就是你最重要的，人体最重要的动脉，然后再向外喷射，它不是一个毛细血管破裂、慢慢的渗透，它是颈动脉、最重要的动脉大出血，而且这个大出血的话到现在为止持续了三年的时间。
什么人有如此强健的身体，在动脉大出血的条件下能熬下去？就是世界上任何一个行业，然后当出现行业性的动脉大出血的时候，而且它不是出血一天两天，它是连续几年的时候，没有一个行业能熬下去。中国的房地产企业也不例外。这个是我们面对的问题，行业面对问题的背后是行业性的动脉大出血，而且到现在为止，从数据上来看，一直到今年三季都没有止血。
过去几年我们每一年都希望把房地产稳定下来，都希望银行能够更正常的给他这个融资。包括去年年底推出了“三支箭”，之前的话也有一些政策，包括据说有白名单，但是实际的从数据的结果来看，这是我们看到的结果。
那么在行业面临大出血的条件下，你说坏的房地产企业，它在大出血，好的民营房地产企业它也在大出血呀。就是你面临动脉大出血的时候，好坏都出血，你说你身体好，他身体差，把你们颈动脉都切掉，那你可能只比他多坚持5分钟，实际的结果是一样的。
那么为什么国有企业没有问题呢？那这就不好回答了，那就是国有企业，那是，就是它就不太容易出现大出血的问题，它有一些我们这个可以深入思考的原因。那么呢？这是我们想讨论的问题。
那么从动脉大出血的角度来讲，换一个比较专业的表述，就是房地产行业遭遇到了挤提，遭遇到了债权人的挤提。债权人都争先恐后地不给他融资，到期以后就把资金拿走，这是这个现象背后的事实。他面对这个事实，他拼命地节约经营性现金流，拼命地节约投资性现金流。但是面对大出血的局面，它的造血机能是远远跟不上动脉大出血，所以这个行业的话就在迅速地垮掉，也引起非常巨大的问题。
他在遭遇债权人的挤提，他在遭遇中资美元债市场的挤提，信托市场的挤提，理财市场的挤提，私募市场的挤提，国内债券市场的挤提，银行的挤提，最后再遭遇供货商的挤提。供货商原来都是代资施工，代资垫款，现在要求你马上现货结算，马上现金结算对他来讲就是极其大的一个现金流的压力。
这个用一个这个相对专业的名词来讲叫流动性危机，行业性的流动性危机。在流动性危机里边不排除有少数的房地产企业存在严重的清偿力问题，存在巨大的最终被证明无法偿还的资金缺口，但是整个行业都如此，表明总体上来讲，行业遭遇了严重的流动性危机。
接触到的美国财政部的技术官员，甚至是他一些较高的内阁阁员，他们都很困惑一个问题，就是中国面对一个如此严重的流动性危机，无动于衷，不采取任何措施。
他们觉得你一定在憋大招，他不明白你憋什么招，他觉得你肯定是在憋大招，但是憋了两三年好像没看见大招，到现在为止，他不可思议，觉得没法理解这种行为。但是看到我们就是闲信步，然后我们对局面都觉得局面尽在掌控之中，问题都不大，最终都能解决的了。然后困难都是短期的。
这个我也都相信我，我完全相信这个我们党和政府的决策能力、领导力、控制力强，相信我们技术官僚的话就具有巨大的创造性，对党的事业无限忠诚，这些我都相信，这是金融市场的投机者，非常的急功近利，看到的都是问题，然后嘴上的话都看好市场，但是身体非常诚实，交易的股价越来越低，应该说内心深处还是充满了一些忧虑的。
这个的话是我在这个层面的话想讨论的问题，所以中国房地产的危机能不能解决？怎么解决？实际上你就只扛一点，他有没有勇气把中央银行资产负债表压进去？他没有这个勇气，这个问题就只能拖，拖到最后，就是整个行业团灭。
流动性危机，如果留意新闻，实际上不能说没有经历过，比如说今年的硅谷银行事件，在美国的中小银行体系里边所产生的冲击波就是一个流动性危机。再比如说，20多年前的亚洲金融危机，对韩国来讲遭遇的极其严重的就是一个国际收支的流动性危机。
