香港两大豪门“巨变”：杨受成166亿债务违约，郑志刚退出新世界|孙宏斌|杨受成|郑志刚

2025 年 6 月 27 日，香港联交所的电子屏上，英皇国际的股价像被戳破的气球，从 0.24 港元一路暴跌至 0.21 港元，跌幅 11.76%。同一时间，新世界发展的董事会会议室里，郑志刚正签署一份辞呈 —— 这位郑氏家族第三代接班人，彻底退出了新世界的核心管理层。

这一天，香港地产圈的两个 “老江湖”，同时掉进了时代的陷阱。

一个因 166 亿港元债务逾期被推上风口浪尖，一个因激进扩张导致企业巨亏而黯然离场。当 “囤地升值” 的旧神话破灭，当 “高杠杆扩张” 的游戏结束，这些曾经呼风唤雨的豪门，终于露出了裸泳的真相。

一、英皇的 “债务炸弹”：从钟表店到地产帝国的冒险

杨受成的办公室里，始终摆着一尊关公像。这位 82 岁的老人，曾在 1983 年经历过一次破产 —— 当时他过度投资地产，旗下资产被汇丰银行清盘，走出总部时身上只剩一只手表、一套衣服和一副眼镜。如今，历史再次轮回，只是这一次，债务的规模更大，形势更凶险。

英皇的发家史，本质上是 “跨界冒险” 的历史。

1960 年代，杨受成从父亲的 “成安记” 表行起步，凭借拿下欧米茄、劳力士的代理权，迅速成为香港钟表业的 “一哥”。

1992 年，好友叶志铭的飞图娱乐因经营不善濒临倒闭，杨受成作为担保人被迫接手 —— 这一 “被迫” 之举，却让他进入了娱乐业的黄金赛道。

1998 年，飞图娱乐更名为英皇娱乐，培育出谢霆锋、容祖儿、陈伟霆等当红艺人。杨受成曾说：“艺人成名前我是他们的老板，他们成名后，就是养起公司的老板。”

娱乐业的成功，让杨受成有了扩张的资本 ——2000 年后，他开始大举进军地产，先后拿下屯门 Lane Up 商厦、北角建威坊商场等项目，成为香港中型地产商的代表。

但地产的 “钱”，从来不是好赚的。

2023 年，英皇国际的投资物业收入同比减少 11.6%，15.41 亿港元的公允价值亏损成为巨亏的主因。2025 年，166 亿港元的银行借贷逾期，德勤会计师事务所出具 “不发表意见” 的审计报告，彻底引爆了债务炸弹。

杨受成的自救之路，充满了无奈：出售物业、管控成本、向上市公司输血…… 但 166 亿的债务窟窿，不是靠卖几个项目就能填补的。这位曾经东山再起的 “老江湖”，如今再次站在悬崖边，只是这一次，他的对手不再是 1983 年的汇丰银行，而是时代的洪流。

二、新世界的 “创新陷阱”：K11 的艺术梦与现实的耳光

郑志刚的公众号，最后一条本人出镜是在 2025 年 5 月 2 日 —— 深圳太子湾 K11 ECOAST 的开业视频。视频里，他站在项目前，笑容满面地介绍 “艺术与商业的融合”。但现实中，这个 “打卡圣地” 却成了 “消费荒漠”：开业首年亏损 2.3 亿港元，6 月中旬仍有部分商铺空置，动线混乱、品牌 “掉档” 的问题被消费者诟病。

郑志刚的悲剧，在于他试图用 “创新” 打破传统地产的逻辑，却最终被传统的 “杠杆游戏” 反噬。作为郑裕彤的长孙，他继承了家族的 “地产基因”，但更具创新精神 ——2008 年，27 岁的他创立 K11 品牌，将艺术、人文与商业地产融合，香港尖沙咀的 K11 MUSEA 开业第一年就盈利，收入翻了 3 倍，成为新世界的 “现金奶牛”。

但内地的 K11 项目，却成了 “吞金兽”。2017 年，郑志刚挤掉父亲掌权后，力推 “文化商业” 概念，将 K11 从香港扩张到内地 26 家。然而，内地商业地产的竞争远比香港激烈，K11 的 “艺术牌” 并没有吸引到足够的消费者 ——2023 年，内地 K11 平均出租率仅 78%，深圳旗舰店的亏损更是让新世界的财务状况雪上加霜。

