·概 要 ·
10 月社融同比少增，而少增主要来自政府债券，高基数的影响较大。 9 月 24 日以后一揽子稳增长政策的效果有所显现，尤其是居民部门信贷上；但整体来看，融资需求仍有继续修复空间。
我们认为，往后看，货币政策、财政政策等仍会继续支持经济稳增长。货币政策会保持稳健宽松基调，未来政策利率、存款利率调整或将渐进式进行，支撑融资需求。财政周期序幕也已开启，财政逆周期调节力量的加码会是未来的趋势，尤其是中央财政还有较大的发力空间。不过我们认为，这一轮经济周期和以往不同，等待内需的稳定改善还需要耐心。信贷融资作为前瞻指标，仍需要密切关注跟踪。
风险提示：房地产走势不确定性；政策力度不及预期。
11 月 11 日，央行公布 2024 年 1-10 月社会融资规模增量累计为 27.06 万亿元，比上年同期少 4.13 万亿元；社融存量同比继续回落至 7.8% 。 1-10 月人民币贷款增加 15.69 万亿元，推算得到 10 月人民币贷款新增 5000 亿元，同比少增 2384 亿元。我们解读如下：
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社融增速继续回落
政府债同比少增，扰动社融增速。根据 1-10 月数据推算， 10 月新增社融 1.29 万亿元，同比少增 4483 亿元，社融存量增速继续小幅回落至 7.8% 。其他分项从同比的角度看，和前几个月的情况变化不大，但 10 月的政府债融资同比少增了 5142 亿元，从前几月社融的支撑项变为了同比的拖累项。我们认为，这主要和去年同期基数偏高有关，去年同期由于地方政府特殊再融资债集中发行、万亿国债增发，基数是明显偏高的；今年 10 月政府债净融资 1.05 万亿元，规模相较 8 月、 9 月边际缩减，但也不算低。往后看，年内还有 2 万亿元化债供给发行，加上政府债原有净供给还有 7000 亿元左右，预计 11-12 月政府债净供给月均规模高达 1.3-1.4 万亿元，有望带动社融增速反弹。
10 月投向实体的人民币贷款近 3000 亿元、企业债融资约 1015 亿元，分别同比少增 1849 亿元和 163 亿元，仍指向实体部门有效需求偏弱，有待提振。非标融资方面， 10 月非标融资减少 1443 亿元，同比少减约 1130 亿元，主要是未贴现汇票同比少减了 1138 亿元。
整体来看，10月社融同比少增，而少增主要来自政府债券，高基数的影响较大。9月24日以后一揽子稳增长政策的效果有所显现，尤其是居民部门信贷上；但整体来看，融资需求仍有继续修复空间。
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居民信贷边际改善
10 月新增人民币贷款 5000 亿元，较 9 月季节性回落，且仍处在历史同期低位，同比去年 10 月少增约 2384 亿元。
分项上，居民部门信贷同比多增，结束了连续 8 个月同比负增的状态，而企业部门分项融资均继续同比少增；稳增长政策效果在居民部门有所显现。
居民部门：新一轮政策效果有所显现。10 月居民中长贷新增 1100 亿元，同比多增 393 亿元，较前两个月明显改善。受益于 9 月下旬以来核心城市的房地产政策密集调整， 10 月房地产销售表现明显改善（ 30 大中城市商品房成交面积同比降幅收窄至 -3.8% , 9 月同比增速 -32.4% ），对居民融资表现形成托底。
10 月居民短贷新增 490 亿元，同比多增 1543 亿元，结束了今年 2 月以来持续负增长的局面，或指向在多地消费品以旧换新政策的支持下，居民消费也出现阶段性回暖。
从高频数据来看，新一轮地产优化政策效果仍在延续， 11 月以来新房和二手房销售热度未明显减弱，预计短期仍将托底居民融资表现，可以继续跟踪接下来的地产销售和居民融资情况。
企业部门：需求仍待提振。10 月企业信贷新增 1300 亿元，同比少增 3863 亿元，仍有待进一步提振。其中中长贷增加 1700 亿元、短贷减少 1900 亿元，均同比少增，票据融资也同比少增 1482 亿元。我们认为，尽管政策发力下，预期有所提振，但有效需求不足继续对企业融资表现形成制约，加之季末银行集中投放动力也趋弱。后续仍需观察政策发力效果，尤其是财政端的政策。
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M1、M2同比明显改善
货币方面，10月M2同比继续回升至7.5%，较 9 月上行 0.7 个百分点。我们认为，一方面，财政支出明显加快，成为 M2 的重要推动力（ 10 月财政存款同比少增 7748 亿元）；另一方面， 9 月的趋势延续，即随着风险偏好改善，股票市场活跃度持续，资金从理财等资管产品回流也在支撑 M2 表现。
同时，10月的M1同比反弹，降幅收窄 1.3 个百分点至 -6.1% ，而此前 M1 同比已经连续 8 个月回落。我们认为，其中，除了财政支出发力以外，政策调整下地产销售的明显回暖、房企资金面改善起到了重要的作用。
总体上， 10 月社融同比少增，而少增主要来自政府债券，高基数的影响较大。 9 月 24 日以后一揽子稳增长政策的效果有所显现，尤其是居民部门信贷上；但整体来看，融资需求仍有继续修复空间。
我们认为，往后看，货币政策、财政政策等仍会继续支持经济稳增长。货币政策会保持稳健宽松基调，未来政策利率、存款利率调整或将渐进式进行，支撑融资需求。财政周期序幕也已开启，财政逆周期调节力量的加码会是未来的趋势，尤其是中央财政还有较大的发力空间。不过我们认为，这一轮经济周期和以往不同，等待内需的稳定改善还需要耐心。信贷融资作为前瞻指标，仍需要密切关注跟踪。
风险提示：政策力度不及预期、房地产走势的不确定性
本文源自：券商研报精选
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