流动性危机不少见，但是沿着流动性危机我们进一步去思考，然后这个问题就比较大了呃。
我们知道的话，我们是让市场发挥决定性的作用，我们是要建立一个高水平的社会主义市场经济，然后的话让市场在资源配置中发挥决定性的作用。但是我们也知道，市场不是尽善尽美的，在一定的条件下会出现市场失败，所谓marketfailure，那么人们通常所举的这个市场失败的例子，比如说，就是所谓的公共产品、公共草地的悲剧，噪音问题、污染问题，收益是自己的，成本的话是有不确定的更大范围的公众来承担，那么就会带来很多行为的扭曲，这是一般认为的市场的失败。
从金融市场的角度来观察，从金融体系的角度来观察，流动性危机就是一种市场失败。流动性危机就是一种，从金融体系的角度来观察，是一种典型的市场失败。换句话来讲，市场的自发的调节和纠正机制是不可能解决流动性危机的。流动性危机就是不断地自我强化，不断地蔓延，通过市场自发的自我修正机制，内在的是解决不了这个问题的。由于这样的原因，人类在工业革命以后，也许时间上还略早一些，做出了一个伟大的制度设计，这个伟大的制度设计就是创立了中央银行。
中央银行有很多重要的功能，但是极其关键的功能就是作为最后贷款人，最后贷款人的作用就是去阻断流动性危机。中央银行最重要的功能就是阻断流动性危机，而没有中央银行这样的制度设计，每一次的流动性危机都会蔓延成为一次范围比较大的经济危机，大量的金融机构的失败。
美国有一个很有名气的经济学家叫萨缪尔森。他说说人类在历史上有三项最伟大的发明，一项是火，对火的控制和使用，第二是发明了轮子，第三就是发明了中央银行。所以，面对流动性危机必须有中央银行来阻断。如果没有中央银行这种制度设计，流动型危机通过市场的内在机制是解决不了的。
而金融体系具有内在的不稳定性，或者说，当存在着广泛杠杆的时候，经济体系具有内在的不稳定性，它一个完全正常的体系，由于一些偶然的因素，也仍然可能被触发流动性危机。
为什么国际收支危机常常发生？就是因为在全球范围之内，没有一个全球性的中央银行，当发生国际收支危机的时候，没有一个全球性的中央银行去阻断它。在这个时候，谁去提供这个流动性呢？要不然是美联储。它懒得跟你干这活，跟他没关系，你远在东亚的危机跟他有什么关系？或者是国际货币基金组织。那国际货币基金组织一个是资源相对有限，更重要的话它也是一个高度政治化的机构，让他给你出钱，他先扒你三层皮再说。它会利用这个工具去推广它的价值观，去推广它的经济的理念。
那么今年年初硅谷银行危机在迅速蔓延成为一场流动性危机，最后是如何解决的呢？是美联储把自己的资产负债表压进去了。美联储在美国财政部的支持下，把自己的资产负债表压进去了，而且很多的做法，在历史上来看是史无前例的，把大幅跌价的债券以原价回购，来向金融机构注入流动性，然后对于大额的存款人提供无限制的担保，这都是把中央银行的资产负债表压进去，然后危机迅速得到控制。如果没有这么强有力的措施，美国这一次也over了。
美国这一次硅谷银行的危机肯定是引发经济衰退，都是也都是比较轻的事件，也over了。
所以，我们已经刚才已经看了，中国的房地产市场面对的是一个流动性危机。那么当政府对房地产是企业进行救助的时候，我们看2021年的政策文件，2022年的政策文件，2023年的政策文件，怎么说的呢？要在市场化和法制化的轨道上解决问题，就是政府的要求是对这个行业的干预和救助，要在市场化和法制化的轨道上解决问题，这是一个基本原则。但问题在于。流动性危机是没法通过市场化的方法来解决的。流动性危机内在的本质上是没法通过市场化的方法来解决的，因为它是市场失败。但是政府的要求就是，你又必须通过市场化和法制化的轨道来解决问题，这是基本要求。
