《房地产价格与中国金融稳定：指数构建、DSGE 分析与实证研究》

王劲松 唐洛秋 武文慧 著

2024 年 12 月出版/168.00 元

社会科学文献出版社

ISBN 978-7-5228-3904-2

2 序言

金融是国家核心竞争力的重要组成部分，金融体系稳定不仅对金融系统资源配置效率有着至关重要的影响，而且会进一步影响实体经济增长的速度和质量，严重时甚至会影响社会稳定。

金融系统的稳定和全球政治经济形势紧密相关。一方面，全球政治经济形势会对金融系统整体功能发挥造成实质性影响。当前，全球经济面临更多的不确定性，全球贸易格局也受到逆全球化冲击，巴以、俄乌冲突等地缘政治风险凸显，全球金融市场波动显著加剧。我国的经济金融发展面临较大的外部不确定性，如何正确应对是我国金融系统面临的巨大挑战。另一方面，金融市场是否稳定也会对全球政治经济发展趋势产生深远影响。1997 年亚洲金融危机从泰国发端，很快风险溢出到亚洲各国，这些国家股市动荡，许多大型企业特别是外贸企业倒闭，工人失业，金融机构破产，社会经济萧条，甚至一些国家的政局也开始出现混乱现象。2008 年国际金融危机从美国开始，迅速席卷全球各主要经济体，大量金融机构倒闭，全球经济衰退严重。这些金融危机使得世界各国政府以及全球学者共同关注金融系统的稳定性，并对金融体系的改革发展提出了很多崭新的理念和措施，在此期间全球各国金融监管体系也进行了更新迭代。

值得注意的是，历次金融危机特别是 2008 年国际金融危机使得各国普遍意识到房地产市场健康发展对金融体系的稳定有着不可忽视的影响。2008 年国际金融危机发生的根源之一就是房地产价格大幅变动所引致的风险，这些风险进一步被资产证券化产品和信用衍生产品放大，最终形成全球性的金融危机。不仅是中国，世界几乎所有国家的居民家庭最重要的财富之一就是房产，一旦房地产价格发生未预期到的大幅变动，会影响每一个居民家庭的福利，极端情形下会引起社会动荡。因此，准确分析和探讨房地产价格波动对金融稳定的影响及其背后复杂的机制是国内外学者面临的共同挑战。从实践层面来看，对我国金融系统的稳定性进行准确测度、深刻理解房地产价格波动对金融稳定的影响及其作用机制，也是我国维护金融稳定及金融安全、促进房地产市场健康发展以及推动经济高质量发展的内在要求。因此，切实推进金融稳定相关的理论与实践研究，准确把握房地产价格波动对经济、社会和居民家庭福利等多个方面的影响，进一步分析房地产价格波动与金融稳定的关系，对于完善金融监管体系、防范化解系统性金融风险具有重要的理论和实践意义。

在此背景下，王劲松教授带领团队就房地产价格波动对金融稳定的影响进行了深入且系统的研究。《房地产价格与中国金融稳定：指数构建、DSGE 分析与实证研究》一书立足于中国经济新常态的大背景，聚焦于金融稳定这一关键经济变量，通过构建宏观、省域和区域三个层面的金融稳定指数，深入分析了房地产价格波动对金融稳定的影响。作者不仅在理论上进行了创新，更在方法论上展现了独到之处。他们运用了 TVP-FAVAR 模型、熵值法等，结合动态随机一般均衡（DSGE）模型与 TVP-SV-VAR 模型、GMM 法、空间杜宾模型等，对我国金融系统的稳定性进行了多维度、多层次的分析。

在阅读这部专著的过程中，能够感受到作者的艰苦努力和深入思考。书中不仅对金融稳定的概念进行了清晰的界定，更是通过理论模型构建与实证研究探讨了房地产价格波动对不同层面金融稳定的影响。特别是，作者对地方政府债务风险、影子银行风险以及企业债务违约风险的深入分析，为我们理解房地产价格波动背后的金融风险传导机制提供了新的视角。通过阅读这部专著，我们得以一窥作者在金融稳定方面的深入研究与创新。

