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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：超级定投家主理人

来源：雪球

4月以来 ， 即所谓的 “ 对等关税 ” 官宣后 ， 美国的各类主要资产都在坐过山车 。

如果是近期才买入美股 、 美债 （ 或者相关基金 ） 的投资者 ， 想必这段时间的波动还是比较难熬的 。

不过 ， 期间美股确实有几次不小幅度的反弹 ， 当然这基本上也都自于特朗普的反复 ， 发布了一些对于之前政策取消或者缓和的消息 。

那么 ，关税政策如此牵制资产价格 ， 造成 “ 股债汇三杀 ” 的底层逻辑是什么 ？ 特朗普最近又为何突然 “ 服软 ” ？ 当关税问题尘埃落定时 ， 如何看待各类资产走势 ？今天 ， 我们就用一篇文章来为大家解读 。

还是结论先行 。

01
4月的美股美元美债都不香了

下表里 ， 我们把特朗普4月以来各个主要表述按照时间线做了整理 。

大家可以更直观地看见这些表述对于美国的股 、 债 、 汇率 ， 以及经典的全球避险资产黄金 ， 有什么样的冲击 。

数据来源 ： wind

那么 ，关税政策为何会如此牵制资产价格 ， 导致出现 “ 股债汇三杀 ” 呢 ？ 其底层逻辑是什么 ？

许多人存在一个常见误区 ， 认为关税会冲击美国经济 ， 所以导致股债汇资产下跌 。

这种观点并不完全准确 。 虽然关税确实会对美国经济产生冲击 ， 但仅从经济表现的角度来看 ， 通常会表现为 “ 股跌债涨 ” ， 而非 “ 股债汇三杀 ” 。

实际上 ， 造成 “ 三杀 ” 的 ，来自于一种叫做Repositioning的行为 。

大白话就是资产的地区转移 。 既然特朗普老是变来变去 、 这么不靠谱 ， 那么我们都不要在美国市场陪他玩了 ， 不知道后面还会出什么 “ 幺蛾子 ” ； 干脆把股票 、 债券都卖了 ， 再把美元卖了换成别的货币 ， 到别的更稳定的金融市场去进行投资 。

其实 ， 之前的美股上涨 ， 就已经包含了一定的 、 超过基本面价值的溢价 。

例如 ， 截至2024年底 ， 标普500的Shiller PE是38.87 ， 已经大幅超过均值+2倍标准差的值 ；而这个溢价的来源 ， 就是对于美国作为世界强国 ， 其金融话语权 、 稳定性和科技领先性的信任 。

数据来源 ： Bloomberg ， 东吴证券研究所

然而 ， 当特朗普将关税这种重要的贸易政策 “ 随意 ” 修改 、 反复 ， 把全世界的贸易和金融市场搅得一片浑水之后 ， 原本作为强国的美国形象受到了严重冲击 ， 甚至显得像一个 “ 草台班子 ” 。 于是 ， 美股此前所享有的 “ 信任溢价 ” 也随之被打破 。

美债方面 ，按照常规逻辑 ， 关税政策引发经济下行担忧 ， 通常会导致投资者风险偏好下降 ， 进而抛售股票并买入美债 ， 从而推动美债价格上涨 。

然而 ， 实际情况并非如此 。投资者在卖出股票后 ， 并没有选择买入美债 ， 而是直接兑换成其他货币走人了 。

特别是4月17日 ， 特朗普在社交媒体上表示鲍威尔的行动总是 “ 又迟又错 ” ， 并指责他未能像欧洲央行那样及时降息 ， 还表示鲍威尔 “ 越早走人越好 ” 。 尽管他随后又否认了这一说法 ， 改口称 “ 无意 ” 解除鲍威尔的职务 ， 但这种言论已经引发了市场的广泛担忧 。

如果连美国央行的独立性都受到威胁 ， 甚至被特朗普及其幕僚所左右 ， 那么美债的信用也将受到质疑 ， 投资者可能会担心美债也会沦为特朗普政策的工具 ， 从而进一步抛售美债 。

因此 ， 从本质上来看 ，本轮美国股债汇 “ 三杀 ” 的底层原因 ， 是投资者对美国整体国家治理和政策稳定性的信心丧失 ， 而不仅仅是对美国经济衰退的预期 。

02
最近特朗普为何突然服软

商人出身的特朗普 ， 对于资本市场的反应也是比较敏感的 。 毕竟 ， 对于特朗普来说 ， 美股和美债都有着无法放弃的重要理由 ：

- 美股

与居民财富效应高度挂钩 。 美国的401k退休金计划中有相当一部分资金投资于美国的主要股票指数 。一旦股市下跌 ， 居民的退休金数额就会受到直接影响 。对于那些本就因疫情后高通胀而为生活必需品发愁的美国居民来说 ， 这无疑是一记 “ 当头暴击 ” 。