这技术官僚不太好干了，这就是市场化、法治化意味着你不能把中央银行的资产负债表压进去，流动性危机就阻断不了，你顶多说弄两块创口贴，然后的话失血稍微慢一点，过几天的话拖的时间长一些，这个的话就是我们现在所面对的情况。
如果说中国现在的房地产市场有很大的问题，那么完全在技术层面上来看，这是一个流动性问题。从流动性问题的角度来讲，它是一种市场失败的体现，本质上需要将中央银行的资产负债表押进去来尽快止血。但是由于我们各种各样的原因，然后仍然坚持用市场化和法制化的方法来解决一个市场失败的问题，所以政策的指导思路在技术官僚层面上就变得不太容易操作。
既要阻断市场失败，又要在用市场化的方法来解决市场失败，这个确实需要非常高的超高的水平，所以技术官僚感觉有点困难，我也能理解，所以实际的结果就是不停地拖，拖到最后问题还是解决不了，市场每一次都对政府出台的政策抱有很大的信心，出一轮政策市场涨一波，过几天一看，这玩意儿好像不太解决问题，问题还变得更大，每一轮都变得更大，最后的结果就是到我们现在的局面。
那么今天的政治局会议说先立后破，这个怎么个立、怎么个破？就说我们能不能突破市场化、法治化的这样一个基本的原则，回到实施本身来解决问题。这是我看在政策层面上最重大的挑战。而且这个挑战据我的有限的接触范围，就我所接触过的日本银行的技术官员，接触到的美联储的技术官员，接触到的美国财政部的技术官员，甚至是它一些较高的内阁阁员，他们都很困惑一个问题，就是中国面对一个如此严重的流动性危机，无动于衷，不采取任何措施。
他们觉得你一定在憋大招。他不明白你憋什么招，他觉得你肯定是在憋大招。但是憋了两三年好像没看见大招，到现在为止，他不可思议，觉得没法理解这种行为，因为从他的角度来讲，这个问题很简单，它是一个流动性危机，你必须尽快阻断它，你越拖的时间越长，这个问题也没法收拾。但是看到我们就是闲庭信步，然后我们对局面都觉得局面尽在掌控之中，问题都不大，最终都能解决得了，然后困难都是短期的。
这个我也都相信我，我完全相信这个我们党和政府的决策能力、领导力、控制力强，相信我们技术官僚的话就具有巨大的创造性，对党的事业无限忠诚。这些我都相信。就是金融市场的投机者，非常的急功近利，看到的都是问题，然后嘴上的话都看好市场，但是身体非常诚实，交易的股价越来越低，应该说内心深处还是充满了一些忧虑的。
这个是我在这个层面想讨论的问题。中国房地产的危机能不能解决？怎么解决？实际上你就只看一点，他有没有勇气把中央银行资产负债表压进去，他没有这个勇气，这个问题就是只能是拖，拖到最后，就是大家都over，整个行业团灭。在10月份以来的话，市场对流动性危机的担忧就像刚才那个图看到的一样，那么今年年终以来的话，市场对挤提的担忧已经扩散到国企和央企。
就是原来大家觉得民营，现在对国企和央企都没有信心了，都觉得他们有可能被挂掉，如果他们在挤提以下，流动性的危机的蔓延过程是非线性的，就像野火一样，它是不可预测的，然后它一段时间可能着的不是很大，突然某个小的催化剂出来以后，一下子就爆开了。这个是使得他这个对，使得这一次美联储对硅谷银行危机的干预极其坚决。