首先，作者在金融稳定指数的构建上进行了大量创新性工作。金融稳定指数作为衡量金融系统安全性和稳健性的重要指标，其构建方法和适用范围直接影响到金融风险的识别和预警。作者采用多种先进的量化方法，如 TVP-FAVAR 模型、熵值法等，构建了涵盖八大风险领域，涉及宏观、省域和区域三个层次的金融稳定指数体系。这一指数体系不仅能够全面反映金融系统的稳定性，还能够精准捕捉金融市场的潜在风险，为政策制定者提供了科学、精确的决策依据，从而增强了金融风险管理的前瞻性和有效性。

其次，在动态随机一般均衡（DSGE） 模型的应用上，作者展示了该模型在金融稳定研究中的独特优势。DSGE 模型作为现代宏观经济学的重要工具，能够综合考虑经济体内不同部门之间的相互作用以及政策冲击的长期和短期动态效应。作者通过构建包含多部门的DSGE 模型，模拟并分析了不同情景下房地产价格波动通过地方政府债务领域、影子银行领域以及企业债务领域对金融稳定的动态影响。这一研究不仅扩展了 DSGE 模型的应用范畴，还为宏观经济政策的制定提供了有力支持。

再次，在房地产价格与金融稳定之间的关系分析上，作者不仅通过构建动态随机一般均衡模型深入探讨了房地产价格波动如何通过不同渠道影响金融稳定，而且还运用 TVP-SV-VAR 模型、GMM 法、空间杜宾模型等先进的计量经济学工具，就房地产价格波动对金融稳定的影响进行了实证分析，进一步扩展和深化了房地产价格与金融稳定之间的关系研究。作者通过结合理论模型和实证研究，深刻揭示了房地产价格波动如何传导至金融体系，并最终影响宏观金融稳定。

最后，该书的研究成果不仅具有较高的学术价值，更具有较强的实践意义。在当前中国经济面临内外部多重挑战的复杂背景下，平衡房地产市场的健康发展与金融稳定之间的关系，有效应对房地产市场波动带来的金融风险，确保金融系统的稳健运行，是摆在决策者面前的一项紧迫而重要的任务。作者基于坚实的理论基础，紧密结合中国经济发展的实际情况，从宏微观经济政策、金融风险监管和房地产市场管理等多个角度出发，提出了一系列切实可行的政策建议，这些政策建议展现出了较强的操作性和前瞻性。

在研究方法方面，作者将最新的计量经济学方法和宏观经济模型相结合，显著提高了研究的精确性和可靠性。此外，该书在结构安排上也体现了作者的精心处理，从导论到结论与政策建议，逻辑清晰、层次分明，不仅使复杂的概念和理论易于消化，也使读者能够循序渐进地理解作者的研究思路和核心结论。

综上所述，该专著集理论与实践、宏观与微观、定性与定量分析于一体，不仅丰富了我们对金融稳定及其影响因素的认识，更为中国经济金融的稳健发展提供了宝贵的智力支持和深刻的洞见。在此，我诚挚地向广大读者推荐这部优秀的学术作品，希望更多的学者、学生和政策制定者能够通过阅读这本书，进一步提升对金融稳定、资产价格波动等问题的理解和认识，也期待作者未来进一步深入研究，为大家奉献更多更出色的研究成果。

首都经济贸易大学校长，

教育部长江学者特聘教授

吴卫星

3 作者简介

王劲松，上海财经大学经济学博士，复旦大学应用经济学博士后，杭州师范大学经济学院教授（三级），博士/硕士生导师，美国康涅狄格大学访问学者，入选浙江省新世纪 151 人才培养工程第一层次，杭州市 C 类人才。主要研究方向是数字金融、资产价格与金融风险管理。主持完成国家社会科学基金重点项目等课题 10 余项，获得山西省第九次社会科学研究优秀成果二等奖等省部级科研奖励 3 项。以第一作者或独立作者身份在《金融研究》、《数量经济技术经济研究》、SSCI 等权威、一级等核心期刊上发表学术论文 60 多篇，其中 30 多篇被 CSSCI 检索，多篇被《中国社会科学文摘》、《中国人民大学复印报刊资料》全文转载，出版专著 3 部，主编或参编教材 3 部。

唐洛秋，上海财经大学金融学博士研究生。主要研究方向为货币金融学、公司金融与消费金融。多次参与国家社会科学基金和国家自然科学基金的重大及专项课题研究。在《金融研究》、Journal of Post Keynesian Economics、The Singapore Economic Review 等期刊发表多篇学术论文。多次担任 Computational Economics、International Economics and Economic Policy等期刊匿名审稿人。

