当前，我国可能面临房地产周期、朱格拉周期和库存周期三大经济周期共振下行的压力，这种宏观背景导致经济增速面临挑战。

在这个大背景下，地方债务问题成为制约城市发展的关键。

地方债问题始于1994年分税制改革，当时形成了“财权上移，事权下放”的局面，导致地方政府事权负担和财权能力错位，财政资金缺口增大。

1994年至2007年，分税制改革叠加亚洲金融危机影响，隐性债务风险开始上升。地方政府由于资金需求无法满足，开始大量通过融资平台向银行借款、发行债券和融资租赁借款。地方主官任期和隐性债务期限的错位导致债务的权责分离，举债人非还债人的实际情况进一步增加了地方隐性债务的风险。

2008年全球金融危机后，情况进一步恶化。我们推出“四万亿计划”，并支持有条件的地方政府组建投融资平台。2008-2014年期间，城投债发行年均复合增速达到77.24%，净融资额年均复合增速达到82.41%。地方政府通过“抽屉协议”为融资平台担保，推动了城投债的迅猛发展。

2019年开始，地方财政赤字率突破了100%，大家长不得不接过地方举债扩张的大棒，进入大家长财政加杠杆周期。

转移支付，成为主线。

2025年，我们的主线明确为化债和提振经济，具体措施包括提升中央杠杆率、扩大专项债发行规模和拓宽专项债投向领域、继续发行超长期特别国债等。

城市发展逻辑，发生了根本性变化。

长期以来，地方经济依赖于地方财政拉动投资，结合资本扩张来拉动经济增长。只要地方财政压力没有修复，地方经济的基本面也很难恢复。随着地方财政进入化债周期，大规模扩张策略终止，没有完成基建的城市，基本上不会再进行基建扩张。

可以肯定，没有完成基础建设的城市，在下一轮周期来临前，几乎是没有机会的。

不断下滑的出生率，加剧了全国城市的存量人口博弈。没有完成基建扩张的城市，就代表没有投资、没有就业、没有新技术，将无法完成人口吸纳。

国家中心城市如北京、上海、广州、重庆、天津，以及创新型城市如深圳，将继续享受政策、资金和人口的三重红利。这些城市凭借其产业基础和政策优势，在化债周期中仍能保持发展动能。例如，成都凭借成渝双城经济圈核心城市的地位，持续吸引年轻人才。

随着化债周期的深入和人口拐点的到来，中国城市正进入一个分化时代。 对地产来说，财政赤字大、没有基础建设的城市，都会逐渐鹤岗化。

未来城市的机会将主要集中在以下：一是城市群和都市圈的核心城市。二是具有产业升级能力的城市。三是具有独特资源禀赋的城市。

说人话就是，财政赤字小，有机场高铁地铁，有产业资源，转移支付贡献者。

在分化的大时代，城市的机会不再均等。有些城市可能世界的城市，也有的城市，也许会相忘于发展。

我拉了1950年至2024年的数据：

地方财政赤字累计133.6万亿，国家财政赤字累计52.8万亿。如果继续转移支付，全民化债，还得持续...

一些不能说的...见星球。

大号谈地产，小号谈经济，防止失联

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