然后我们当时跟市场参与者讨论怎么看，我说原因很简单，耶伦这些人都被08年的金融危机吓怕了。当年08年金融危机搞错了，尿了裤子，现在不管多大的风险，先捂住再说。先捂住，回头再慢慢收拾。你现在不捂住，然后非让它弄大，弄大以后你收拾不住了。当然了，他们的领导力不如我们这么坚强，不能拿他们跟我们做对比。
这个我也相信。这是我想讲的第一个层面的问题，就是用一句话来概括，房地产行业面对的问题，是市场失败，用市场化的方法解决市场失败，这条路能不能走得通，值得我们这个进行技术性的讨论和思考，使得我们在这个领域的政策变得更稳健、更有力、更快地实现先破后立。
我们再来看第二个问题。因为这个题目我前两天刚讲过，所以今天讲的跟前两天讲的不一样，是因为今天是跟北大校友在一起，讲得稍微奔放了一点。
我们把中国的城市分成大城市和小城市，按人口，所谓的大城市就是前70大城市，实际上这个口径把很多三线城市都囊括在内了。剩下的城市我们都把它叫中小城市，这是一个口径的划分。
我们看到一直截止到疫情爆发的时候，大城市的人口增速比小城市要快得多，一直到2020年，大城市的人口增速仍然超过3%。都说中国没有人口红利，你城大城市每年人口增长3%，这不是人口红利是什么？老常住人口的增速每年3%。都说美国经济好，是因为美国的人口增长比日本和欧洲好，美国能够实现每年3%的增长吗？大城市的城市活动的人口有这么快的增长？
小城市的经济活力差的多，但是在疫情之前，小城市的人口增速也有1%多一些。如果日本的人口能有1%多一些，日本人做梦都会笑出来，日本人后重新燃起他们大东亚共融圈的光荣梦想。他们现在人越来越少，城市人口越来越老，你让他有这个梦想，他也没这个体力了。
我们来看疫情的影响。在疫情期之前，大城市的常住人口的平均增速是3.4%，疫情期间跌到了1.2%。就大城市人口流入的速度，由于疫情期间跟疫情肯定有关联，然后下降了2.2个百分点，而中小城市从2.2下降到0.9，下降了1.3个百分点。大城市人口流入速度的下降要比小城市的人口流入速度下降快一倍，从2.2个百分点跟1.3个百分点比，所以大城市在疫情期间人口流入是骤然放慢的，小城市也有明显放慢。
这个东北地区，我们不讨论了。我们再来看第二个事实。大城市是中国经济增长的发动机，大量的创新活动，大量的新增就业、大量的新型服务业，都是在大城市涌现的。作为一个结果，大城市的经济增速比全国的经济增速始终要快0.8个百分点。
它比全国的经济增速快0.8个百分点，意味着它比小城市的经济增速可能要快1.5个百分点以上，因为这是个线性变换，大城市减去全国可以线性变换为大城市减去小城市，这个比例至少要乘一个2，所以的话大城市比小城市的经济增速要快得多，它是整个经济增长最重要的发动机。
但是我们看到疫情以来，大城市的经济增速比小城市还要更低，比全国要低，比小城市要低。疫情以来，疫情结束以来，今年以来，疫情结束以来，大城市比全国经济增速的差距进一步拉大。就是正常条件下它比全国要快0.8个点，疫情期间它比全国要慢0.1个点，然后的话，疫情结束以后它比全国还要慢0.2个点。疫情结束以来它比小城市还要慢0.2个点，它还不如疫情期间，这是指的一个相对表现。疫情以来大家都在恢复，但大城市恢复得更慢。
我们再来看社会消费品零售。大城市主要是服务业，但是大城市的老百姓他好歹的话，他也要吃喝拉撒，也要买一般的这个生活用品。在疫情之前，正常的条件下，大城市的社会消费品零售比全国要快0.1个点，如果把服务加进去，它要快得多。大城市的服务比重，但是我们没有服务的数据，我们只有零售商品零售的数据，我们就集中看商品零售的数据。商品零售的数据在疫情之前，大城市比全国要快0.1个点，疫情以后它要慢0.2个点，今年以来要慢0.7个点。今年以来大城市比全国的要慢0.7个点，这个差距比疫情期间还要显著放大。
