（转自：一观大势）

作者：方奕/郭佼佼

核心观点： 上周（06/30-07/04），商品表现相对较佳。A股与国债负相关、A股与信用债正相关程度边际提升。美股与日股正相关程度边际下降。A股相对国债、美股相对美债、A股相对商品的风险溢价水平边际下降。金价相对油价、铜价、银价走强。

▶跨资产比较：商品表现相对较佳。（1）资产表现：上周，商品表现相对较佳。银、螺纹钢、金、WTI原油涨幅居前。权益内部分化，巴西股、美股涨幅居前，德股、日股跌幅居前。中债微涨，且国债略优于信用债。（2）相关性：A股和港股、A股和信用债、美股和日股间较强正相关，A股和中国国债较强负相关。A股与沪金、中国Reits、美元、印股间弱相关。与上上周相比，A股与国债的负相关性、A股与信用债的正相关性略有提升，美股与日股的正相关性则有所下降。（3）相对价值：A股相对国债的风险溢价水平处于高位，美股相对美债的风险溢价水平处于低位。A股相对商品的风险溢价水平相对均衡，与上上周相比均边际下降。金价相对油价、铜价、银价走强。

▶权益：涨势收敛，但分化显著。发达市场中，美股三大指数延续强势：标普500涨1.7%、道指涨2.3%、纳指涨1.6%，罗素2000表现突出（+3.5%）。日经225回调。欧股分化，德国DAX跌1.0%、英国富时100涨0.3%。港股全线走弱，恒生指数跌1.5%、恒生科技跌2.3%。新兴市场中，巴西股上涨3.2%。A股涨幅收窄，科创50收跌。印度股市回调。

▶债券：中债“牛陡”，信用利差收窄；美债“熊陡”，美联储降息预期下降。（1）我国利率债曲线下移，呈现“牛陡”形态。信用债到期收益率下降，与同期限利率债的信用利差收窄，且长端利差降幅大于短端。（2）美债利率债曲线上移，呈现“熊陡”形态。10年美债利率主要受预期通胀影响，且10年期TIPS隐含通胀预期略有上升。交易员预期美联储在9月可能降息，但降息概率较上上周明显下降。

▶商品与汇率：12类商品上涨，美元贬值且降幅收窄。（1）商品：14类商品中有12类收涨，涨幅介于0.1%-2.5%之间。其中螺纹钢、原油WTI、焦炭涨幅居前，仅锌下跌0.4%，动力煤持平。年初以来，贵金属、铜、铝维持涨势，其他商品普遍下跌。库存方面，黄金库存下降且降速快于过去三年；白银库存上涨但增速慢于过去三年；铜库存上涨，增速快于过去三年；美国商业原油库存上涨，与过去三年年均下降相反。（2）汇率：美元指数下降0.3%，降幅较上上周（-1.5%）收窄。欧元、人民币、日元兑美元延续升值。较上上周，人民币升幅扩大，欧元与日元升幅明显收窄。

▶风险提示：数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。

01

跨资产：商品表现较佳

上周，商品表现相对较佳。银、螺纹钢、金、WTI原油涨幅居前。权益内部分化，巴西股、美股涨幅居前，德股、日股跌幅居前。中债微涨，且国债略优于信用债。

相关性方面，A股与国债负相关程度、A股与信用债正相关程度边际提升。美股与日股正相关程度边际下降。1年滚动相关系数显示，从整体看，A股和港股、A股和信用债、美股和日股间较强正相关，A股和中国国债较强负相关。A股与沪金、中国Reits、美元、印股间弱相关。从边际看，A股与国债、Reits、美元相关系数分别为-0.50、-0.12、-0.09，且程度较上上周有所提升。A股与港股、信用债、商品相关系数分别为0.69、0.53、0.41，且A股与信用债、商品的正相关程度较上上周有所提升。美股与日股、港股相关系数分别为0.59、0.34，且程度较上上周有所下降。

从相对价值看，权益与债券市场方面，A股风险溢价水平处于高位，美股风险溢价水平处于低位，均边际下降。截至7月4日，沪深300的风险溢价为5.9%，较前值下降0.12%且连续5周下降，百分位为69%；标普500的风险溢价为-0.7%，较前值下降0.06%，百分位为2.5%。

权益与商品方面，A股相对商品的风险溢价水平相对均衡，且边际下降。通过取股票风险溢价与商品风险溢价的差值作为股票相对于商品的风险溢价后发现，A股相对商品的风险溢价水平的百分位为52.6%，较上上周下降7.4个百分点，但仍处于相对平衡的状态，股票仍具备一定的投资性价比。

金属与原油方面，金价相对油价、铜价、银价走强。上周金价、银价、铜价、油价均上涨。金油比为50.2，较前值上涨1.7；金铜比为657.4，较前值上涨15.7；金银比为93.1，较前值上涨2.7。

02

权益：涨势收敛但分化显著

上周，全球权益资产涨势收敛但分化显著。发达市场中，美股三大指数延续强势：标普500涨1.7%、道指涨2.3%、纳指涨1.6%，罗素2000表现突出（+3.5%）。日经225回调。欧股分化，德国DAX跌1.0%、英国富时100涨0.3%。港股全线走弱，恒生指数跌1.5%、恒生科技跌2.3%。新兴市场中，巴西股上涨3.2%。A股涨幅收窄，科创50跌0.3%。印度股市回调。

03

债券：中债牛陡，美债熊陡

中债曲线“牛陡”，信用利差收窄。上周，我国利率债曲线下移，呈“牛陡”形态。具体看，1年期国债利率下降0.8bp至1.3%，3年期下降1.6bp至1.4%，10年期下降0.6bp至1.6%。信用债方面，AAA级10年、5年、3年及3个月到期收益率均下降，与同期限利率债的信用利差收窄，且长端利差降幅大于短端。

美债曲线“熊陡”，美联储降息预期下降。上周，美债利率债曲线上移，呈“熊陡”形态。具体看，1年期国债利率上涨10bp至4.1%，2年期收益率上升15bp至3.9%，10年期利率上升6bp至4.4%。10Y-2Y期限利差较前值收窄3bp至0.47%。10年美债利率仍主要受预期通胀影响，且10年期TIPS隐含通胀预期边际上升。交易员预期美联储9月降息，但概率较上上周明显下降。

04

商品与汇率：商品上涨，美元贬值

4.1 多数商品收涨，螺纹钢/原油WTI/焦炭涨幅居前

上周，商品价格整体收涨。其中，南华综指、CRB商品指数分别上涨1.1%和0.1%。期货方面，多数商品上涨：14类商品中12类收涨，涨幅介于0.1%-2.5%之间，其中螺纹钢、原油WTI、焦炭涨幅居前，仅锌下跌0.4%，动力煤持平。与上上周相比，原油与黄金由跌转涨，锌由涨转跌，其余商品除螺纹钢外涨幅收窄。年初以来，贵金属、铜、铝维持涨势，其他商品普遍下跌。

库存方面，黄金下降0.7%，且降速快于过去3年同期均值（-0.1%）；白银上涨0.04%，但增速慢于过去3年同期均值（0.5%）；铜上涨5.6%，增速快于过去3年同期均值（0.4%）；美国商业原油库存由上上周的下跌转为上涨，与过去3年同期年均下降0.3%的状态相反。

4.2 美元贬值且降幅收窄，人民币升值且升幅扩大

上周，美元指数下降0.3%，降幅较上上周（-1.5%）收窄。欧元、人民币、日元兑美元延续升值，幅度分别为0.5%、0.1%、0.1%。较上上周，人民币升幅扩大，欧元与日元升幅明显收窄。

数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。

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