更致命的是，郑志刚打破了港资地产商的 “低负债铁律”。2023 年，新世界的净负债率高达49.8%，发行近500 亿港元永续债，年利率超过8%。这种高杠杆操作，在地产上行周期是 “赚钱的利器”，但在下行周期，却成了 “致命的枷锁”。2024 年，新世界首次亏损 196.83 亿港元，2025 年中期再亏超66 亿港元，5 月末延期支付永续债利息，引发 “股债双杀”。

郑志刚的退出，标志着 “第三代接班人” 的创新实验失败。他试图用 “艺术商业” 拯救传统地产，但最终却被 “高杠杆” 和 “内地市场的残酷” 击败。这位曾经的 “创新者”，如今只能带着他的艺术梦，黯然离开新世界的舞台。

三、变局的底层逻辑：当 “囤地升值” 的神话结束

英皇与新世界的困境，本质上是香港地产行业 “中年危机” 的缩影。过去，香港地产商的成功，依赖于三个核心逻辑：低息环境、土地垄断、金融杠杆。但如今，这三个逻辑都已失效。

首先，低息环境结束。美联储的加息周期，让香港的最优惠贷款利率升至5.75%-6%，高负债企业的融资成本大幅上升。英皇的 166 亿逾期债务，很大程度上就是因为无法承受高息压力。

其次，土地增值红利消失。香港的土地市场，早已从 “短缺” 转向 “过剩”——2025 年，全港预计推出 3.6 万个新盘，九龙启德一地独占 6055 个，去化压力巨大。而政府的卖地计划仅供应 4450 个，创 15 年新低，短期过剩与长期短缺的矛盾，让地产商的 “囤地” 策略不再有效。

最后，运营能力成为竞争核心。过去，地产商靠 “卖楼” 赚钱，现在，靠 “运营” 赚钱 —— 比如新鸿基地产的 IFC 商场，2024 年租金收入逆势增长 5%；恒隆地产的上海恒隆广场，出租率保持在 95% 以上。而英皇与新世界，恰恰在运营能力上 “掉了链子”：英皇的投资物业租金下滑，新世界的 K11 项目亏损，都是运营能力不足的表现。

四、家族传承的 “无解难题”

郑志刚的退出，不仅是个人的失败，更是家族企业传承的 “无解难题”。香港的家族企业，大多采用 “嫡长子继承制”，但第三代接班人往往面临两个困境：与传统模式的冲突，与市场环境的脱节。

郑志刚的 “创新”，与新世界的 “传统地产” 模式冲突。他试图用 “艺术商业” 改变企业的营收结构，但传统地产商的 “杠杆思维”，让他不得不继续依赖高负债扩张。这种“新旧矛盾”，最终导致了他的失败。

而杨受成的英皇，则面临 “接班人缺失” 的问题。杨受成年事已高，子女中没有合适的人选接过地产板块的重担。英皇的内部决策机制，也因“家族式管理” 而效率低下，无法适应市场的快速变化。

五、转型的方向：从 “杠杆游戏” 到 “现金为王”

英皇与新世界的困境，给香港地产商上了一课：

守成没有出路，转型才有未来。

而转型的方向，早已被 “幸存者” 们证明：低负债、强现金流、精耕核心资产。

郭氏家族新鸿基地产的净负债率控制在 20% 左右，手握超短期债务 2 倍的现金，2024 年香港 IFC 等核心物业租金收入逆势增长 5%；

陈氏家族的恒隆地产的负债率 26.3%，主动收缩内地投资，上海恒隆广场的出租率保持在 95% 以上；

李嘉诚家族的长实集团的净负债率仅约 5%，2024 年抛售英国资产回笼 400 亿港元，2025 年斥资百亿回购债券，用真金白银捍卫市场信心。

近期，一键情债680亿的融创孙宏斌，同样也是香港地产商学习的榜样（细节请看上一篇：孙宏斌上岸：680 亿债消的背后，他是怎么做到的？）