我们再来看这个失业率。在疫情之前，大城市的失业率比小城市要低。大城市的工作好找，干个保安，在球场当个球童，然后的话在这个超市里边帮人推个手推车，工作机会非常的多。然后所以它的话它的失业率低，在疫情之前，大城市的失业率比小城市要低0.1个点，可能这个要乘个2，所以这个比例，因为这是跟全国比，所以它要乘个2，这是一个线性变换。
但是的话在疫情期间大城市的失业率比小城市要高0.36个点。今年以来这个比例进一步扩大到0.5个点，这个数字是比疫情以来要更高。所以就是我们来观察这个大城市和小城市的经济活动的变化，在疫情以前，大城市是整个经济的发动机，这是确定的，跟大家的直觉也没有问题。然后疫情期间这台发动机几乎熄火，大城市的消费品零售、经济增长，然后失业率、人口这些指标都不如小城市了。疫情放开以后，大城市变得更差了。疫情放开以后，大城市的表现还不如疫情期间，换句话来讲，如果从地域分布上来看，我们认为大城市是经济增长的发动机，如果我们这么认为，就大城市可能比小城市经济增长快1.5个点。如果我们认为是这样的，那么现在面临的问题是经济增长的发动机熄火了，冷冰冰的。
就像陆挺讲的一样，本来认为疫情一放开这发动机重新点着，二次加速空中加油，结果的话，疫情点着以后发动机点不着了，不管拼命的给油门，这发动机就嗡嗡作响，然后的话就是不输出动力，比疫情期间还要更困难，然后的话整个的经济发动机面临熄火，那么我们面临的问题就是，为什么我们的发动机在疫情期间在疫情以来骤然熄火呢？
我也不知道，但是有很多相关联的解释。
我个人的话最倾向于采信的解释是高度技术性的，就是新冠病毒是在人际传播的病毒，大城市人口密集并且流动更多，所以病毒在大城市更容易传播，导致动态清零等防疫政策在大城市比小城市要严格得多。对于小城市的地方长官来讲，只要控制住农民工“恶意还乡”，这疫情就控制住了，春节你别回来，就是恶意还乡，回来给你隔离14天，过了正月15你直接回去，疫情就控制住了。
但是对于北京、上海这样的大城市，这个是不可操作的，所以大城市的这个疫情管控要严格得多，长期的疫情管控的对象主要是服务业，或者是服务业是很重要的一个对象。长期的、更严格的管控以及大城市人口密集流动，多以服务业为主体，使得大城市受到的伤害更大，使得大城市的地方政府、小业主、普通的老百姓，一般的中产阶级，他们的小生意，他们的小事业，他们的资产负债表受到的损害和冲击更大。所以导致在疫情期间以及疫情结束以后的话，它的表现更弱。
这是我倾向于采信的解释，但是还有很多竞争性的解释，比如说对教培的整顿，对网络平台的整顿，那对很多相关行业的打击肯定是不可忽略的，这些行业重点都集中在大城市。还有一些说法，认为地缘政治的不确定性所带来的预期的变化，以及资本流动的变化，由外商企业流入的技术、流入的资本等等，它所带动的就业、所创造的增长和机会相对集中在大城市，相对集中在沿海地区，那么随着这样一些增长动力的下降，大城市的经济恢复也变得更慢。那么最后当然还有一个，房地产，大城市对房地产的依赖更大。
那么我们采信哪种解释？在现在的数据上我们没法做出结论，只能看你相信什么。我相信主要是因为疫情。那么如果主要是疫情，好消息是假以时日，它会逐步修复，坏消息的话，修复是需要一个过程的，病来如山倒，病去如抽丝。
因为时间原因我就讲这么多，谢谢大家。*
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