- 美债

一个基础知识点 ： 当美债价格下跌时 ， 到期收益率会上涨 。

美国在近几个月 ， 有许多之前发行的美国国债到期 ， 财政部需要发行新的国债来 “ 借新还旧 ” ， 避免之前的债违约 。而发新债的票息率 ， 与市场上当前同期限债券的到期收益率基本是一致的 。如果美债收益率太高 ， 那么新发债的票息率也会增加 ， 这会给财政部埋下未来更大的偿息压力的 “ 雷 ” 。

我们不要忘了 ，特朗普之所以要加关税 ， 很大程度上就是因为要给原本就 “ 千疮百孔 ” 的财政资金进行创收 。在此时再增加偿息压力 ， 无疑是雪上加霜 。

因此 ， 在北京时间这周二 （ 4月22日 ） 凌晨 ， 特朗普和此前很强硬的几位幕僚 ， 又再次转变态度 ， 对中国和美联储 “ 服软 ” ：

- 财政部长贝森特在闭门会议上表示 ， “中美之间高关税的现状是不可持续的， 并称不久的将来将出现降级 ” 。

- 白宫新闻秘书莱维特在新闻发布会上表示 ，特朗普正在为与中国达成贸易协议奠定基础， 与中国的关系正在朝着正确的方向推进 。

- 特朗普亲自表态 ： 尽管对美联储未能更快地降低利率感到沮丧 ， 但无意解雇鲍威尔。

- 同时 ，特朗普表示美国对中国的关税将由当前145%的水平 “ 大幅 ” 下降， 不过也不会完全降到0 。

特朗普的让步表态 ， 给市场多少注入了一点乐观情绪， 美国股债汇集体反弹 ， 不过力度也没有很大 ， 仅股票市场基本修复了前一天的跌幅 。

数据来源 ： wind

中国开市后 ， 港股涨幅比较高 ， A股则是小幅度修复 ， 风格方面小盘成长相对占优 。

数据来源 ： wind

总结来看 ， 这次特朗普让步的态度对中美资产都有一定的正面影响 ， 但是从幅度来看 ， 大家逐渐对这类消息有些脱敏了 。

一方面 ， 是特朗普说的话反复无常， 就像 “ 狼来了 ” 的童话故事一样 ， 越来越不得人信任 。 大家都会怀疑 ， 他这次说的东西能有几分的落地 ？ 会不会隔天又 “ 反转 ” 了 ？

另一方面 ， 就像老话 “ 一鼓作气 ， 再而衰 ， 三而竭 ” 一样 ，这种国际政策反复的戏码越多 ， 越让人觉得疲惫 ， 因此大家更倾向于把精力放在自己国内的 、 更熟悉的市场上 。

不过 ， 黄金资产受到的影响相对比较大 ， 在屡创新高后出现大幅下跌 。 这是由于关税风险暂时缓和 ， 使得避险需求暂时下降了 。

03当关税问题尘埃落定时
如何看待各类资产走势

作为普通投资者 ， 当前可能最重要的问题是 ：

在拨开这些短期扰动的迷雾后 ，当特朗普不再用关税问题反复博弈的时候 ， 我们应该怎么看待美股 、 美债 、 黄金 、 A股等大类资产的长期走势呢 ？

大家不妨先保存下面这个整体观点的表格 。

总结来看 ， 我们认为 ：

- 美债（ 前提是美国金融环境没有恶化到利率债违约的情况 ） 和A股是相对值得关注的资产 ；

- 美股如果分批定投也是可以考虑的 ， 但如果希望大仓位入场 ， 可以等待更舒适的点位 ；

- 黄金已经持有的投资者朋友可以保持谨慎和理性 ， 但短期内追涨风险较高 ， 未来具体观点我们也在周一的 《 金价爆了 ！ 为何疯涨 ？ 》 这篇文章详细讲了 ， 欢迎复习 。

尽管当前市场受到诸多因素的干扰 ， 尤其是特朗普关税政策的反复博弈 ， 但从投资策略的角度来看 ，我们认为有一件事始终是不变的 ：

在多空因素交织的市场环境下 ， 切忌all-in单一类别资产 。 多元化投资 ， 仍然是能够降低组合风险的 、 更简单的有效策略之一 。

雪球三分法是雪球基于“长期投资+资产配置”推出的基金配置理念，通过资产分散、市场分散、时机分散这三大分散进行基金长期投资，从而实现投资收益来源多元化和风险分散化。