武文慧，杭州师范大学金融学硕士研究生。主要研究方向为宏观经济与金融稳定。在《金融研究》、《经济问题》、Australian Economic Review 等期刊发表多篇学术论文并有 1 篇被《中国社会科学文摘》转载。曾获“中金所杯”全国大学生金融知识大赛二等奖、浙江省大学生证券投资竞赛三等奖，并多次荣获国家奖学金、国家励志奖学金、省级优秀毕业生、校级优秀研究生、校级研究生学业奖学金一等奖、校级研究生科研成果单项奖等奖项。

4 目录

第一章 导论／001

第一节 研究的目的、意义及相关概念的界定／001

第二节 问题的提出／005

第三节 国内外相关研究／009

第四节 研究方法与结构安排／017

第五节 所做的探索与不足／022

第一部分 中国金融稳定指数构建与分析

第二章 中国宏观金融稳定指数构建与分析——敏感性检验、区制状态分析与预测研判／029

第一节 研究背景／029

第二节 宏观金融稳定指数的构建／036

第三节 宏观金融稳定指数的敏感性检验／051

第四节 宏观金融稳定指数的区制状态分析／053

第五节 宏观金融稳定水平预测／058

第六节 小结／059

第三章 中国省域金融稳定指数构建与分析——时空变化与政策研究／061

第一节 研究背景／061

第二节 省域金融稳定指数构建与总体分析／064

第三节 省域金融稳定指数的分层与时空分析／080

第四节 小结／097

第四章 中国区域金融稳定指数构建与分析——区制状态分析、差异测度与时空变化分析／103

第一节 研究背景／103

第二节 区域金融稳定指数构建／107

第三节 区域金融稳定指数的区制状态分析／109

第四节 区域金融稳定指数的差异测度／122

第五节 区域金融稳定指数的时空变化分析／126

第六节 小结／159

第二部分 主要金融风险领域动态随机一般均衡分析

第五章 地方政府债务风险——房价波动、地方政府支出效率与地方政府债务稳定性／165

第一节 研究背景／165

第二节 房价波动与主要经济变量：来自VAR的经验证据／177

第三节 DSGE模型构建／178

第四节 参数校准与估计／188

第五节 模型动态经济特征分析／191

第六节 小结／203

第六章 影子银行风险——房地产市场波动、宏观审慎监管与影子银行风险／206

第一节 研究背景／206

第二节 房价波动与主要经济变量：来自VAR的经验证据／214

第三节 DSGE模型构建／215

第四节 参数校准与估计／226

第五节 模型动态经济特征分析／229

第六节 小结／240

第七章 房地产泡沫风险与企业债务违约风险——房价泡沫、异质性企业与债务违约风险／242

第一节 研究背景／242

第二节 房价波动与主要经济变量：来自VAR的经验证据／250

第三节 DSGE模型构建／252

第四节 参数校准／265

第五节 模型动态经济特征分析／269

第六节 小结／286

第三部分 房地产价格波动对中国金融稳定影响的实证研究

第八章 房地产价格波动对中国宏观金融稳定的影响——基于TVP-SV-VAR模型的时变特征分析／291

第一节 研究背景／291

第二节 典型事实、理论分析与研究假说／297

第三节 TVP-SV-VAR模型设定与数据选取／306

第四节 实证过程与分析／309

第五节 小结／323

第九章 房地产价格波动对中国省域金融稳定的影响——影响测度与空间模型检验／326

第一节 研究背景／326

第二节 理论分析、研究假说与空间权重矩阵构建／331

第三节 房价、地价波动对省域金融稳定影响测度／337

第四节 空间模型计量检验与结果分析／345

第五节 小结／374

第十章 房地产价格波动对中国区域金融稳定的影响——基于面板联立方程模型、空间面板联立方程模型的实证研究／377

第一节 研究背景／377

第二节 理论分析及研究假说／382

第三节 模型设定及数据来源／389

第四节 实证结果与分析／395

第五节 小结／408

第四部分 结论与政策建议

第十一章 结论与政策建议／413

第一节 结论／414

第二节 政策建议／422

参考文献／433

附录／472

附录1 2008～2022年宏观金融稳定指数／472

附录2 2015～2022年省域金融稳定指数／474

附录3 2015～2022年区域金融稳定指数／478